美联储加息：高悬之“靴”带来的风险

如果美联储12月份真的加息，则许多页岩油公司的债务违约事件或将从2016年开始逐渐向更大规模扩散，二三线的钻探服务或油气开采等公司将难逃违约倒闭的厄运，而且这类危机还有可能向中游和下游蔓延。

与美联储加息有关的信息就如楼上即将扔下来的靴子，只要听到楼上的木地板有吱呀作响声，全球包括原油在内的大宗商品、金融资本等市场都会惊恐万分，其价格也会上窜下跳。

这不仅创造出了众多投机套利的空间和机会，更会给那些金融资本等市场不发育且又不敢融入西方主要金融资本等市场投资或避险的发展国家带来巨大的风险，中国也不例外。

恐慌情绪一直在积累

2015年6月29日，在美国联邦储备委员会官网上，静悄悄地公布了美联储研究人员为6月中旬货币政策例会准备的经济预测报告。其核心大意是，预计联邦基金利率今年第四季度将升至0.35%。但是，此刻联邦基金利率仅在0.13%上下波动，这就意味着美联储在2015年年内将加息一次。

随着该消息“不胫而走”，加息预期开始急剧升温。美元对世界主要货币的汇率开始攀升，大宗商品价格几乎集体性地相悖而一路下跌。其中，6月29日至8月24日WTI原油价格充当着急先锋，竟暴跌了34.75%，而美国商品调查局（Commodity Research Bureau）公布的CRB指数（是全球市场22种基本经济敏感商品价格编制的一种期货价格指数）仅下跌了16.71%。

尽管7月24日美联储承认，因工作疏忽，直至7月21日才察觉到美联储经济预测报告的机密文件遭到泄露，但市场不仅没有理会美联储的解释说明，还充分采信了预测模型的结论，迅速改变着美元汇率的短期跌势，进而打压全球大宗商品价格，实现了继续维持美国实体企业低融资成本和低生产采购成本的“双低”政策目标。

随着这种恐慌情绪的积累，进入8月下旬后，道琼斯指数和标普500指数遭遇四年来最大单周跌幅，而且这种情绪不断强化并席卷至全球各个市场。

8月23日，美国前任财长萨默斯加入到了反对美联储9月加息的阵营。其强调美联储应无限期地搁置加息。并在《华盛顿邮报》上发文称“根据对当前经济形势的合理评估，如果美联储在近期开始加息，将会犯下一个严重的错误。美联储的三个主要政策目标：稳定物价、充分就业、维持金融市场秩序，将受到严重威胁。”

此言一出，随即改变了美元汇率单边下跌趋势（进入横盘振荡整理阶段），并改变了1年至10年期等债券的收益率，改变了全球游资的走向。一方面使它们大量进入欧美证券市场推高股价，另一方面，做空大宗商品，使其价格维持在原有的下行轨道中运行，WTI油价等能源产品也在其中继续下跌。

进入9月份，美联储议息会议（FOMC）决定维持利率不变。结果使美元汇率指数又重新回到7月21日至8月24日的振荡区间内波动，而包括原油在内的大宗商品也进入横盘整理阶段。

直到11月6日8：30，美国劳工部公布的非农就业人口由预期增加18.2万人增加至27.1万人，再加上公布的创2008年以来新低的、且年内超好的10月份5.0%的失业率数据，犹如是给市场打了一针鸡血。美元汇率指数如乘火箭般地窜升，1分钟内就飙升了9900多个基点，直逼指数100点，而大宗商品又重新集体性步入下降通道，其中，WTI油价当日盘中最大跌幅超过2.5%，且短期从11月5日收盘的每桶45.39美元一路下跌到19日的39.91美元，跌幅达13.73%。

若此期间企业配置了做多原油的资产，且11月11日之前又没及时将这些做多持仓进行止损平仓，那么，这些多单持仓将会全部爆仓，结果是血本无归，因此，其风险不言而喻。

市场为何没有萧规曹随？

美东时间11月18日，美联储披露了10月份FOMC纪要，绝大多数委员认为12月会议时，加息的先决条件或满足，届时加息可能是合适的，来自海外的风险因素在降低。美联储10月声明称“下次会议加息是可能的选项”，为的是强调12月行动的可能性。

从传统经济学理论看，美联储加息，美元汇率指数上升，美元实际购买力增加，全球以美元计价的大宗商品或资产品价格将会集体性下跌，这一规律在世界经济史中可以找到无数次的案例对其进行佐证。因此，它就成为了进行证券、期货投资或资产并购等资产配置时的金科玉律。

从此前《华尔街日报》的调查报告看，也进一步证实了基于这种原理所形成的市场选择之倾向。其中，约有92%的经济学家预计美联储将在12月的政策会议上决定加息，只有约5%的经济学家认为美联储在明年3月之前将维持利率不变，而3%的经济学家预计美联储将在更长时间内维持利率不变。与此同时，美国银行基金经理至少81%的主动型基金经理预计美联储12月加息，该比例高于10月份调查时的47%。

