中国资本账户开放及银行系统风险研究

张春宝

摘 要 基于我国1999～2013年间的数据，从法定和事实两个层面测度了中国资本账户的开放程度，并通过银行风险指数测算了我国银行系统的风险程度。在此基础上，对二者间的关系利用协整检验、构建误差修正模型、格兰杰因果检验和脉冲响分析等方法进行了实证研究。结果表明，近年来我国的资本账户整体呈现出逐渐开放的趋势，并且法定层面的放松有效的带动了事实层面的开放，现阶段已处于一个中等偏上的开放水平；我国银行体系的风险处于不断波动的状态，并且波峰略有升高的趋势，但整体风险处于较为温和的状态；此外，我国的资本账户开放与银行系统风险间存在着长期均衡关系，且前者对后者具有正向作用，即资本账户开放度的提高会显著增强银行系统的风险；而二者短期的偏离波动会被较强的调整力度拉回到长期的均衡状态，与此同时，资本账户对银行系统风险的作用更为显著，而反之的影响相对较弱。

关键词 资本账户开放；银行系统风险；相互关系

[中图分类号]F832.3 [文献标识码]A [文章编号]1673-0461（2015）12-0075-06

一、引 言

伴随我国金融体制改革的不断深化，资本账户开放问题一直备受关注。现阶段，我国经济已逐步进入全面转型的新时期，金融改革无疑将成为促进经济转型和增长的巨大动力。而资本账户开放作为资金高效、自由流动的前提，已成为我国金融改革的重中之重。在当下，人流、物流、技术流和资金流已成为不可分割的有机整体，人流、物流在全球范围内的自由流动，必须需要相应的资金流在全球范围内的配置组合。因此，资本的管制不仅会限制资金自由流动，更会进而阻碍商品和服务贸易的发展。 历经三十多年的改革开放，我国在贸易自由化、税制合理化以及政府支出等诸多领域已取得了较为显著地改革成效，并基本具备了资本账户开放的内部环境条件。为适应经济全球化的发展以及新时期中国经济转型的需求，我国资本账户的开放已是势在必行。

与此同时，资本账户开放可能带来的金融风险问题也一直是被广为关注的重点议题。进入20世纪90年代以来，多次发生的全球性金融危机令各国对资本账户开放保持了警惕的态度。以2007年美国银行的次贷危机为例，其迅速的通过全球资本蔓延，进而引发成一场全球的金融危机，并导致了严重的经济衰退。由于历史原因，银行业在我国的金融市场中始终占据着较大的比重，是我国金融市场的主体和枢纽。而与发达国家的金融机构相比，我国的银行业由于长期受到政府的保护，发展相对落后，竞争力较弱。资本账户的全面开放，无疑将对我国的银行业产生巨大的挑战。因此，本文测算了过去15年间我国资本账户开放情况以及我国银行体系面临的风险状况，并通过实证分析探究了二者间的关系，为我国资本账户的进一步开放和银行体系的风险控制提供一些参考。

二、文献综述

国内外有关资本账户的测算研究主要集中在法定（De jure）和事实（De facto）两个层面。其中，法定层面比较有代表性的如 Grilli 和 Milesi-Ferretti（1995）提出的Share法，该方法通过测量一国资本无限制年份数目在样本期年数段内所占的平均比重来衡量开放的程度，其优点在于计算较为简单并且数据可获得性强，但粗糙的测算方法无法对样本期间的具体开放年份做出区分；此后，Quinn（1997）根据管制的强度，构造了以0.5为间隔长度，并从0到2开放程度逐步提高的Quinn指标法，该方法突破了以往的哑元变量结构，对强度进行了划分，并区分了资本的流入和流出，因而受到了之后学者的广泛引用。此外，在基于事实层面对资本账户开放的测度研究中，Feldstein 和 Horioka （1980）构造了F-H指标法，该方法是以储蓄和投资之间的相关性来测度开放水平，其核心思想在于当一国资本严厉管制的情况下，国内的投资将主要来源于国内的储蓄，因而两者间存在较高的相关性。相类似地，有学者提出了通过国内利率与国际利率的关联程度来衡量资本账户开放度，理由是当一国资本自由流动的情况下，不应存在套利的空间并应符合利率平价定律，但该方法并不适用于利率市场化水平较低的发展中国家。另外，国际资本流动法是事实层面测算的最常用方法。比较有代表性的是Karry（1998）构造的资本流入和流出国境总额占GDP比重的流量法指标，以及Lane 和 Milesi-Ferretti（2007）利用跨境资产和负债的存量总额与GDP占比的存量法指标。两种方法各有利弊，但由于存量指标测量误差相对较大，更多的学者选择了流量法测度。

