公司治理结构对企业经营绩效影响的实证分析

（山东农业大学经济管理学院 山东泰安271000）

国内外研究公司治理结构方面的文章已有很多，但是笔者在阅读国内外相关文献时却发现，我国只是近几年才有文献运用实证方法来研究公司治理结构对于企业内部控制的影响程度，而且文献不多。这可能是因为我国对内部控制的重要性认识不足、内部控制方面的研究起步较晚等原因，研究成果不是太丰富，研究内容侧重于内部控制信息披露的影响因素和信息披露等方面（张先治、戴文涛，2010）。本文从公司治理结构对企业经营绩效的影响出发，运用实证研究方法探讨我国企业经营绩效受哪些因素影响、公司治理结构对企业经营绩效及内部控制有效性的影响程度如何、哪些因素是影响企业经营绩效的主要因素这几个问题，并提出相关意见与建议。

一、理论分析与假设

公司治理结构涉及的变量较多，但从《经济研究》《管理世界》《中国会计与财务研究》《会计研究》《南开管理评论》等相关研究文献看，应用较多的是董事会特征、高管激励、内部监督、股权结构这四个方面的变量（张先治、戴文涛，2010）。本文借助前人的研究结果，从这四个方面研究公司治理结构对企业经营绩效的影响，并提出相关假设。

（一）董事会特征的影响

董事会特征包括很多方面，笔者选取董事会规模和独立董事比例两个因素进行分析。

1.董事会规模。董事会是由董事组成的对内掌管公司事务、对外代表公司的经营决策机构，因此董事会规模对企业经营绩效具有重要作用。但是对于董事会的规模对企业经营绩效影响的研究并不一致。Denis和Sarin的研究发现董事会的规模越大，企业价值越高；而Yermark的研究显示董事会的规模越小，对公司的发展更有利。薄澜、姚海鑫经过实证研究发现董事会规模对企业经营绩效的影响并不显著。张先美、张春怡和蔡晓琚研究发现董事会规模对于企业经营绩效没有显著性关系。基于上述分析提出假设：

H1：董事会规模正向影响企业经营绩效。

2.独立董事比例。独立董事比例对企业经营绩效影响的研究也不一致。有些研究发现独立董事的存在能为企业带来价值的增加，但也有一些研究发现独立董事没有什么作用。王跃堂等人发现独立董事比例和公司经营绩效显著正相关；而薄澜、姚海鑫研究却发现独立董事比例对企业经营绩效无显著性影响。张先治、戴文涛认为独立董事和企业价值关系的研究结果之所以出现不一致，除了样本选择、研究方法等因素外，最主要的原因是独立董事不独立，没有真正发挥其独立董事的作用。据此本文提出假设：

H2：独立董事比例正向影响企业经营绩效。

（二）高管激励的影响

对于高管激励对企业经营绩效的影响，本文将从董事长与总经理兼任情况、前三名高管薪酬、前三名高管持股数三个方面进行分析。

1.董事长与总经理兼任情况。董事长与总经理兼任会导致董事会监督独立性的丧失，造成公司监督机制的缺陷，更有可能导致内部控制失效。Molz认为董事长和总经理两职合一会削弱董事会的监控功能，使公司的监督机制形同虚设；张鸿、兰琳以2007—2011年沪深两市上市公司的数据进行实证分析发现董事长与总经理合二为一负向影响内部控制；张先治、戴文涛通过问卷调查研究也发现董事长与总经理二职合一负向影响内部控制，进而不利于企业经营绩效的提高。并且，从理论上看，董事长领导董事会并对股东负责，总经理负责公司全面经营管理并对董事会负责，两职应当分离，两职合一显然会带来一些弊端。根据以上分析，本文提出假设：

H3：董事长与总经理兼任负向影响企业经营绩效。

2.前三名高管薪酬与前三名高管持股数。关于高管激励的作用，西方的研究几乎得出一致结论：高管薪酬、高管持股比例与企业经营绩效之间存在着显著的正相关关系，而我国的研究结论则不同。张先治、戴文涛通过问卷调查研究发现高管持股比例正向影响内部控制，但是高管薪酬比例正向影响内部控制却没有得到验证。张鸿、兰琳经过研究发现高管薪酬与内部控制正相关，但并不显著，而高管持股与内部控制无明显关系。张先治、戴文涛认为我国高管激励和企业经营绩效之间的关系之所以和西方的结论不一致，主要是由我国外部资本市场、产品市场、经理人市场不完善以及内部高管激励机制不健全造成的。虽然公司高管不能从公司绩效中获得更高的收益，但他们可以通过在职消费获得补偿。公司破产或被收购将会使公司高管失去既得的一切利益。根据以上分析，本文提出假设：