从市场实际反应看，在近一个半月的时间里，标准普尔等欧美股市指数的确普遍上涨了10%至20%，而大宗商品价格则普遍下跌了10%甚至是20%以上。其中，市场有32%的交易集中在做多美元上，进而使美元汇率指数上升了6%；另外各有15%分别集中在做空大宗商品股票和新兴市场股票，还有7%做多美国科技股和6%做多欧洲外围债务（EU periphery debt）。

但这次市场似乎没有萧规曹随。在11月18日FOMC纪要公布后，各类资产一反常态，美股、债券，以及黄金、原油等大宗商品价格都普遍上升，而美元汇率指数却在横盘宽幅震荡，此时，市场似乎没有理会12月份加息将会对市场造成的冲击，上述经济学原理也似乎正在遭到挑战，美联储晃动的加息“靴子”，好像也那么可怕了？

警惕页岩油“高收益”垃圾债违约潮

从目前经济运行情况看，全球货币竞争性贬值和经济复苏乏力等问题一直是困扰世界各国的无解之题。随着欧洲难民潮的泛滥和法国、俄罗斯等欧洲地区恐怖袭击事件的连环发生，又都在不断地给欧洲经济复苏雪上加霜。endprint

特别是2014年6月份以后，看到美国开始退出量化宽松政策的欧日突然集体性地采取了持续性的货币量化宽松政策，它们犹如偷袭了美联储的“珍珠港”，摧毁了美联储对全球美元流动的短期规划管理的机制。然而，经过一年多的量宽，欧元区和日本经济不仅没能有效复苏，相反，却直接引起美元的持续快速升值。

随着美元升值，欧洲美元不断从欧日逃离并进入美国债券等金融资本市场，一方面，使欧元区和日本的流动性进一步恶化，犹如给复苏中的欧日经济釜底抽薪；另一方面，却持续压低着美债利率，降低着在美企业的融资成本，而丰足的流动性又进一步刺激着美国经济快速复苏。

然而，受油价持续一年半打对折下跌的影响，已经让新兴市场产油国的经济受到了严重冲击。其中，俄罗斯、巴西、墨西哥等国进入负增长，而美联储加息预期造成的美元等游资不断撤离，又会进一步伤害着包括产油国在内的所有新兴市场国家，中国同样也要面临这样的冲击。

在全球除美国以外国家的经济都集体性复苏乏力的情况下，美国经济能一枝独秀吗？若不能，美联储12月份还敢加息吗？若敢加息，美联储还敢容忍美元进一步走强吗？这一连串问题的确是一个不好回答的问题。但若暂且避开其它因素，仅从美国垃圾债市场的角度去回看上述难题，或许会有一些新的认识。

目前美国垃圾债市场的存量规模正在暴增，且已经远远超过2007年引爆美国次贷金融危机时的规模总量。特别是2012年至2014年初，原油价格处在每桶90美元以上高位的鼎盛时期，页岩油气公司大量发行了高收益债券或高利息从银行融资。但2014年7月以后，随美元实际购买力上升油价迅速下跌，结果造成低经营利润（甚至亏损）与高融资成本间的资产错配，使这一期间高成本融资的公司迅速陷入难以偿债的信用违约之困境中。

特别是当油价长期处于每桶40-55美元美元区间后，巴肯，北达科他，德克萨斯和宾夕法尼亚的油田中因项目无法盈利而充斥了大量的垃圾债券。如SANDRIDGE能源投资（SD）的证券已从最高时的13.34美元跌到目前（11月20日）的0.302美元，跌幅达97.74%；HALCóN资源（HK）从最高时的14.12美元跌到目前的0.588美元，跌幅达95.84%；能源XXI（exxi）从最高时的39.65美元跌到1.58美元，跌幅达96%，而这类公司在美国比比皆是。

如果美联储12月份真的加息，依照传统经济学原理，美元实际购买力走强油价下跌，则这些页岩油公司的债务违约事件将从2016年开始逐渐向更大规模扩散。尽管大公司，如埃克森美孚等石油公司不会发生破产，但二三线的钻探服务或油气开采等公司将难逃违约倒闭的厄运，这类危机随后还有可能向中游和下游蔓延。

目前这些垃圾债券还是主要集中在页岩油开采和基础设施建设等领域上，其投资额已达到5.4万亿美元，且风险会随油价持续盘整在每桶50美元以下而继续向纵深发展。然而，在2007年发生金融危机时，所有次级抵押贷款和Alt-A贷款（注：介于次级贷款和优质贷款之间的贷款种类）的总额不过也就是1万亿美元，这部分的损失比例约为20%。如果页岩油未偿付的债务也按这一比率计算，预期将会产生1万亿美元垃圾债的损失，这还不包括进一步衍生出的产品损失。

如果国际无疆界金融资本笃定12月份美联储加息，并继续推高美元汇率指数，打压原油等大宗商品价格，则页岩油“高收益”垃圾债违约潮还有可能会重新蔓延到房地产、汽车或教育贷款等债券市场上，更重要的是还会引发新一轮的美国甚至是全球的金融经济危机。

基于这种逻辑判断，美联储只能会更加小心地处置一直高举在手中的那只准备加息的“靴子”，寻找更加隐蔽或可以直接对冲加息政策所收紧的货币政策，在冲销欧日货币量宽效用的同时，尽可能避免页岩油债务违约高潮期的过早到来。endprint