人民币贬值背后的金改逻辑

闵杰

8月11日，中国人民银行发布了关于完善人民币兑美元汇率中间价报价的声明。随后，人民币兑美元4天累计贬值约4.6%。

2015年，新汇改正好走过十年。在过去的十年中，大部分时间人民币对美元处于升值的状态。

此次人民币贬值消息一出，引发社会高度关注。有分析认为中国人民银行意在通过人民币贬值来提振出口，同时让人民币汇率更加市场化。但也有人担忧人民币贬值会导致外资流出，使资产估值降低。甚至有投资者担心，人民币若持续走低，同时亚洲各国爆发竞争性货币贬值，可能产生通缩效应。

就这些问题《中国新闻周刊》专访了中国外汇投资研究院院长谭雅玲。

未来人民币贬值的态势将会继续

中国新闻周刊：这次人民币贬值背后的国内和国际因素有哪些？

谭雅玲：人民币贬值的国内因素首先是基于长时间升值之后的贬值不足，致使外贸滑坡。长达8年的直线升值严重削弱国际经济竞争力，中国制造与中国外贸被削弱，成本上升、竞争不足。由此严重拖累经济发展，并引发投机情绪与行为。

其次是报价体系的外围化，报价机构与结构不是以自己生产与需求为主而是更注重离岸价格，远期价格，这些来自海外外资的需求成为指引。

第三是主动应对国际环境的风险。一方面是针对风险，提前防范，另一方面是主动调整。

国际环境因素则主要在于美元升值状态与预期。人民币贬值阻力与压力很大，这一轮贬值可一次性释放舒缓压力与风险。近期国际金融市场环境越来越复杂，美联储搅动全球利率与汇率，美元汇率的调整十分不确定，进而使得新兴市场主要货币贬值加剧，国际资本流动波动加大，这一复杂局面形成对我国政策与市场的新挑战与新风险。

当前我国已高度融入全球经济，新兴市场经济体货币对美元普遍有所贬值，而人民币保持坚挺，这给我国出口带来一定压力。加之我国货物贸易继续保持较大顺差，人民币实际有效汇率相对于全球多种货币表现较强，与全球步调偏离。

因此，我国根据市场发展的需要，主动完善人民币汇率中间价报价要素与重点，及时防控外围压力，这凸显我国人民币国际化能力的提高。

中国新闻周刊：这次人民币贬值和提升出口竞争力是否有紧密的内在联系？

谭雅玲：目前看来没有必然的关联。

一方面是我国外贸并非只是受到汇率问题的冲击，还包括贸易结构与质量的严重问题，低质量、低素质、低效率、低水平，这是我国贸易自1997年亚洲金融危机至今并未有效解决的重要问题。

另一方面是时机不当，配套工作没有做好。贸易企业做贸易的减少了，有些外贸企业打着贸易的招牌、执照，干的却是金融，投机套利对冲。所以货币贬值并没有真正促进贸易。

但从政策初衷看，刚刚发布的外贸数据的严重萎缩是刺激这一政策的重要诱因。但实际操作和准备不足。没有政策重点扶持，没有企业转变为实体经济为主，汇率工具并不能产生经济效益，更难以提升出口竞争力。伴随人民币升值的海外市场已经被其他国家和地区分割分享，我们的份额已经严重下降。

此次人民币贬值最重要的原因在于经济背景的需要。尤其是上周末中国外贸数据的发布十分令人揪心。外贸的不景气不仅拖累经济，也使得货币价格的变动十分紧张甚至出现恐慌。

外贸是我国经济的支撑，除了促进贸易便利化、加快通关速度等外贸政策外，我国更需要在人民币汇率和出口退税等方面有所作为，以汇率保障外贸的政策势在必行。

中国新闻周刊：这次人民币贬值是阶段性的，还是趋势性的？

谭雅玲：第一是阶段性，汇率与任何价格运行曲线波动一样，有上有下;

第二是趋势性，这与第一点相同，趋势是震荡，即有涨有跌，未来人民币趋势是震荡中贬值为主，升值有限。

尤其值得注意的是此轮人民币贬值已经脱离与美元的关联，独立走势的特性十分突出，美元升值没有带动人民币贬值，美元贬值也未刺激人民币升值。

人民币个性背离经济是严重的教训。我们必须修复与调整，使汇率适合自己实体经济的发展，而非简单的投机需要。

人民币贬值反应过度已经十分严重

中国新闻周刊：人民币贬值对于资本市场可能会产生什么影响？

谭雅玲：人民币升值并未带动资本市场，人民币贬值也未连带资本市场，这是我们已经走过来的经历。此时将人民币贬值与资本市场链接并不适宜。

因为中国经济结构与市场配置的缺位明显，即实体经济竞争力不足股市却高涨疯狂。市场配置并没有人民币的定价权与报价权，人民币与资本市场难有互动与互利，反之相互负效应影响的现象很严重。

