我国创业板上市公司高管离职影响因素研究

（福建农林大学管理学院 福建福州 350002）

一、引言

创业板市场自2009年10月开市以来，高管离职的热潮不断高涨。深圳证券交易所公布的创业板上市公司高管离职公告显示，截至2013年12月31日，共有459位高管离职。公司上市时间不长，高管们便迫不及待纷纷离职，其背后的原因耐人寻味。根据学术界对创业板上市公司高管离职原因的已有结论可知，高管之所以纷纷离职，原因之一是受到创业板市场高估的首发市盈率影响，高管们抵挡不了售股套现的诱惑，以离职为借口从而实现巨额的套现。另外，也有部分高管因为不看好公司成长而选择离职，或是高管自身的原因选择不再担任公司的管理人员。那么，究竟是什么原因导致创业板上市公司高管离职现象越来越普遍，政府监管部门应采取哪些措施，值得理论与实务界进一步研究。

二、理论分析与研究假设

从目前已有的研究结果看，创业板高管离职的动机主要分为快速套现、高管对公司成长不看好以及高管自身的个性化原因三个方面。本文将具体展开以上三个方面，对影响创业板上市公司高管离职的因素做出如下研究假设：

假设一：高管薪酬与高管离职负相关。

根据委托代理理论的核心观点，在委托代理关系中，如果代理人付出的努力和获得的结果不能匹配，则代理人将产生不满的情绪。如果创业板高管认为自己的努力没有得到相应的报酬，也可能直接导致他们不满而离职。因此，本文假设高管薪酬越高，高管离职率越低。

假设二：高管持股比例与高管离职正相关。

创业板上市公司高管离职之所以愈演愈烈，和该板块限售股解禁的规定有着一定的内在关系，也就是说高管离职很大程度上是为了将持有股票 “套现”从而获取巨额利益。由此，本文假设高管持股比例与高管离职正相关，高管持股比例越大，其离职的可能性就越大。

假设三：公司成长性与高管离职负相关。

创业板上市公司的高管大部分都是公司的创始人或者核心技术人员，他们对公司的了解胜过其他利益相关者。从长远看，如果创业板上市公司高管看好公司的成长，他们就不会放弃对公司的管理。所以，本文假设公司成长性与高管离职负相关。

假设四：公司经营业绩与高管离职负相关。

公司经营业绩的好坏与企业的高级管理人员有着密不可分的关系。如果公司的经营状况良好，业绩蒸蒸日上，高管们的努力就会得到股东的肯定，由此而来的成就感将使得他们更有信心管理公司。也就是说，公司经营业绩越好，高管离职的可能性越小。

假设五：公司规模与高管离职负相关。

一般情况下，资产的规模大小反映了企业的复杂程度和控制资源的能力。充分的资金来源对于高成长性的创业板上市公司而言十分关键，也有助于公司规模的扩大。而对于高管来说，规模越大的企业，给高管带来的机会和利益就越多。也就是说高管离职的机会成本更大，更不可能离职。

假设六：公司成立年限与高管离职率负相关。

成立年限长的企业，经过不同时期市场的风浪，适应力和生命力都更强。此外，成立年限长的企业相比于刚成立不久的企业而言，企业制度更加完善，人力资源的流动也更趋于稳定，更能够吸引人才。

假设七：高管年龄与高管离职负相关。

从高管自身的原因看，年龄也可能是影响高管离职的因素之一。年龄越大的高管，越能够把持住巨大的利益诱惑，不会轻易因为“售股套现”等原因而做出离职决定。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源。为了保证研究数据的有效性和完整性，本文将2009年首批在创业板上市的36家公司作为研究样本，选取了样本公司2010年至2013年的数据进行研究，并以取平均数的方法作为最终的研究数据进行实证分析。本文数据来源于深圳证券交易所官方网站公布的离职公告，以及国泰安CSMAR数据库、巨潮网（http://www.cninfo.com.cn/）所提供的上市公司年报信息、财务指标等。

（二）模型选取与变量定义。

1.模型选取。本文采用逐步回归的方法确定各因素对高管离职的影响。逐步回归是线性回归的一种方式，主要是通过引入每一个解释变量进行逐个检验，当后引入的变量使得原引入变量变得不再显著时，就将前引入变量剔除。如此反复进行，直到既无显著的解释变量进入回归方程，也无不显著变量从回归方程中剔除为止，从而得到最优的回归方程。本文建立的模型如下：

Turnover=α+β1Salary+β2Share+β3Growth+β4ROE+β5Size+β6Year+β7Age+ε

该模型表示的是被解释变量高管离职率与解释变量、控制变量之间的关系，ε为方程的随机误差项。

2.变量定义。根据假设，本文选取的变量如表1所示。

表1 变量定义

（1）被解释变量。本文从公司层面出发，研究创业板高管离职的影响因素，被解释变量设定为高管离职率，高管离职率诠释了2010年至2013年，样本上市公司发生离职的高管人数占全体高管人数的平均值。用高管离职率作为本文的解释变量，是因为该指标能够很好地反映各影响因素对高管离职的影响，因素影响越显著，离职率越大。需要指出的是，本文对于创业板上市公司高管的界定包括董事长、总经理、副总经理、财务总监、总工程师等参与公司管理决策的高级管理人员，不包括监事、独立董事、职工代表。

