聚焦中概股回归三大看点

岑小瑜

10月以来，随着A股以及中概股市场开始再度企稳回升和加上IPO重启，中概股私有化回归呈现出再度回暖的迹象。数据显示，截至11月22日，今年已有超过30只中概股提出私有化，创历史最高水平。

可以看到，本次中概股回归亮点纷呈。一方面，已经完成了私有化的个股，开启了寻找壳资源以及与壳资源公司的沟通。借壳成功后，相关壳公司或将再次上演世纪游轮和七喜控股的连涨“大戏”，使得市场开始猜测，谁将成为下一个“幸运儿”。另一方面，本次中概股回归大军中，除了按照传统方式私有化后借壳上市外，出现了不少新回归模式。此外，启动私有化进程的中概股中不乏国内行业巨头或A股稀缺标的，他们若能顺利加入A股市场，行业间的整合以及A股标的的进一步完善值得期待。

看点一：壳资源选择 谁将中标？

受市场大跌、IPO暂停影响而一度沉寂的中概股回归近期再度回暖。中概股之所以想回归A股，究其根本是海外投资者对中概股的关注度不高，整体估值较低。相较之下，A股同类公司的估值要高很多，回归A股有助于提升公司在国内的综合实力等。

不难发现，今年回归A股市场的中概股一度给A股创下了神话，比如，巨人网络（GA，已退市）美国退市前的大约166亿人民币市值，借壳的世纪游轮自复牌以来股价已连续上涨，按照巨人网络上市后的总股本6.78亿股和世纪游轮12月4日收盘价175.98元计算，市值已高达1193亿元人民币，成功跃升为A股游戏行业最大市值公司，远超中青宝等此前行业内龙头。如此大的“赚钱效应”也让众多中概股蠢蠢欲动。

目前，市场上已经有多只已宣布私有化或有回归A股的预期，但从巨人网络以及分众传媒的回归历程来看，从退市到重新借壳，大多中概股公司尚有很长一段路要走。值得注意的是，一旦借壳成功后，相关壳公司或将再次上演连涨“大戏”。因此，谁将成为下一个幸运儿，也引发了市场的无限猜测。

有关人士分析了确定被中概股借壳的A股公司，发现多数具有盘子较小、盈利能力较差等特点，而且公司的实际控制人都为自然人。如被巨人网络借壳的世纪游轮，其实际控制人为自然人彭建虎，2013年微幅盈利311万元，2014年也仅盈利1058万元。被借壳停牌前总市值仅20亿元左右。目前被借壳的银润投资、万里股份、金磊股份的情况大体相似。

哪些股被借壳的可能性较大呢？有关人士认为最新实际控制人为自然人、每股收益低于0.3元、总市值40亿元以下股票，这些股被借壳的可能性相对较大（见表）。

在近期完成私有化的众多中概股公司中，盛大游戏（GAME，已退市）可谓引发了极大的关注。

11月19日，中银绒业公告称，中绒集团参与盛大游戏私有化协议获盛大股东大会通过，盛大游戏于11月19日从美股退市。这意味着盛大游戏历时近2年的私有化终于尘埃落定。

市场上多猜测，盛大游戏将借壳中银绒业上市，但截止目前，仍然没有确切的消息。

中概股回归潮层出不穷，回归道路也非一帆风顺。作为国内互联网游戏行业的巨头，盛大游戏回归进展可谓一波三折。

盛大网络旗下网络游戏业务盛大游戏于2009年9月25日在纳斯达克市场IPO，发行价12.50美元/股，募集资金10.44亿美元，为当年美国IPO市场最大规模的IPO。然而美国资本市场对国内游戏企业认可度不高，普遍估值偏低，相比来说A股动辄上百倍的市盈率，对资本家更具有吸引力，这也是盛大选择私有化的原因所在。

盛大游戏私有化进程与其他中概股相比颇为曲折。自2014年1月盛大游戏正式对外宣布开启私有化以来，盛大游戏的股权几经易手，直到今年4月3日与凯德集团及其全资子公司Capitalcorp Limited签署了最终的私有化协议才落定。

值得注意的是，自其启动私有化进程以来，19亿美元的收购价格从未变化，只略高过现市值0.12亿。有关人士分析称，这个交易对于卖羊绒的中银绒业是一笔好买卖。虽然盛大游戏业绩增速放缓，但不能否认其具备一定的盈利能力。

看点二：别出心裁的回归路

在新的一轮回归潮中，出现了一些新进展和新模式，在一定程度上也提振了市场和投资者对中概股回归的情绪和信心，给予投资者更多的期待。

一、业务分拆方式回归A股

众多通过“拆VIE”回归A股的中概股公司实现了市值翻倍的梦想，也让正排着“拆VIE”的中概股眼红不已。然而，搜房（SFUN）选择了不同于众多中概股回归的方式就是通过分拆形式回归A股。

近日搜房控股宣布拟分拆广告营销、互联网金融以及研究和大数据业务，借壳万里股份A股上市。停牌已三个多月的万里股份于12月2日也发布公告称，公司11月13日与搜房控股、公司实际控制人刘悉承、IDG资本和瑞东资本等有关方签署了《合作框架协议》，拟重组收购搜房控股旗下优质资产，标的资产整体初步作价不超过170亿元，与A股万里股份进行换股合并，交易将构成借壳。这相当于搜房控股通过直接将部分资产装入A股公司完成回归。