股市暴跌在先，人民币贬值对其冲击或有限。

摄影/Philippe Lopez

中国新闻周刊：人民币贬值会不会引发资本外流的可能性，对于国内经济造成不利？

谭雅玲：这种评论的盲点在于拿一个短期价格评论一个长期投向，两者不对等。资本外流有价格因素，那是一个参数，核心在于宏观经济指标与环境变化。外资撤离的关键是发展现状与前景，并非是一个价格走向的动因。

国内经济本身在于经济太冷金融太热，没有创造新的增长点与新的利润回报，外资发展的优良环境不足。

中国新闻周刊：这次人民币贬值是否可能会触发过度反应？

谭雅玲：目前人民币贬值反应过度已经十分严重。

一方面是贬值的时机不当。因为政策宗旨与目标清晰明确，但政策实施的环节与结构并未有效支持。也就是说，更多外贸企业干的已经不是外贸本身的工作与主业，反之是一种急功近利的投机套利与对冲补损。因此我们今年的政策工具无法发挥诉求最大化和风险最小化的结果，铺垫与配套不足是其中的重要问题。

另一方面，由于投机因素过重，货币贬值加剧了恐慌心理。排队购汇的风潮反映出定力不足、盲从性很大，人为因素的紧张不利于价格正常调整。

中国新闻周刊：也有人担心人民币贬值会引发竞争性贬值，引发全球资本动荡，你如何评价？

谭雅玲：这与人民币的地位有很大关系，舆论过度过高的评估会加大市场预期。其实人民币影响并没有那么大，人民币只是本币形式，并没有舆论夸张的那么大影响力。

尤其是当下与美元挂钩的局面凸显，美元走向的影响才是根本，我们不能为人民币打造不必要和脱离事实的论据，这或许是热钱看重中国市场的关键所在。只有漏洞严重，投机才有机会，才会导致热钱涌入，并非是市场更有魅力了。加之亚洲与新兴市场货币贬值在先，我们贬值在后，先后顺序很明显，理清事实很有必要。

金融改革过于注重形式的国际接轨

中国新闻周刊：新汇改十年来，你如何评价汇率形成机制的市场化改革进程？

谭雅玲：可以说汇改10年成绩进步显著，主要表现在更为重视和关注价格以及金融业，尤其是积极推进改革开放效果突出。

但值得思考的是，我们的汇改是为了什么？改变了什么？配套对策是什么？10年过去了，我们只看到人民币兑美元的汇率价格在不断长时间直线升值，随即短期贬值，8年升值36%，不到两年贬值3%～5%。最重要的是，人民币汇率的这种价格走势是因外部因素起作用，而非出于内部需要。我们并不清楚人民币汇率价格方向以及汇率的诉求需要。

人民币预期高涨的这种预期心理，加上舆论炒作，刺激并扭曲着汇改的发展规律和市场配置。市场基础条件不足甚至跨越式的发展，使得我们的汇率改革缺少根基、效率、专业和经验，尤其是缺少战略。

仅从金融规律和经验角度看，利率自由化和市场化是汇率自由化浮动的前提。而我们却先走利率市场化的道路，走不通又回到汇率;汇率又不行，再论证利率，至今利率市场化遥遥无期。汇率市场化是一纸空文，制度诉求和目标始终没能实现。

中国的金融改革过于注重形式的国际接轨严重忽略精神、文化、专业、技术和品质的对接，形似神不似的面子工程使我们的经济利益和金融利润受损，这不利于我国经济持续和长远的发展。

中国新闻周刊：对于未来的汇改举措，你有哪些建议？

谭雅玲：我建议从三个层面抓紧汇率改革的配套对策。

第一个短期对策的紧迫性在于打消人民币加速贬值的预期：我们应该用有效手段形成全民的抵制和批判人民币单边论，无论升值或贬值只是阶段，并且是一种常态曲线，扭转人民币升值只讲好处不讲坏处的偏颇，扭转人民币贬值加剧抛售的风潮，形成人民币汇率自主主见。

我个人认为，我国人民币汇率应该采取主动调整对策，尤其是选择时机采取人民币贬值策略，一方面保护自己企业和产业国际竞争力，另一方面消除市场规律囤积的风险压力，主动打消人民币升值或贬值的预期，扭转人民币单边论证误区。

第二个短期政策的迫切性在于加快健全人民币汇率制度的内容：我国决策监管机构应尽快设计和规划人民币参考一揽子货币的模式和权重，使人民币价格参数有参照指标可循。我们应该用市场配置减少单一盯住美元因素，多元化组合将有利于我们的效率和规避风险。

第三个短期措施的是加强人民币汇率专业化和技术性的教育和普及：中国应重视铺垫和开辟市场多元化理念、技术和舆论。