（2）解释变量。本文选取了高管薪酬、高管持股比例以及公司成长性这三个指标作为解释变量，分析其对创业板高管离职是否有显著影响。

四、实证结果及分析

（一）描述性统计。在回归之前，首先对样本整体情况进行描述性统计，得出所有样本变量的极小值、极大值、均值、标准差等数据。

表2 变量描述性统计

由表2可知，首先，从高管持股比例的情况看，最大值为0.59，最小值为0。可见在样本企业中，有的企业不愿意让高管持有股份，而有的企业高管的持股比例很高。在高管持股方面，各公司的差异较大。其次，绝对指标公司成立年限的最小值为3.49，最大值是17.16，均值是7.38，反映了样本上市公司的成立时间并不长，属于比较年轻的企业，人员流动性比较大。再次，由于进入描述性统计的数据是2010年至2013年间样本公司4年的平均情况，因此，以4年平均情况为前提，一方面，上述指标中的相对指标——高管离职率、成长性、公司经营业绩的标准差都较小，小于0.32，这说明数据间的差异较小，避免了数据差异大的影响，有利于进行回归分析；另一方面，将其中差异较大的数字平均化，这也是本文研究的局限性所在。最后，被解释变量高管离职率的最小值为0，最大值为0.15，这样的数据并没有全面地体现出创业板上市公司高管离职情况的严重性。但从高管离职的绝对值看，4年间36家样本上市公司高管离职的总人数就达到52人，创业板高管的离职情况并无减退之势。

表3 相关系数矩阵

（二）相关性分析。相关性分析是运用相关系数对两个变量间的相关程度数值化的过程，相关性分析结果如上页表3所示。

从表3可以看出，与被解释变量高管离职率Pearson简单显著线性相关的解释变量有高管薪酬、公司成长性、公司经营业绩、公司规模、公司成立年限以及高管年龄。其中，高管离职公司成长性在0.01的水平上显著，与高管薪酬、公司成立年限在0.05的水平上显著。所有变量之间的相关系数绝对值基本都小于0.5，可见变量之间不存在严重的多重共线性问题，变量之间的相关性对回归分析影响不大。

（三）回归分析。

1.模型汇总。表4为逐步回归分析中两个模型的回归拟合情况。其中模型2的R2为28.5％，大于模型1的17.1％，说明模型2的解释变量能够解释高管离职率28.5％的变异性，选择模型2更为准确。需要指出的是，28.5％的解释力反映出高管薪酬、高管持股比例、公司成长性等因素对高管离职率的解释力有局限，鉴于创业板市场还不成熟，影响高管离职的因素错综复杂，即使考虑公司经营业绩、规模、成立时间等因素，高管薪酬、高管持股比例、公司成长性等因素对高管离职率出现拟合度不高的情况也是可以理解的。Durbin-Watson值为2.063，非常接近2，说明误差项是独立的，没有明显的相关性。

表4 模型汇总

2.方差分析。通过方差分析，可以实现对回归方程的显著性检验，表5的方差分析结果表明模型2的回归方程的显著性概率值为0.004，小于0.05，拒绝原假设，方程的拟合效果较好。

表5 方差分析

3.排除变量。如表6所示，通过逐步回归分析之后，模型2剔除了不符合显著性水平的因子，最终剩下公司成长性和公司规模两个变量与被解释变量高管离职具有显著相关性。两个变量公司成长性、公司规模的容忍度都为0.830，方差膨胀因子VIF也都为1.205。通常情况下，当容忍度大于0.1、方差因子小于10时，则说明该变量和别的变量之间存在的多重共线性在允许的范围内，即在0.05的显著性水平下，有且只有2个变量系数通过了T统计检验，这两个变量分别为公司成长性与公司规模。其中，公司成长性的Beta值为0.566，是正数，与高管离职率正相关；公司规模的Beta值为-0.371，与高管离职率负相关。

表6 回归模型系数

综上所述，得到最终的回归方程为：

Turnover=0.047+0.021Growth-0.014Size

五、研究结论

本文通过线性回归的方法研究了我国创业板上市公司高管离职的影响因素，得出如下结论：

（一）公司成长性与高管离职正相关。实证分析结果表明，公司成长性与高管离职呈现显著的正相关关系，并且成长性每增加1个单位，高管离职率将增加2.1％。这与本文的研究假设相反。原因可能在于：本文的公司成长性采用营业收入增长率进行衡量，该指标数值越大，公司的盈利能力就越强，股票的投资回报率也越高，因此，创业板高管可能因此而选择股票具有较大价值的时期将其卖出套现。

（二）公司规模与高管离职负相关。公司规模反映了公司生存能力的顽强程度，资产规模越大，实力越强。对于创业板上市公司高管而言，较大规模企业相对于规模小的企业，更能拥有一个稳定和规范的发展环境，职业发展平台更广阔。因此，高管们更不愿意离开这样的企业。

（三）高管薪酬与高管离职无显著关系。实证结果表明，高管薪酬与高管离职率无显著相关关系，此结论与假设不一致。其中的原因可能在于，高管薪酬虽然是高管离职的机会成本，但高管可能更看重公司所能提供的发展机会，相对于发展机会来说，薪酬显得更不重要。

（四）高管持股比例与高管离职无显著关系。根据实证结果可以判断，高管持股比例并不直接影响高管离职。但这并不意味着“售股套现”原因与创业板上市公司高管离职无关，只是证明了高管的持股比例不作为高管考虑辞职的关键原因。

（五）公司经营业绩、公司成立年限、高管年龄与高管离职率无显著关系。实证结果表明，控制变量公司经营业绩、公司成立年限、高管年龄与高管离职率无显著关系。原因可能在于这些因素并不能成为创业板高管离职的主要因素。