VIE架构在中国的现状与将来

摘 要：VIE是可变利益实体（Variable Interest Entities）的缩写，原指公司不通过股权控制，而通过协议控制的业务实体，该实体可以给公司带来类似子公司的实际利益。目前VIE架构是我国如今它是我国诸多互联网企业境外上市、引进外资的重要工具之一。也是外资借以进入我国法律规定中限制、禁止外资进入的行业的重要手段。我国对于VIE架构一直缺乏明确的、高位阶的法律界定和法律适用。2015年1月19号商务部发布的《中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）》（下文简称《草案》）明确涉及VIE架构的监管，将很可能改变这一局面。结合《草案》的具体规定，分析VIE架构现今法律地位，可以预见VIE架构在中国的前景。

关键词：VIE架构；可变利益实体；外国投资法；负面清单

一、VIE架构概述

（一）VIE架构的概念

VIE是“Variable Interest Entities”的缩写，直译为“可变利益实体”，它是美国标准会计准则FIN46中关于被投资实体的一个术语。其是指境外注册的上市主体与境内的运营实体相分离，境外上市主体通过协议的方式控制境内运营实体，从而达到把境内运营实体的会计报表并入境外上市主体的目的，而境内运营实体就是境外上市主体的VIEs（可变利益实体）。[1]根据FIN46的条款，凡是满足以下三个条件之一的特殊目的实体（Special Purpose Entities，SPE，又称Special Purpose Vehicles，下称SPV）就是VIE：a，实体主要由外部投资支持，实体的股东只有很少的（甚至没有）投票权；b，实体的股东无法控制该公司；c，股东享受的投票权和股东享受的利益分成不成比例。[2]通常这种情况下，实质性控制该实体的公司无须对该实体的资产、赢利或亏损合并报表，但FIN46要求该机构必须把这样的表外资产并入报表。

VIE最初见于我国的增值电信行业领域。由于从事增值电信业务的企业在境内很难融资或者上市，于是便退而求其次，在重监管，轻审批的境外融资或者上市。但是根据我国法律，如果该类企业在境外融资或上市的话，将会变更为外商投资企业，而我国当时的增信业务明确禁止外商投资，所以该类企业的境外上市之路受阻。为了绕开这个问题，企业采取了VIE架构这一变通的办法。即在VIE架构下，外国投资者不通过股权控制的方式参与增信业务，而是通过协议控制的方式参与。

（二）VIE架构的弱点与风险

VIE架构的弱点主要在于两点：其一为VIE协议执行的不可控性；其二为公司治理架构的不合理性。VIE协议执行的不可控性主要体现在该架构中外国投资者并不直接拥有境内业务实体公司的股权，而是通过一组协议实现对境内业务公司的控制关系。这套看似完整的协议控制架构的有效运作，主要有赖于境内业务公司创始人的契约精神和合同违约责任的约束。在海外上市完成之前，一般而言创始人和投资者的利益一致，VIE协议的有效执行是双方的共同利益。但当业绩不达标时或经营战略上发生分歧时，投资者和创始人之间的分歧便会显现出来，VIE协议的稳定执行必然受到影响。

上述缺陷的存在导致了VIE架构必然存在不可避免的法律风险。其主要包括：

1.制度风险

虽然国家相关部门一直没有颁布法规明确禁止VIE架构，但不排除国家相关部门在以后出台相应的规定对其予以取缔。例如本次《草案》中对协议控制的规定。该部分风险将在本文第三部分结合《草案》的规定进行论述。

2.控制风险

在VIE架构下，境外上市主体与境内运营实体是通过VIE协议的纽带进行联接的，创始人通常既是境外上市主体的股东，也是境内运营实体的股东，所以在创始人与境外投资人利益不一致的情况下，创始人有可能会利用其境内运营实体股东的身份做出损害投资人利益的行为。但境外投资人对该行为可能缺乏一定的管控力。[3]

