机构投资者非理性行为与创业板市场泡沫

刘珉洁

摘要：文章通过对我国机构投资者非理性行为的表现和成因进行探讨，分析其对创业板市场造成的不良影响，并由此提出了解决问题的相应对策。

关键词：机构投资者;非理性行为;创业板市场;泡沫

一、机构投资者非理性行为的表现和成因

截止到 2009 年第一季度，我国基金总份额 23，264亿份，资产净值达到 18395亿元，基金持有沪深两市过半数的股票，所持股票市值占流通市值的11.05%，已经成长为规模最为庞大的机构投资者。而以基金公司为代表的机构投资者在发展过程中积累了不少问题，“暗箱操作”、“老鼠仓”、利益输送等违规行为较多，从某种程度上成为操纵股票价格、造成股市高投机性的幕后推手。

（一）机构投资者的股价操纵行为

操纵市场是一种违背证券市场“公开、公平、公正”原则的不正当行为，它是指投资机构、上市公司和新闻媒体等组织串通合谋利用虚假信息和虚假交易，扰乱证券市场价格，致使中小投资者在被蒙蔽的情况下做出投资决策，以获取不正当收益。

从本质上来讲，机构投资者股价操纵主要有一下三种方式。

1. 基于行动的操纵。此类操纵往往由与上市公司有特定联系的机构投资者进行。包括利用资产重组、资产置换等可以直接操纵股票基本面价值的行动。有的中介机构如券商，由于为上市公司提供承销保荐、并购重组等相关服务，更了解上市公司的真实财务信息，而目前创业板中的一些上市公司质量不高且信息披露透明度低，这给部分中介机构提供了可乘之机。

2. 基于信息的操纵。是指通过发布虚假信息或者传播流言蜚语来影响股票的市场价格。一方面，由于具备雄厚的资金规模以及与上市公司的紧密联系，让机构投资者成为了信息资源的优势方，它们常常与上市公司和证券分析师串通一气，利用新闻媒体混淆视听，向公众散布虚假信息，阻碍或延缓中小投资者获得准确有效的信息，试图通过加大与散户之间信息不对称的鸿沟，达到操纵市场，获取收益的目的。另一方面，我国证券监管力度不足打击不力使得上市公司和中介机构以极低的违规成本获得极大的违规收益，是证券市场违规行为屡禁不止的根本原因。

3. 基于交易的操纵。这一操纵行为是市场中最为常见的。在股票市场中常见的庄家拉升股价——散户跟风买入——庄家出逃就属于这类操纵行为的表现形式之一。

（二）机构投资者的投机行为

在上市公司方面，上证、深证指数中的股票几乎都是大盘蓝筹股，诸如银行、能源行业，业绩良好、前景光明，而创业板中的上市公司几乎都是年轻企业、新兴行业，发展不成熟，为何却成为炙手可热的炒作对象呢？因为它们的股票流通盘小，对于资金充裕的机构投资者来说更易对其控盘。相对于流通盘几十亿的大盘股，创业板中的一些小盘股仅有几千万的流通盘，方便机构拉高股价，从相对交易、连续交易等虚假交易行为中获取收益。

在机构管理方面，由于大多数基金公司的资金多来源于对外融资，对这些机构而言，取得优秀的年终业绩是在同行业中取得竞争力、吸引更多投资者客户壯大自身规模的关键，因此上市公司的投资价值对他们来讲不是最主要的考虑因素，由此造成了机构投资者的短视行为，促使他们不断更换投资组合以追逐短期资本收益，短线炒作的频率明显高于中长期投资，从而加大了股市的波动程度。

