现金流量在企业风险管理中的应用

马晶微

摘要：自由现金流量已成为二十年来经济学和公司理财学的重要概念。本文阐述自由现金流量与企业风险的内在联系，并将自由现金流量作为企业风险管理的主要指标——通过自由现金流量分析进行企业风险识别，通过自由现金流量预测进行企业风险评估以及通过自由现金流量管理进行企业风险控制。

关键词：自由现金流量；风险管理

自由现金流量指标的量化一直是个难题，虽然有许多学者对自由现金流量进行了不同的量化处理，但多是采用会计和财务的“现金流量”替代詹森所指的“自由现金流量”。本文采用了英国伦敦城市大学商学院的P·S萨德沙纳姆教授在《兼并与收购》一书中提出的自由现金流量的定义和计算方法。萨德沙纳姆教授认为：投资现金流出的税后的运营现金流量净值称之为自由现金流量。所谓“自由”是指：这部分现金流量是企业经营活动现金流量扣除为保持企业持续发展所需的再投资后剩余的现金流量，它是企业股东应享有的可供分配的最大现金额。计算公式为：

自由现金流量=经营现金净流量-资本性支出-营运资本增加额

自由现金流量应用非常广泛，美国西北大学阿尔弗雷德·拉巴伯特创立的财务估价模型就是建立在企业价值等于其未来自由现金流量的折现这一假设之上的。企业价值由其未来自由现金流量和企业风险所确定的折现率两者共同决定。在企业价值一定的前提下，自由现金流量也在一定程度上反映了企业风险的大小。

从自由现金流量的内涵、定义、计算方法以及在企业价值评估中的应用可以看出，自由现金流量是连接企业价值、经营活动、投资活动以及筹资活动的综合变量。因此将自由现金流量应用到企业风险管理具有可行性。

1.自由现金流量与企业风险的内在联系

由企业活动可以分为实体经营活动和虚拟财务活动。实体经营活动主要是指企业的日常生产经营活动；虚拟财务活动主要是指企业的筹资、投资活动，对于大多数企业来说财务活动是净筹资。与之相对应，企业风险可以分为经营风险和财务风险。经营风险是指企业因经营战略而导致利润变动的风险，影响它的因素主要有产品的需求、售价、成本及企业调整价格的能力等。财务风险是指资本结构给企业收益带来的风险，当债务资本比率较高时，企业将负担较多的债务成本，财务风险大，反之，财务风险就小。

1.1自由现金流量与经营风险的内在联系

企业自由现金流量反映了企业经营活动的结果，但其与经营活动净现金流量和息税前利润（EBIT）不同，自由现金流量更注重企业的长远发展，充分考虑了企业持续发展所需的长期资本和营运资本的增加，以及在通胀情况下折旧不足而无法满足资产更新的资本需求等关系到企业可持续发展的问题。一家持续经营的企业应该有创造稳定自由现金流的能力，自由现金流量为正则表明：企业所有NPV>0的经营项目都得到了资金支持并且经营活动所产生的现金流入可以满足企业发展的资金需求，企业创造的利润质量高，经营风险低。反之，自由现金流量为负则表明：企业部分NPV>0的经营项目缺少资金支持或者经营活动所产生的现金流入不能满足企业发展的资金需求，企业所创造的利润质量差，经营风险高。

1.2自由现金流量与财务风险的内在联系

企业自由现金流量在反映企业经营活动结果的同时，还反映了企业对于财务活动的要求。如果企业自由现金流量为负值则反映了企业发展对于外部资本的需求；反之则反映企业偿还负债本息、改变现有资本结构的能力。作为一种充分考虑了公司的持续经营或必要的投资增长对现金流量的要求后的一种现金“剩余”，自由现金流量越多，支付能力越强，财务风险越低，因而未来可以调高财务杠杆，增加债务或减少权益资本，以充分享受债务费用抵税所带来的利益；自由现金流量越低，支付保障能力越差，财务风险越高，因而未来应调低财务杠杆，降低债务资本，降低财务风险。

1.3小结

综上所述，自由现金流量是管理企业风险的合理指标。一般情况下，自由现金流量的波动与企业经营风险和财务风险的变化是一致的，因此运用自由现金流量来识别、评估、控制企业风险是一种可操作的方法。

2.自由现金流量分析与企业风险识别

企业风险识别就是确定何种风险事件可能影响企业目标的实现，它是企业风险管理的基础。运用自由现金流量进行风险识别主要是指通过分析自由現金流量波动的原因进行企业经营风险的识别，通过基于自由现金流量的财务指标进行企业财务风险识别，通过横向分析和纵向分析进行企业总体风险的识别。