二、VIE架构在现有法律制度下的合法性分析

我国《民法通则》58条以及《合同法》52条“以合法形式掩盖非法目的”是导致民事行为、合同无效的情形之一。我国合同法学界主流学说认为“以合法形式掩盖非法目的”，“是指行为人以一个合法的民事行为掩盖一个非法的民事行为。这种民事行为实际上包括两部分：一是用来掩盖另一种民事行为的伪装行为；二是被掩盖的真实行为。此行为也可称为隐藏行为、隐匿行为。”[4]根据隐藏行为学说，要构成“以合法形式掩盖非法目的”必须具有四点要件：“第一，具有合法形式的表面行为，即具有掩盖性的虚伪表示；第二，行为人具有非法目的；第三，具有合法形式掩盖的隐藏行为，即被掩盖的真实民事行为；第四，当事人双方主观上存有故意同谋的非真实意思表示。”[5]通过签订VIE协议所搭建的协议控股架构，从整体上看完全符合构成“以合法形式掩盖非法目的”四点要件，实际上是一种掩盖实际控制行为的伪装行为。

第一，组成VIE协议的一系列合同均由双方当事人依法订立，意思表示真实，对双方当事人具有约束力。一般情况下为保证VIE协议的效力，诸如股权质押协议、知识产权授权许可协议等关键协议均到相关机关履行了登记或备案登记手续，具有完全合法的形式。符合“以合法形式掩盖非法目的”的第一认定要件。

第二，签订VIE协议，设立协议控制架构的基本目的有两点：一是通过协议控制的方式，使外国投资者进入《外商投资产业指导目录》中限制或禁止的行业从事业务；二是规避《外国投资者并购境内企业的规定》中关于关联并购规定，规避开商务部对并购境内关联企业的审批程序。根据本文第一部分中关于美国财务会计准则委员会对于VIE的界定标准，VIE架构是将境内资产转移至境外控股公司，并将境内损益计入境外上市公司的合并报表，达到境外上市公司顺利上市的目的。《外商投资产业指导目录》以及《外国投资者并购境内企业的规定》等法律法规制定的目的，是为防止外资进入可能会影响国民经济安全及政权稳定的敏感领域，并杜绝境内自然人将境内资产，例如矿场等重要资源不经合法程序转移至境外。由此可见VIE协议的订立具有明显的非法目的。

第三，从整体上看，通过表决权委托协议、独家购买协议等表面合法的VIE协议中的相关条款，掩盖境外控股公司通过外商独资企业（Wholly Foreign Owned Enterprise，下称WFOE）实际控制运营公司，将运营公司的利润全部转移至WFOE，将运营公司的业绩全部纳入境外控股公司报表，实际上达到由境外控股公司通过运营公司在国家限制外商投资领域从事业务的行为，是一种具有合法形式掩盖的隐藏行为。

第四，从VIE系列协议的每一个合同来看，似乎签订VIE协议的双方订立合同是为了实现某些日常商事操作，意思表示真实。但订立VIE协议的当事人又在上市招股文件或私募融资法律文件中坦承，由于中国对于外商从事该公司所在的行业有产业政策限制，签订VIE协议的真实意图是为了规避中国的外商投资产业限制。因此，签订VIE协议的双方在于同一控制人的操控下签订VIE协议，在主观上均有故意的非真实意思表示。

基于上述分析，组成VIE架构的VIE协议每一份单独存在，并不足以判定其具有非法的目的；但当VIE协议作为一个整体共同发挥作用时，其真实意思表示即为通过VIE协议设立协议控制架构，以规避中国的外商投资产业限制，应依据合同法中“以合法形式掩盖非法目的”的合同无效条款认定VIE协议无效。

三、透过《草案》看VIE架构在我国的前景

如上文所述，由于现今法律法规层面对于VIE架构性质认定及法律适用一直没有明确的法律适用，因此，无论是《外商产业指导目录》还是《关于外国投资者并购境内企业的规定》，对于VIE架构的适用一致处于不明确的阶段。而此次《意见稿》首次明确将通过协议方式实现的“控制”定义为需要进行准入管理的投资性行为，其对于VIE架构将产生实质性影响，主要体现在如下几个方面：

