基于财务报表分析的*ST乐电估值与投资研究

宾勇

摘 要：本文通过对*ST乐电近年财务报表进行分析，判断其偿债能力、财务状况，并通过市盈率法、内在价值公式、折现方法判断其价值，结合波浪理论和均线法判断买卖时机，给出投资建议。

关键词：报表分析；估值；投资研究

*ST乐电是地方性综合性能源供应商，四川省乐山市及其周边地区的综合性能源公司，主营电力、燃气和供水，14年对收入的贡献占比分别为63%、22%和7%。剥离亏损业务后15年有望成功扭亏。

一、*ST乐电偿债能力分析

1.流动比率，参考值：2，比率下限：1。[1]

2.速动比率（Quick Ratio），参考值：1。

3.应收账款（Accounts receivable）和存货（Inventory）

从上表可知，*ST乐电近3年的应收账款大幅增长，超过而营业收入增长，而营业收入却只有微幅增长。

4.资产负债率

*ST乐电连续两年亏损，在增发股票后，利息支付能力改观。

二、盈利能力分析

1.营业收入增长

营业收入在2012年下降后，近三年有微弱增长。

2.*ST乐电的营业成本（operating revenue）

3.利润率分析

4.净资产收益率（ROE）

巴菲特说：“我们认为净资产收益率是一个更加合适的管理层取得的经济业绩衡量指标。”巴菲特追求的是长期的最高收益率而非短期的。所以他厌恶公司负债率过高导致财务不稳健，不喜欢高管过于注重短期业绩而损害长期盈利能力。

图1

三、现金流分析

很多分析师把现金流当着唯一真实的指标来衡量收益，其关注程度超过净利润。下表是2011～2015年6月*ST乐电现金流的相关情况。

一般情况下，经营活动产生的现金流量净额应当大于净利润，因为经营活动产生的现金流量净额中加入了在计算净利润时所扣除的非现金支出项目（折旧和摊销），从下表可知，经营活动产生的现金流量净额小于净利润，说明存货或应收账款增多，这预示将来收益将不佳。

每股收益整体呈下降趋势，且连续两年亏损，在2015半年报显示扭亏为盈。

四、利用Piotroski得分体系分析

分析内容中至关重要的一项是确保*ST乐电没有破产风险。根据*ST乐电的负债量，有必要进行财务健康状况检查。在此用负债总额/股东权益比率以选取恰当的检验方法。*ST乐电截止2015年6月的财政年度资产负债表提供了负债总额/股东权益比率的计算数据。

表13 负债总额及股东权益 单位：万元

负债总额156，668.00

股东权益102，763.00

负债总额156668.00/股东权益102763.00=1.52，TL/E比率>1，显示公司属于高债务公司，因此需要详细的财务健康状况分析。下面将使用Piotroski得分体系评估*ST乐电的财务实力。芝加哥大学商学院会计学教授Joseph Piotroski设计了九步检验法，用财务报表中指标评估财务实力。要达到强劲的财务实力，利润是关键因素，大多数公司最终破产，乃是因为没有利润。以下使用净利润和现金流以及ROA衡量盈利及质量。

1.净利润：4144.24元。净利润数值为正，加1分。

2.经营活动产生的现金流量（Cash Flow from Operating Activites）

经营活动产生的现金流量衡量*ST乐电用现金赚到的钱，如果数值为正，则加分。*ST乐电的经营活动产生的现金流量是2766.44>0，加1分。

3.ROA：资产收益率，也叫资产回报率（ROA），它是用来衡量每单位资产创造多少净利润的指标。计算公式为：资产收益率=净利润/资产总额*100%。由于ROA2015二季度同比有增长，所以加1分。而哈瑞对于此项指标的要求是：如果净利润增长超过资产总额的增长，则加1分。2015二季度同比净利润增长超过资产总额的增长加1分。

4.由于净利润会受到压低净利润的如折旧等项目的影响，净利润通常会低于经营活动中产生的现金流量，如净利润小于经营活动现金净流量，则加1分。*ST乐电净利润4144.24万元>经营活动产生的现金流量2766.44。不加分。

