终于轮到房地产了

崔鹏

在最近发布的中央经济工作会议公报中，有一个明显的变化。这一点用“央视体”来表达就是：房地产行业在2015年的报告中被提及4次，而2014年的中央经济工作会议一次都没提过。

这的确是量化经济决策层意图的一种方式。在2014年年底，决策层对房地产行业的态度还是“既不……又不……”。他们既不希望房地产业繁荣，因为房地产类公司对利率的不敏感可能再次推高整体经济的杠杆率，提高社会整体融资成本，继而推高中国经济的风险。

另一方面，房地产业最好也不要过于疲弱。鉴于房地产行业在中国经济中所占的权重，很多经济部门都会受到房地产不景气的影响，而中国的经济增速也可能因此下滑得更快。但是到了2015年年底，经济情况有了改变，具体来说是更危险了一些，中国经济增速的下滑幅度有所增大。相应地，决策层对房地产行业的态度也有所改变。在获得这个政策信号后，一些房地产行业大佬立刻做出反应，比如请媒体吃涮羊肉，并在开饭前发表看法，“这届政府终于认识到房地产的重要性了。”虽然在火锅的蒸汽里发言有点庸俗，但这的确可以看做是市场人士的真情表露。

不过市场人士也许不应该过于乐观，经济决策层对于房地产似乎还保持着相当的谨慎。他们并未出台有利于房地产的广谱性政策，而是把更大的注意力放在某些地区奇高的房地产库存量上。而对北上广深等超级城市放开限购条件，以及取消居民房屋的70年产权等后来都被证实是谣传或者误读。

实际情况也的确是这样，中国经济发展水平的地域差距在世道不景气的阶段显得更加明显。北上广深等超级城市的商业保障制度相对更加完善，对单一行业的依赖并不明显，且享有更好的公共服务和教育资源（虽然北京和上海雾霾严重），它们成了全中国人民向往的居住之地。这些城市因此获得了更年轻而且有竞争力的人力资源，以及资本投资。即使在中国经济陷入通货紧缩阴影的阶段，这些地区的消费和对新产业的投资都未见衰退的迹象。基于更优势的工资收入以及对收入的预期，在这些“伟大”的城市中人们购买房屋的欲望并不低，去库存的压力也不大。

库存的问题更多存在于另外一些城市。这些城市还处于一个“熟人”社会，居民阶层严重固化，财富水平差距巨大，局域经济对某个行业依赖严重，经济结构单一。这样的城市对外来人口缺乏吸引力，再加上本地年轻人（主要是处在不利的经济阶层的年轻人）向更有吸引力的城市迁移，这些状态比较low的城市实际的老龄化（不是户籍记载的）程度要远远高于那些更有吸引力的地方。而在这些经济更糟糕的城市里，前些年对房地产的过度投资造成的存量房才是真正难解的问题。

面对这些令人头疼的存量，2016年的产业政策导向很可能倾向于让那些实在难以挽救的局域房地产公司破产，或者让它们被更有钱、运营管理能力更强的公司收购。而那些运营相对不错的房地产公司会获得在资本市场上发行更多公司债或者优先股的机会。房地产公司的公司债增量很可能在2016年又上一个台阶。

另一方面，政府会以某种出资形式收购某些并不那么热销的楼盘，作为廉租房或者类似的产品租给那些刚进入这个城市的新人。

不过在政府赤字水平已经比较高的情况下，收购这些库存的资金来源是个问题。比较好的方式是发行房地产信托投资基金（REITs），卖给投资机构。但如果要让这些产品的收益率还有点吸引力，必须大幅度地降低这些房屋的收购或者金融租赁成本。而在很多四线城市，房屋的售租比早就超过了100。如何适当降低一些区域的房地产价格又不增加其在融资端的金融风险，这是个复杂的问题。