有关银行风险的测度研究，主要是基于事件研究和风险指数测度两个方面。事件研究是通过对一些经济或金融现象的观测，以此来评估银行系统风险的高低。国际货币基金组织曾将银行出现挤兑并且出现了负债兑换的延缓或者是银行的风险已迫使政府大规模的干涉作为衡量银行危机的事实基础。Demirguc-Kunt 和 Detragiache（1998）则是根据银行危机出现时的具体表象，提出了四条规则用以判断银行风险程度，其中包括：不良资产是否超过10%，营救成本是否超过GDP的2%，是否出现大规模的银行国有化以及出现广泛的银行挤兑或者政府为了应对危机采用了冻结存款、延长银行假期等紧急措施。但事件研究法存在严重的滞后性，并且政府可能提供隐蔽的支持方式导致现象的观测很难有效的判断银行系统的风险程度。而在基于构建银行系统风险指数的研究中，比较有代表性的是Hagen和Ho（2007）提出的货币市场压力指数，该指数借鉴了外汇市场压力指数的思想，通过银行出现风险时，货币供需变化造成的短期市场利率或者央行向商业银行贷款规模的变动构造了银行风险衡量指标。荆中博（2012）又对该指标的各项权重进行过改良并实证测算了改良后指数的现实预测能力。方显仓（2014）则是在Hagen提出的指数法的基础上，结合中国银行业的发展状况进行了改良，分别考虑了信贷风险、利率风险和货币供给失衡风险。

有关资本账户开放与金融风险的研究，Mckinnon（1999）曾指出，亚洲金融危机中所体现的道德风险在很大程度上来源于对国际收支中资本账户缺乏管制。李剑锋和蓝发钦（2007）则对六个发展中国家进行了实证研究，结果发现资本账户幵放有引发金融危机的可能性，但这种可能性和经济条件密切相关。罗娟和唐文进（2007）利用包含多重均衡的金融风险传播模型实证分析发现，中国较容易受到资本账户开放所致的金融风险传播。此外，有关资本账户开放与银行系统风险的研究，Kaminsky（1999）探究了银行系统危机问题，并发现银行系统危机发生前通常都伴随着金融自由化的加深。Demirguc-Kunt（1998）利用53个国家1980～1995年间的面板数据探讨了资本账户开放与银行危机的关系，结果表明银行危机更多的发生在自由化的金融系统中。杨斌（2003）研究了阿根廷的金融开放与银行危机问题，并发现阿根廷推行的银行私有化和允许外资收购国内银行导致政府逐渐丧失了金融调控能力，并最终出现了金融失控的局面。董青马（2010）利用Panel Logit模型研究了不同金融开放度与发展程度下银行危机生成机制的差异，并指出我国银行危机的发生将可能源自政府信用的崩溃、经济的大幅衰退和储蓄存款的大幅下降。王曼怡（2015）则从短期套利资本会激增商业银行流动性以及国际业务中的外汇头寸将面临汇率风险等角度分析了资本项目开放带来的商业银行经营风险。整体来看，针对中国的资本账户开放以及可能带来的银行系统风险问题的实证研究十分少见，因此，本文力求在测度我国资本账户开放程度和银行体系风险程度的基础上，对二者的关系进行实证分析，具有一定的创新和现实意义。endprint

三、资本账户开放度及银行系统风险的测算

（一）资本账户开放度的测算

1. 测算方法及数据说明

法定层面（De Jure）的测算方法。本文在基于Quinn指标和Share法的基础上，分别借鉴其管制强度和管制占比的思想并对其加以改进，构造了更适用于中国资本账户开放程度的分析指标。有关管制政策的信息主要来自国际货币基金组织（IMF）定期发布的《汇兑安排与汇兑限制年报》。具体的测算公式如下：

OPEN=■■P■/（N■×N）

式中，OPEN代表资本账户开放的程度，从0到1取值，值越大说明资本账户开放程度越高； N代表资本账户项下的类别数量，共计13大类；Ni代表第i类的子项目数量，本文共计考虑13大类项目下的52个资本交易子项； Pij代表第i类下第j子项目的开放程度，在此用四档取值法进行表征。取值为0说明该资本交易项目完全或几乎禁止，取值1/3说明有较为严格的管制，取值2/3说明有较少的管制，取值1则表示资本交易项目完全或几乎无限制。对于子项目管制强度的变化，分别以1/6、1/12、1/24加以识别。