公司正步入良性循环，还是在日益沉重的债务负担下陷入泥沼？以下检验项将对债务水平降低的情况给予加分，并对通过增发股票而非公司盈利使得债务降低的情况扣分。

5.资产负债率：即负债总额除以资产总额。资产资产负债率考量公司债务水平，資产负债比率高或（低）表明公司负债多或（少），偿债压力大或（小）。*ST乐电资产负债比率：2015年6月是60%，小于2014年6月的90%。由于是通过发行股票降低资产负债率，不加分。

6.流动比率：即流动资产除以流动负债，是表示营运资本（流动资产减流动负债之差）的指标之一。营运资本增加，流动比率相应上升，如当年流动比率高于去年或持平，加1分。*ST乐电流动比率2015年3月0.85大于2014年3月0.17，加1分。

7.已发行股：如果公司发行股票数量上升，Piotroski会给以扣分，认为这是公司筹集现金或收购而发行股票，扣1分。

营运效率两项检验指标把脉公司运作情况，资产周转率和营运利润率共同增加，说明公司生产能力和竞争地位提升。

8.毛利率（gross profit margin）：即毛利润除以营业收入。无论一个公司的财务情况怎样，毛利率下降意味着竞争日益激烈和公司存在其他问题。对于连续12个月毛利率高于去年同期的情况给予加分。SDL毛利率27比去年26.7提高，加1分。

9.资产周转率（Asset Turnover）：即收入除以资产总额，该指标衡量生产能力。如果资产周转率上升，则加1分。0.29大于0.24加1分。

在Piotroski得分体系中，5分就算及格，如果得分更高，就越好，即得分7分以上的公司前景好于比6分。而几乎所有身处困境的公司得分都很低，破产的公司在破产前最新的年报数据分析中得分常在在1～4分之间。[3]*ST乐电得分为5分，刚好及格。

五、估值

1.市盈率法

要预测目标价格，先预测目标年度（2015年）的销售收入，*ST乐电2010至2015年平均营业收入增长率是17%，预计2015年和2016年营业收入增长率均为10%，下表列出笔者对2015年和2016年的预期。

2.每股收益折现计算

假设*ST乐电2015年每股收益转正，2015至2024年每股收益以7%的速度增长，2025年至2034年以3%的速度增长，2035年至2044年零增长。折现率取3.75%，得出*ST乐电折现值为7.46元

3.内在价值（Intrinsic Value）公式

1934年格雷厄姆与助教大卫·多德合作完成了《证券分析》，格雷厄姆创造过一个评估企业内在价值的公式：内在价值=EPS*[8.5+（2*预期年收益增长率）]*4.4/（AAA），代入数据：*ST乐电内在价值=0.19*[8.5+（2*10）]*4.4/3.46（以2015年8月十年期国债利率代替AAA）=6.89（元）[2]

4.其他机构及专家学者的研究

六、投资建议与结论

1.报表分析的买卖时机选择

估值方面，每股收益折现*ST乐电内在价值为7.46 元；市盈率法得出的估值是7.6元（2015年）和8.4元（2016年），通过内在价值公式计算出来的结果是6.89元。当股价低于估值一定百分比时，具有足够安全边际时，可以考虑买入，当股价超过估值时卖出。

2.技术分析的买卖时机选择

（1）于200日均线的买卖时机选择

在买入股票之前，一定要查看其价格。股票价格应该呈现上涨趋势，即股价应该同时高于200日和50日移动平均价格。最理想的买入时机是：50日均线刚刚超过200日均线。当然而对于价值投资者而言也可以在股价盘整或接近200日均线时买进，或者在明显的上行趋势且股价尚未进入高风险区时买入。目前*ST乐电图形尚未发出买入信号。

（2）基于波浪理论的买卖时机选择

由于*ST乐电和通常呈现同涨同跌这一特点，可以通过分析指数把握买卖时机。*ST乐电和沪深300指数从2009年7月的相对高点下跌以来，已经经历了84个月，目前指数处于第4浪下跌中，预计将来可能走出第5浪上涨行情，高点可能出现在2015年12月，预计*ST乐电将来也会出现上涨行情，可积极关注。（作者单位：乐山职业技术学院）

注：本文为乐山职业技术学院科研项目课题 项目编号：KY2014038

参考文献：

[1] http：//finance.sina.com.cn/realstock/company/sh600644/nc.shtml

[2] http：//www.mof.gov.cn/index.htm

[3] 哈瑞·多麥什：《炒掉你的股票分析师》[M].清华大学出版社，2003：5-80