创业板整体估值未来或呈“倒U型”

日前，注册制获人大修法授权，2016年3月1日实行。从短期市场来看，在我国以散户为主体的股票市场上，注册制逐渐放开是有节奏的。既符合政府高层提出的供给侧改革，也符合资本市场发挥对中小企业直接融资的需求。

长期角度上看，当前市场主要担心三个方面问题：（1）大量成长性企业上市，蓝筹股将变的稀缺，新兴产业及壳资源投资吸引力下降；（2）市场供给大幅度增加，对市场流动性抽水效应明显；（3）新兴产业公司上市供给增加，中小成长性行业估值承压。

中小创或成新的市场估值锚

对于蓝筹股稀缺效应，我们认为蓝筹股变迁是具有时代周期性效应。2000年开始的中国高投资之路，当时市场驱动核心是周期性行业，特别是五朵金花的表现，推动了市场上涨。在当时，汽车、钢铁、有色等行业为成长性行业，经历行业快速发展之后成为迄今的蓝筹股。

同时，在如今结构转型阶段，新兴成长行业将逐步成长为市场蓝筹行业，从当前指数构成来看，市场基准指数沪深300上市公司中，中小板和创业板企业已达到52家，占比17.3%，未来将会趋势性提升，成为新的市场估值锚。

注册制“抽水”无需过度解读

对于注册制发行后，市场担心的供给大幅增加，对市场流动性抽水效应的观点。我们认为：首先，从历史情况分析，2010年开始，定向增发融资规模远超IPO融资水平；其次，从实际抽水效应来看，我们发现，在市场走强之时，新增资金增加明显，虽然融资规模快速上升，实际上供需比仍然在下降。

从今年上半年市场走强可以发现，虽然IPO当月融资规模维持在150亿-200亿之间，且在六月份达到高峰641亿规模，定增规模当月也保持在1000亿左右规模，为历史高位，但是由于股票市场新增资金角度，融资需求比维持在历史低位；再次，从更长时间段来看，从2000年开始，大致股票市场融资需求比维持在2%水平之下，均值为1%，并未对市场流动性造成明显冲击。

创业板整体估值或呈“倒U型”

对于中小成长公司特别是创业板公司估值承压问题，我们认为：首先，注册制放开是有节奏和控制规模的，参照此前创业板开板之时，2009年10月30日华谊兄弟等28家公司作为创业板第一批上市公司，总融资规模达到155亿元，而当时中小板指并未对此有反应，仅在当年7月份调整之后继续上涨，因此在市场整体趋势走强之时，加之有节奏的发行速率，市场存量资金能够消化掉供给增加对需求的冲击。

其次，在注册制推行过渡阶段，存量上市企业资本运作动力增强，尤其是中小企业及壳资源公司，将会加快产业链并购整合及市值管理运作，将会系统性提升中小企业尤其是创业板企业整体估值水平，短期内或加快二级市场投资热情。因此，我们认为，创业板整体估值未来或将呈现倒“U”型走势，短期来看，挖坑即可逢低买入。