2.1自由现金流量波动原因分析与经营风险识别

运用自由现金流量指标进行经营风险识别主要是通过分析自由现金流量波动的原因寻找影响企业经营活动的风险因素。

**这里采用有息债务的目的是通过 “自由现金流量与有息债务比”指标反映企业调整资本结构的能力。（资本结构=长期有息债务/股本）

2.3 自由现金流量的横向分析和纵向分析与企业风险识别

对自由现金流量进行的横向分析主要是将企业自由现金流量水平与同行业的其他企业的自由现金流量水平进行比较，以了解企业自由现金流量水平是否合适，以及在同行业中的地位和企业未来发展实力。对自由现金流量进行纵向分析主要是将本期的自由现金流量与企业以往期间的自由现金流量进行分析，以了解自由现金流量的历史水平，变化趋势以及企业的发展潜力。

3.自由现金流量预测与企业风险评估

自由现金流量预测是以预计资产负债表和预计利润表为基础，以息税前利润为起点，通过调整非付现费用，将经营利润预测转换为经营活动现金流量，再通过预测资产负债表上的项目变动金额，确定资本性支出和营运资本增加，从而得到未来自由现金流量的过程。

企业风险估计是运用适当的风险度量模型对企业风险值（VaR）的大小作出估计。运用自由现金流量预测进行企业风险评估主要是指：

首先，假定企业现有的资本结构为目标资本结构（财务风险不变），在未来自由现金流量的预测中考虑风险因素的波动确定未来自由现金流量的波动范围，从而确定企业经营风险值；

其次，再根据未来自由现金流量改变现有资本结构的能力或者未来资金需求量，确定企业财务风险值；

最后，企业风险值为经营风险值和财务风险值的乘积。

这个过程考虑了企业的整体风险、各风险之间的相互影响、相互作用以及对企业的总体影响、企业对风险的承受能力等。

4.自由现金流量管理与企业风险控制

自由现金流量管理就是通过自由现金流量的再投资、适度积累、偿还债务以及现金股利分配等手段实现企业价值最大化的过程。由于企业价值是由自由现金流量和企业风险两个因素决定，因此通过自由现金流量的管理也可以达到控制企业风险的目的。

4.1 自由现金流量再投资与经营战略风险控制

企业的经营战略取决于企业所处的行业和不同发展阶段，在不同的发展阶段企业的自由现金流量可能会有较大的差别。一般来说，企业初创时期由于资本性支出大，税后利润低且经营活动现金流量较小，自由现金流量为负值；在发展阶段，经营活动现金流量和利润逐渐增大，大由于资本性支出和营运资本增加幅度大于经营活动现金流量，自由现金流量无显著增长；在成熟期，资本性支出逐渐减小，使得自由现金流量大幅增加；到了衰退期，企业利润和经营活动现金流量逐渐减少，不得不靠收回投资以维持现金流，自由现金流勉强为正。因此，在初创期和发展期企业应从外界筹资以维持企业发展资金需求，并关注自由现金流量防止企业过度扩张；在成熟期和衰退期企业应将自由现金流量改投其他NPV>0的经营项目或者作为股利发放给股东。

4.2 自由现金流量适度积累与资产流动性风险控制

由于企业经营活动的风险因素的存在，企业经营活动面临着多种不确定性，自由现金流的适度积累可以增加企业抵御风险的能力。累积适度的自由现金流可以增加资金使用的灵活性，防止突发性资金需求无法及时从资本市场筹资的风险，满足临时出现的投资机会的资金需求。

5.结论

企业要在充满不确定的市场经济环境中生存和发展，必须不断加强风险管理。传统的以财务会计指标为基础的企业风险管理方式往往只重视企业短期利益，并且这些指标的计算容易受到会计政策选择的影响。本文将自由现金流量作为企业风险管理的主要指标，自由现金流量克服了传统财务会计指标的缺点，更加注重企业长远利益和企业价值，并且该指标是连接企业经营活动和财务活动的综合指标。但自由现金流量本身也有很多缺陷，自由现金流量不能反映企业短期风险，不能反映企业非付现活动产生的风险，另外自由现金流量的计算方法爭议很多，自由现金流量作为企业风险管理的主要指标还有待在实践中不断发展和完善。企业在利用自由现金流量进行风险管理时要注意该方法对企业和企业所处行业的适用性，注意与其他方法的结合使用，在管理中有的放矢，提高企业风险管理的效率，最终实现企业价值最大化。

参考文献：

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