不过，搜房只是将广告营销、互联网金融以及研究和大数据业务分拆上市，而房产经纪电商业务将继续保留在美股上市公司。搜房控股这一做法实属创新，不仅迎合了国内热点概念，将广告营销、大数据、互联网金融业务拿到A股上市以至能享受高估值，同时释放广告营销和互联网金融平台的价值，改善资本实力，而且传统房产经纪继续留在融资便利的美股。这一做法可谓一石三鸟。

有关人士指出，这一模式并不具有普适性，希望通过拆分方式回归的中概股公司至少需要具备差异明显且体量足够大的不同业务，同时也需要考虑不同业务板块在A股和美股市场上投资者的不同偏好。

二、并购方式回归A股

近期中概股掀起了回归潮流，但是被上市公司直接并购的案例，学大教育尚属首例。

学大教育（XUE）于2015年4月20日宣布，已经收到A股上市公司银润投资一份无附带条件的初步收购要约信。银润投资11月27日也发布公告，拟通过非公开发行募资55亿元，扣除发行费用后，其中23亿元用于收购美股上市公司学大教育100%股份。

学大教育此次采取了由上市公司收购直接退市，不仅一步实现了转板上市的目的，而且规避了先拆VIE架构再回归A股所带来的种种麻烦和不确定性。该公司高层强调“之所以选择并购的方式回归，有两点思考。第一，是我们希望比较快速，如果私有化再IPO，这个时间比较长，不确定性也比较大；第二，新三板还不是一个比较成熟的资本市场，我们希望回来就是一个完全公开的市场，能够让我们放手去做事情。”

作为并购回归第一股，学大教育回归进展顺利，快于市场预期。不同于中概股回归A股“三部曲”，银润投资此次直接收购学大教育。学大教育集团将于2015年12月16日召开特别股东大会，就学大教育与银润投资上市公司之间的合并交易相关事项进行正式投票。如果顺利，银润投资收购学大教育可能在明年上半年完成。

数据显示，目前国内教育行业的市销率（PS）为8.88倍，学大教育市销率（PS）为0.95倍，而作为国内行业龙头老大全通教育的为69.72倍。可见，学大教育在国外明显被低估。

同时，目前国内教育营利性确权、高校改革等政策预期已经清晰， K12教育平台的推广，加上国务院发布《统筹推进世界一流大学和一流学科建设总体方案》 ，这将成为教育板块一系列重要看点，国内教育产业也将迎来新的发展势头。

在这样背景下回归A股，学大教育前景受到广大投资者的肯定。

看点三：同业整合打造行业巨头

值得注意的是，本次启动私有化进程的中概股中，不乏国内行业巨头或A股稀缺标的，他们若能顺利加入A股市场，行业间的整合以及A股标的的进一步完善值得期待。

近期，在爱康国宾（KANG）大股东发出私有化要约三个月后，美年大健康借壳的江苏三友于11月29日向爱康国宾发出私有化要约，在健康体检产业中掀起波澜。

爱康国宾是中国领先的提供体检和就医服务的健康管理机构，也是健康体检行业上市的第一股，于2014年4月在美国纳斯达克上市。2015年8月31日，爱康国宾董事长张黎刚和私募基金方源资本向爱康集团的董事会正式递交了将爱康集团私有化的提案，这标志着爱康国宾私有化正式提上进程。很多人都知道上市的道路不平坦，但退市的道路同样坎坷，在爱康国宾大股东发出私有化要约三个月后，美年大健康借壳的江苏三友于11月29日向爱康国宾发出私有化要约。

然而面对美年大健康的收购要约，爱康国宾不打算被美年大健康笼至麾下，爱康国宾的创始人张黎刚给出回应，明确否认了收购的可行性，并强调反对任何恶意的竞争。

据同花顺数据显示，截至11月30日，江苏三友的总市值已经接近373.8亿人民币，市盈率超300倍；而爱康国宾的市值仅为10.83亿美元，约为70亿元人民币，市盈率为32.88倍。A股高估值是爱康国宾进行私有化看中重要因素。而江苏三友参与竞购看中的是私有化价格远低于自己在A股的估值。这就是爱康国宾不愿被江苏三友低价要约的原因。

美年大健康是国内最大的体检连锁机构，公司借壳江苏三友上市、收购体检行业“老三”慈铭体检，而且还没有停下行业整合的步伐，打算进一步通过要约收购的方式与“老二”爱康国宾强强联手。美年大健康来势凶猛的扩张表明了想从“三足鼎立”过渡到“一家独大”的决心，不过，此次美年大健康的扩张行为会有点曲折。目前爱康国宾方面对美年大健康的提出的要约的持有抵触态度，也明确“私有化进程仍将继续”，因此能否完成整合仍存在诸多变数。

若美年大健康成功参与爱康国宾的私有化，目前三大体检机构都有收入江苏三友（即美年大健康）囊中，这将形成国内体检行业独大格局，进而使得整个平台投资价值将大大提升。这将有利于健康体检行业的规范化运作和服务质量的提升，也会对整个行业的发展起到很大的促进作用。