二、机构投资者非理性行为对创业板市场的影响

机构投资者无视风险对创业板市场的操纵和过度投机行为，使得中国创业板的泡沫呈现日益加剧的趋势，创业板股票高超募率、高市盈率、高股价等现象屡见不鲜。

首先，从2009年10月23日中国创业板市场开盘以来，截止到 2011年 4月7日，总共有200家公司成功登陆创业板市场。这200家创业板上市公司共计超募资金高达960.637 亿元，平均融资超募资金为4.8亿元，最大超募资金是国民技术（300077）的19.65亿元，超募资金额度远远超过企业的总资产。有资料对44家上市公司对外公布的超募资金使用安排进行了统计分析，结果显示：有70.88%的超募资金被闲置，未投资或使用在任何领域。仅有少数按深交所要求用于主营项目的投资或并购，其余大量被使用在购置不动产、进行资金“置换”规避监管、偿还贷款或存在银行吃利息等方面。

其次，目前大多数创业板上市公司的股票市盈率和股价与其业绩背离明显。以东方财富与三五互联为例，两家同属信息技术行业的创业板上市公司，拥有良好的市场概念，市盈率分别高达191.39倍和404.69倍，股价也较上市时上涨超过200%。但与之形成鲜明对比的是，在13年的半年报中两家均出现业绩亏损，公司业绩远远跟不上其市盈率和股价。可见，在创业板浓重的投机氛围下，投资者只想通过买卖赚取价差收益，而丝毫不关心上市公司的业绩，股票价格愈加偏离内在价值，形成爆炒后的流动性过剩，从而产生大量的经济泡沫。长此以往，资本市场无非只是击鼓传花的游戏。

三、 抑制机构投资者非理性行为的对策

（一）建立相关机制加强对机构投资者的监管

从监管的角度讲，一是要加大惩处震慑力度，严厉打击机构投资者的违法违规行为。对于恶意串通上市公司发布虚假信息和操纵市场的机构，不但要对其高管和连带责任人进行行政和法律惩处，还要提高赔偿金额比例，提高违法违规成本。二是建立证监会、公安机关以及司法机关相互联动的内幕交易执法监查机制。三是强化对证券中介机构的监管，重点健全与会计师事务所、证券公司、投资顾问公司等证券中介机构监管有关的法律规章，并设置专门的信用评级机构，提高中介机构的公信力。

（二）完善股票市场软硬环境建设

为了解决过度投机造成的创业板市场泡沫问题，证监会等相关部门首先需要从股市的硬环境下手，做好公司在创业板上市、退市的“把关人”;其次对积极分红、规范披露信息、无违规记录的公司，给予财政、税收等方面的政策扶持。在软环境建设方面，上市公司一方面应当完善公司治理，提高自身盈利能力，完善红利分配制度，通过丰富的股利分配方式积极回馈中小投资者;另一方面应建立退市应急机制和保险机制，保护中小投资者的利益。

（三）改革信息披露制度，规范信息披露体系

首先，应该创新上市公司的信息披露制度，这方面可以借鉴日本、德国、中国台湾等地股票市场的成功经验，在公司股票发行前和上市前各设置半年的辅导期。发行前的辅导是对公司高管进行信息披露、法律等方面的知识培训与考试，并协助公司转换经营机制;发行后的辅导是用至少半年的时间去考察公司信息披露是否规范。这样可以使公司从上市开始就步入规范化轨道，有效防止包括信息披露不规范在内的不规范现象的发生。

其次，应当重视并积极发挥财经媒体对上市公司的信息监督作用。通过立法，从法律上保障各类媒体对上市公司拥有的报道权和批评权。通过舆论监督的作用，曝光上市公司提供虚假信息的不正当行为，并将此作为今后评估退市的依据，从而督促上市公司确实履行信息披露职责，在股票交易异常波动时，公布全面真实的信息。

（四）加强从业人员培训，倡导价值投资理念

一方面，需要对机构投资者的市场参与行为加以规范，对从业人员需加强职业道德培训，提升投资分析师的专业素质，为中小投资者提供可靠的资讯和建议;另一方面，引导机构投资者完善投资理念，建立长期的投资战略，充分发挥机构投资者的示范作用。

参考文献：

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[4]刘瑾鸿.信息不对称市场中的媒体对策[J].新闻知识，2007（08）.

（作者单位：中共自贡市委党校）