等待第三级火箭点火的确认

高善文

目前我们可能仍然处在平衡建立的左侧位置。如果继续使用我们在去年7月份关于三级火箭的比喻，也许可以说，未来在右侧位置对平衡的确认就相当于对三级火箭点火的确认，这无疑还需要一些时间来观察和等待。

2014年下半年以来，中国包括公共财政支出、政府性基金支出和地方融资平台支出等在内的广义财政支出突然出现广泛和剧烈的下降，对经济活动产生了巨大冲击，并可能逐步通过收入预期恶化等途径，对私人部门的投资和消费行为产生次生性的负面影响。

这种下降当然存在房地产市场调整和经济减速的背景，但中央对地方政府政绩考核标准的调整，对官员腐败行为的严厉追究，以及以财政部43号文为代表的对地方政府举债行为的严格管控等也许发挥了更大的作用。

今年以来，政府明确地转向扩张性的经济政策。包括信贷在内的金融市场的条件明显改善，房地产市场经过短暂的停顿后重新转入恢复趋势，简政放权改革加速，政府性支出也将有所改善，这些变化都有助于支持需求，并加快建立新的经济平衡。但目前我们可能仍然处在平衡建立的左侧位置。

如果继续使用我们在去年7月份关于三级火箭的比喻，也许可以说，未来在右侧位置对平衡的确认就相当于对三级火箭点火的确认，这无疑还需要一些时间来观察和等待。

财政紧缩使得经济台阶式下降

2012年四季度到2014年初，随着通货膨胀消失，货币政策至少转向中性方向，财政政策相对比较积极。在此背景下，整个工业增速已经维持在9-10%之间的平台上。

去年8月份，整个工业增速突然出现了台阶式的下滑，工业增速从此前9%以上的水平下滑到7%甚至更低的水平。站在当时来看，并没有特别明显的货币紧缩，全球经济大幅下滑，或房地产市场加速恶化的诱因。实际上，房地产恶化从2013年年底就开始了，很难认为2014年8月份房地产市场突然出现了断崖式的加剧恶化，但是整个工业增速下降超过2个百分点。

从历史数据来看，经济下滑通常持续时间会比较短，在不太长的时间内会弹回来。所以站在当时很难找到明确诱因的背景下，我们倾向于认为经济很快会有所恢复，实际上9月份经济还是有些反弹。

随着今年1、2月份工业再次跌破7%，基于晚近不断披露的数据，我们开始认识到经济下滑很可能不是短期的冲击和扰动因素带来的，背后有更系统、更重要的力量。我们对很多晚近披露的数据做完梳理后发现，去年8月份以后，预算内的财政开支、预算外的财政开支、地方融资平台通过债务融资所支持的开支等突然出现了台阶式的下滑，这是过去一段时间经济增速大幅下降的主要原因。

政府支出全方位收缩

我们分别考察广义财政支出中的公共财政、政府性基金和地方政府举债支出，均有不同程度的下滑。考虑到财政支出占GDP的比重较大，财政支出的下滑无疑对经济产生了较大的负面冲击。

（一）公共财政支出。2014年三季度以来的财政支出下滑幅度是比较惊人的。去年8月份以后，公共财政支出的增速突然从两位数的水平大幅度下滑到去年年底0以下的水平。今年1月份，财政支出增速继续下滑到负20%水平。历史上这么大的财政支出下滑一般会因为经济政策调整而很快逆转，比如2009年，但这次财政支出的下滑，迄今为止也许只是部分被逆转。

（二）政府性基金支出。政府性基金支出占整个经济的比重应该在4.5%左右。2014年以来，政府性基金支出的增速开始出现比较明显的下滑，到今年一季度，增速更是下滑到-25%。

我们把政府性基金的支出加上公共财政支出合并在一起，称为“政府性支出”，它占整个经济的比重应该在20-25%之间，大约相当于房地产投资的2倍。在去年6月份以后，整个政府性支出突然从15%以上的水平下滑到-5%的水平，政府性支出大幅下降对实体经济造成了严重冲击。

（三）地方政府举债支持的支出也在下滑。在2013年之前，政府性债务余额的增速始终维持在20%甚至更高的水平，2014年政府性债务余额的增速从20%的平台下降到5%。如果严格执行43号文，今年地方政府性债务余额的增速也许接近0。

近期政府通过国开行等政策性金融机构支持的政府支出行为开始增加，这部分政府支出金额难以做到及时监控，但我们认为这部分金额占GDP的比例较低，不影响广义财政支出下滑的趋势。

三级火箭点火尚需等待

广义财政支出增速的巨大下降当然存在房地产市场调整和经济减速的背景，但中央对地方政府政绩考核标准的调整，对官员腐败行为的严厉追究，以及以财政部43号文为代表的对地方政府举债行为的严格管控等也许发挥了更大的作用。

总的来看，这一下降的大部分应该是不可逆的。这意味着经济需要在比去年上半年的水平更低的位置上重建平衡，这有两个方面的标志，一是剔除原油等商品冲击以后，工业品价格环比稳定在0以上的水平，二是经济增速底部企稳。

由于数据披露的滞后，金融市场的参与者在比较晚近的时候才有机会搞清楚去年下半年经济突然剧烈下降的主要原因，但政府宏观调控部门面对经济可以预期的剧烈下降，并未采取明显的、具有预防和针对性的缓冲措施，似乎是令人费解的。实际上，直到今年1季度以来，政府才更明确地转向扩张性的经济政策。

应当看到，今年以来，包括信贷在内的金融市场的条件明显改善，房地产市场经过短暂的停顿后重新转入恢复趋势，简政放权改革加速，政府性支出也将有所改善，这些变化都有助于支持需求，并加快建立新的经济平衡。但目前我们可能仍然处在平衡建立的左侧位置。

如果继续使用我们在去年7月份关于三级火箭的比喻，也许可以说，未来在右侧位置对平衡的确认就相当于对三级火箭点火的确认，这无疑还需要一些时间来观察和等待。