事实层面（De facto）的测算方法。事实层面的测算，主要借鉴Kraay（1998）构建的资本流量规模的指标。该指标用国际资本的流入量、流出量及其流出与流入总量占GDP的比重作为度量资本账户开放程度的指标。测算的数据主要来自国家外汇管理局的官方网站和世界银行的WDI数据库。测算的具体公式如下：

OPEN=（CI+CO）/（GDP×e）×100%

OPEN（i）CI/（GDP×e）×100%

OPEN（o）CO/（GDP×e）×100%

其中，OPEN代表资本账户的开放程度，值越大说明开放程度越高；OPEN（i）和OPEN（o）分别带别资金流入和流出的开放程度；CI表示国际资本流入量，选取我国国际收支平衡表中的资本与金融账户的贷方余额；CO表示国际资本流出量，选取我国国际收支平衡表中资本与金融账户的借方余额；GDP为我国的国内生产总值；e为人民币兑美元的期末汇率。

2.测算结果分析

由图1中的测算结果可以看出， 自1999年来，无论是法定层面还是事实层面，中国资本账户的开放程度都呈现出了递升的趋势。其中，从法定层面来看，我国对资本账户的管制基本是在逐年放松，截止2013年，开放的水平已经达到了63.36%，较1999年的40.76%有了显著的提高；从事实层面来看，中国的资本账户开放程度存在一定波动，但整体呈上升趋势，尤其是2001～2007年间，跨境资金流动上浮极为显著，占我国同期GDP的比值由12.40%上升到了54.18%，其后，由于全球金融危机的影响，跨境的资金流动呈现较大幅度的降低，并于2009年有所好转，但整体的开放情况较1999年还是有很大的提升。

（二）银行系统风险的测算

1.测算方法及数据说明

由于事件研究法存在滞后性，即当银行出现大量挤兑等现象时已经达到了较高的风险程度，实用价值相对较低。因此，本文选取了预测能力更强的银行风险指数法，在基于Hagen和Ho（2007）构造的货币市场压力指数思想的基础上，主要借鉴了方显仓（2014）构造的测度中国银行系统风险的指标法。研究的数据分别来自中经网数据库、中宏统计数据库和Wind数据库。测算的具体公式如下：

BRI■=■*■+■*ΔRIR+■*■

其中，BRI为银行风险指数，值越大风险越高；RLD为存贷款的比例，反映的是信贷过度风险；RIR为市场利率，用来反映利率变化风险；MS为货币供应量（采用了M2/GDP），用来表示的是货币供给失衡的风险。另外，各项的权重分别是对应样本标准差的倒数，以此来避免受意外波动较大的影响。

2.测算结果分析

通过图2中的测算结果可以看出，我国银行体系的风险整体处于不断波动的状态，并且波峰略有升高的趋势。其中，2009年的第一季度，出现了显著的提高趋势，这主要是因为伴随全球金融危机的爆发，我国采取了积极的宏观调控政策，大量释放的基础货币以及依靠政府担保的信贷扩张导致银行系统风险显著提升。此外，部分银行风险指数呈现负值，这是由于我国政府对银行始终进行较为严格的监管，并且近年来银行业的快速发展带来大幅增长的存款金额所致。也正因此，我国银行体系的整体风险处于较为温和的状态。

四、资本账户开放与银行系统风险关系的实证分析

为探讨资本账户开放与银行系统风险间的关系，本文借鉴娄伶俐（2011）提出的全面衡量一国资本账户开放的综合指标模式，将法定和事实层面的测度结果进行均等权重的加权平均作为资本账户开放度的指标（OPEN），并结合测算得出的银行风险指数（BRI），进行两变量间的实证研究。首先通过单位根检验两时间序列的平稳性，进而通过协整检验、构建误差修正模型、格兰杰因果检验和脉冲响应分析研究二者间的相互影响。

（一）ADF单位根检验

通过表1中的单位根检验结果可以看出，BRI的原序列在1%的显著性水平下接受了原假设， 而其一阶差分序列则是显著的拒绝了原假设；OPEN的原序列未通过ADF检验，是非平稳序列，而其一阶差分序列拒绝了原假设，为平稳序列。因此，两变量在1%的显著性水平下均为一阶单整序列。