H4：高管薪酬正向影响企业经营绩效。

H5：高管持股比例正向影响企业经营绩效。

（三）内部监督的影响

1.监事会规模。从理论上讲，监事会的使命是监督董事会和管理层，制止董事会和高级管理人员违反公司章程的行为，如果监事会能正确发挥自己的监督职能，那么监事会的规模就在一定程度上反映了其履行监督职能的能力和质量。但是很多研究却发现事实并非如此，张先冶、戴文涛通过问卷调查研究，并没有发现监事会规模可以对内部控制产生正面影响。薄澜、姚海鑫运用2010年上市公司数据进行研究发现，监事会规模对内部控制有效性的回归系数与假设相反，即监事会规模负向影响内部控制有效性。虽然得出的研究结果如此，但是监事会的主要职责就是对公司财务进行监督，同时还承担着对经理、董事以及公司其他高级管理人员的工作是否符合法律法规进行监督，以达到有效维护公司股东合法权益的目的，对股东大会负责。所以，监事会人数越多，相应的企业经营绩效的水平也会越高。因此，提出假设：

H6：监事会规模正向影响企业经营绩效。

2.监事会勤勉度。会议次数通常被认为是对董事勤勉程度的一个衡量，董事会和监事会的会议次数越多，就可能表明董事会和监事会在内部控制有效性的监督作用越大。反之，则可能意味着董事缺乏足够的时间和精力投入到有效的监管当中。薄澜、姚海鑫运用2010年上市公司数据进行研究也发现董事会、监事会的会议次数在5%的置信水平上与上市公司经营效果显著正相关。张先治、戴文涛通过问卷调查研究发现监事会的会议频率正向影响内部控制也得到了验证。因此，本文提出假设：

H7：监事会会议次数正向影响企业经营绩效。

（四）股权结构的影响

本文从是否国有控股和股权集中度两个方面研究股权结构的重要性。

1.是否国有控股。控股股东性质分为国有控股和非国有控股。而我国企业股权结构的特征为股权集中度较高，许多上市公司的第一大股东主要为国有股，容易导致大股东控制上市公司、操纵公司利润、占用资产，而国有企业由于产权主体的“缺位”更容易导致“内部人控制”现象从而使内部控制的有效性降低。朱颐和、张娥通过实证研究发现国有控股的上市公司经营效率低于非国有上市公司，但是否国有控股对内部控制有效性的影响却没有通过检验。同时，张先冶、戴文涛通过问卷调查研究也发现，国有控股对企业内部控制产生了负面影响。据此提出假设：

H8：是否国有控股负向影响企业经营绩效。

2.股权集中度。对于股权集中度的研究，朱颐和、张娥认为在股权集中的公司，公司大股东的利益与整个公司的利益密切相关，大股东将主动承担起监督经营者的责任，从这一方面讲，股权越集中大股东就越可能尽自己最大努力去监督经营者，减少代理问题，内部控制就越有效。而张先冶、戴文涛通过问卷调查研究，发现股权集中度对企业内部控制产生了负面影响。徐志霖、郑飞虎从两种力量下研究，认为在外部治理市场不完善的情况下，大股东作为一个重要的内部控制角色，对经理人员起到了监督作用。大股东持有的大量公司股份，一方面对激励大股东监督经理人员起到积极作用，但另一方面，在外部治理市场不能有效监督条件下，使大股东有机会通过内部控制、关联交易，剥削中小股东财富，导致公司绩效下滑。基于以上分析，提出假设：

H9：股权集中度负向影响企业经营绩效。

二、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文以2014年度深、沪两市A股上市公司为研究样本，剔除数据资料缺失和金融保险类公司，最后选定1 463家公司。研究数据均来自国泰安数据库，运用SPSS 16.0进行处理。

（二）变量的选择与界定

本文的研究变量包括因变量、自变量和控制变量。为了研究公司治理结构对于企业经营绩效的影响，本文选取公司经营绩效作为因变量；选取董事会特征、高管激励、内部监督和股权结构四个变量作为自变量；一个公司经营优劣除受上述自变量影响外，其他因素如公司规模、公司盈利能力、公司资本结构等也可能对公司经营水平产生重要影响，因此，本文还选取公司规模作为模型的控制变量。各变量具体的定义见表1。