（二）Johansen协整检验

表2是两个变量的Johansen协整检验结果，据此可以看出，无论是轨迹统计量还是最大特征值统计量均表明，在5%的显著性水平下，BRI和OPEN拒绝了没有协整关系（r=0）的原假设并接受了至多存在一个协整关系（r≤1）的原假设，因此，两变量间存在协整关系。此外，通过表3中的协整向量系数可以看出，资本账户开放度（OPEN）对银行风险指数（BRI）在长期具有正向作用（移项写成协整方程时，OPEN的系数变为正值），即从长期来看，资本账户开放程度的提高会提升银行系统的风险。endprint

（三）误差修正模型

误差修正模型反映了两变量间的短期动态关系，其中误差修正项表示短期波动偏离长期均衡状态时，两变量向长期均衡状态的调整力度。通过表4中的误差修正模型参数估计结果来看，当OPEN与BRI出现短期波动偏离长期正向的均衡关系时，将会以较强的力度（1.48）将非均衡状态拉回到均衡状态。

（四） 格兰杰因果检验

通过协整分析结果可以看出BRI和OPEN两变量间存在长期均衡的关系，为进一步探究二者间是否互存因果关系，本文利用格兰杰因果检验进行实证分析。在最优滞后阶数的选取上，依照赤池信息（AIC）最小原则法进行了确定，最优滞后期选择为3，测算的结果如表5所示。根据格兰杰因果检验的结果可以看出，BRI和OPEN确实存在双向的影响关系。

（五） 脉冲响应分析

脉冲响应分析衡量了一个变量受到外部冲击后，另一个变量的响应情况。通过图3（1）和图3（2）的脉冲响应结果来看，当资本账户开放程度（OPEN）受到一个标准差的自然冲击后，银行系统风险（BRI）表现出较大的波动，并最终维持在正向的响应水平（约为0.02）。而当银行系统风险受到冲击后，资本账户开放程度同样表现为波动的响应，但响应程度相比要弱的多，并最终维持在约为0.004的正向响应水平。

五、结论与启示

本文分别对中国的资本账户开放程度以及银行系统的风险程度进行了测度，并在此基础上，实证分析了二者间的关系。研究结果表明：第一，近年来我国的资本账户整体呈现出逐渐开放的趋势，并且法定层面的放松有效的带动了事实层面的开放；此外，除受全球金融危机影响导致了事实层面开放异常波动外，我国资本账户整体开放趋势明显，并在现阶段处于一个中等偏上的开放水平。第二，我国银行体系的风险整体处于不断波动的状态，并且波峰略有升高的趋势。其中，在2009年的第一季度，风险出现了显著的提升，这是由于我国为应对全球金融危机，大量释放了基础货币以及依靠政府担保的信贷大幅扩张所致。此外，近年来我国银行业的快速发展带来大幅增长的存款金额，这使得我国银行体系的整体风险处于较为温和的状态。第三，实证分析的结果表明，我国的资本账户开放与银行系统风险间存在着长期均衡关系，且前者对后者具有正向作用，即资本账户开放度的提高会加强银行系统的风险。此外，短期的偏离波动会被较强的调整力度拉回到长期的均衡状态。与此同时，格兰杰因果检验和脉冲响应结果也表明了二者间的相互影响作用，并且资本账户对银行系统风险的作用更为显著，而反之的影响相对较弱。

因此，针对我国资本账户的进一步开放以及银行系统风险的管控，本文认为，首先，为避免银行系统承受过大的风险，资本账户项下的“针对商业银行和其他信贷机构的规定”和“金融信贷”等子项目还需稳步的逐渐开放；一方面是尽可能的控制国内银行由于国际融资渠道放开造成过度信贷扩张的风险，另一方面是避免外资银行大量涌入对国内银行造成过大冲击。其次，应继续强化国内银行体系的审慎监管制度，并努力实现资金的高效分流机制。在依据巴塞尔协议相关规定的基础上，建立有效的离岸业务风险综合评估机制，有效的监管外资流入；并通过对外资流入行业和方向进行引导，重点引向基础性和生产性的行业，避免过度集中在房地产等高风险领域。此外，在完善存款保险制度的同时，加快利率市场化步伐，努力实现全面的国际化接轨。通过完善的存款保障制度，积极鼓励民营银行机构的发展，并激励中资银行不断提高综合业务能力，从而有效提升国内银行体系的国际竞争力。与此同时，逐步打破存款利率的管制，彻底实现利率市场化，实现制度上的国际化接轨，为国内银行体系的国际化发展和资金的高效配置奠定基础。endprint