三、实证分析

（一）描述性统计

样本的净资产收益率均值为6.97%。上市公司董事人数从5个到18个不等，平均在8个左右。上市公司独立董事人数占董事总人数的比例也从25%到67%不等，独立董事人数占董事总人数的平均比例也达到了1/3以上。董事长兼任总经理的有1 062家，占总体的72.5%。董事、监事及高管前三名薪酬总额与董事、监事持股数量由于各上市公司性质不同，在各公司中的差异相差甚大。董事会、监事会的会议次数在各公司中差异较大，平均年度会议次数为9.36次。监事会规模从1到12个不等，平均人数为3.6。国有控股的企业有164家，占总体的11%，相较以往来说，国有控股的企业少了很多，也是由于近几年国有企业改革的原因。股权集中度在样本中差异也较大，前十大股东平均持股为61.66%。对样本中总资产取自然对数，平均值约为21.86。具体结果见表2。

（二）模型与实证分析

为了验证公司治理结构对公司经营绩效的影响，建立如下多元线性回归模型：

表1 各变量的定义

表2

ROE=C+a1×SizeD+a2×LnD+a3×Shareholde+a4×Ownership+a5×Gmisbo+a6×Wage+a7×Stockoption+a8×Meetings+a9×SizeJ+al0×LnA+u

其中，ROE为因变量，表示上市公司经营绩效，即净资产收益率。al—al0为各自变量的回归系数，C为常数项，u为随机误差项。通过SPSS 16.0对样本的相关数据进行了回归分析，回归结果见表3。

由回归分析可得：（1）董事会规模与公司经营绩效正相关，假设1成立。（2）独立董事人数占比与公司经营绩效正相关，但不显著，假设2成立。（3）董事长与总经理兼任负向影响公司经营绩效，假设3成立。（4）董事、监事及高管前三名薪酬总额与企业经营绩效显著正相关，验证假设4。（5）董事、监事持股数量与企业经营绩效负相关，与假设5相反。（6）监事会勤勉度与企业经营绩效正相关，假设6成立。（7）监事会总规模与企业经营绩效正相关，假设7成立。（8）国有控股在5%的显著性水平下负向影响企业经营绩效，验证假设8。（9）股权集中度在1%的显著性水平下正向影响企业经营绩效，与假设9相反。这可能是因为第一大股东持股比例高，股东利益与公司利益趋于一致，从而提高企业的经营绩效。

四、结论与建议

（一）结论

基于以上分析，我们得出以下结论：

1.公司治理结构对企业经营起着至关重要的作用。一个公司治理结构的好坏，直接决定着公司经营的优劣。

2.董事、监事及高管前三名薪酬总额和前十大股东持股比例显著正向影响企业经营绩效，国有控股显著负向影响企业经营绩效。

3.有些分析结果与假设相反，得出的结论也与以往得出的结果相悖，这可能是由于变量选取方面存在差异，以及数据操作中存在误差。

4.国有控股的企业较往年有所减少，可能是因为近年来国有企业改革的原因。但是两职兼任的现象依然比较普遍，可能是由于很多民营上市公司一时难以改变传统想法。

（二）建议

良好的公司治理结构是内部控制良好的基础，也是公司经营好坏的关键，因此，为了完善企业内部控制，提高企业经营绩效应从公司治理结构入手。具体建议如下：第一，董事长与总经理两职兼任，对企业经营绩效呈负相关，这就要求董事长与总经理职责分离，以加强董事会与管理层之间的制衡性。第二，由于董事、监事及高管前三名薪酬总额对企业经营绩效呈显著正相关关系，因此企业应合理调整高管薪酬，以达到更好的激励作用。第三，由于国有控股对企业经营绩效呈显著负相关，因此国家应继续进行国有企业改革，减少国有控股股东的持股比例，实现政企分离、股权结构多元化的产权制衡机制。第四，由于前十大股东持股比例对公司经营绩效呈显著正相关关系，因此，公司应合理调节各股东持股比例，以更好地改善企业内部控制，提高公司经营绩效。第五，应当加强独立董事的独立性，进一步完善独立董事制度，从而提高内部控制质量，并且进一步改革监事会，使监事会真正发挥其监督、检查、考核功能，加强事前控制能力。

表3

总之，公司治理涵盖内容广泛，本文涉及的变量只是其中一部分，不够全面，有可能会影响到模型整体的拟合效果。在以后的研究当中，除了应当克服上述问题外，在自变量的选择上也要考虑其他因素的影响，力求全面。例如公司文化、人员素质等因素。同样在模型的设计上，除了已有的线性回归和Logistic回归模型外，应检查其他回归模型是否能提高模型的拟合度。因此，如何能更全面、完整地研究公司治理结构的重要性仍旧是未来值得继续讨论的问题。