（一）关于实际控制人的认定

根据征求意见稿规定，由中国投资者控制的境外企业在境外设立的实体，其在进行境内投资时，可豁免适用有关“外国投资”的规定。有鉴于此，若SPV被认定为由中国投资者控制，则其设立WFOE并进而由WFOE和VIE签署控制性协议的行为将被视为“中国投资者”的境内投资，并不受有关外国投资者的准入制度的限制。而若SPV的实际控制人被认定为外国投资者，则其上述投资行为将构成征求意见稿中的“外国投资”并受限于相关的准入制度管理。

一般意义的VIE架构，在架构搭建的初始，基于创始人的国籍，对SPV实际控制人的认定相对确定；但随着投资人，特别是具有优先权利的投资人的进入，对于SPV实际控制人的认定将会相对复杂。然而，征求意见稿中并未对“重大影响”或“决定性影响”做出定量的说明，亦未明确在公司同时具有符合上述“控制”情形的中国投资人和外国投资人时如何最终确定公司的“实际控制人”，因此对于一般VIE架构下的“实际控制人”的认定及准入管理要求，尚存在很多不确定性，有待最终文稿以及相关实施细则、司法解释的具体界定。

另一方面，对于由外籍个人或境外公司、实体为了规避有关投资监管而设立的VIE架构，《意见稿》则明确规定了上述架构的“外国投资”性质。对于拟通过搭建VIE架构绕过准入及产业监管的外国个人及公司来说，征求意见稿无疑进一步明确了上述架构所面临的法律风险。

（二）中国投资者控制的外国投资者在境内投资的限制

尽管征求意见稿规定被中国投资者控制的外国投资者在境内的投资（“返程境内投资”）可被视为中国投资者的境内投资，但是，其仍有如下限制：（i）征求意见稿第四十五条规定，上述返程境内投资仅在当其属于“限制实施目录”范围时，方可申请被认定为中国投资者境内投资；若此处之含义为，即便外国投资者为中国投资者所控制，其在境内的投资仍不能突破对于外资所投资产业的限制（即不能从事禁止实施目录下的投资），则即使返程境内投资被认定为不适用外国投资的有关规定，其仍无法突破对于外资在产业准入方面的限制；（ii）准入管理部门对于返程境内投资申请被认定为中国投资者境内投资的要求仍具有自由裁量权。

（三）对于已存在的协议控制公司的处理

在与征求意见稿同时发布的《关于<中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）>的说明》（“《征求意见稿说明》”）中商务部对如何处理协议控制的问题提供了三种处理方案：[6]

1.方案一，申报制

实施协议控制的外国投资企业，向国务院外国投资主管部门申报其受中国投资者实际控制的，可继续保留协议控制架构，相关主体可继续开展经营活动。若按此方案施行，则在《外国投资法》颁布前存在的VIE架构，仅需向外国投资主管部门进行申报，即可保留原有架构。其对于目前现有的VIE架构可说影响相对较小。

2.方案二，申报及认定制

实施协议控制的外国投资企业，应当向国务院外国投资主管部门申请认定其受中国投资者实际控制；在国务院外国投资主管部门认定其受中国投资者实际控制后，可继续保留协议控制架构，相关主体可继续开展经营活动。若按此方案施行，对于现有VIE架构企业进行的申报，外国投资主管部门会对于其实际控制人进行认定，若认定该实际控制人为中国投资者，则原有VIE架构将可继续沿用。

3.方案三，许可制

实施协议控制的外国投资企业，应当向国务院外国投资主管部门申请准入许可，国务院外国投资主管部门会同有关部门综合考虑外国投资企业的实际控制人等因素作出决定。相对于方案二，在方案三下外国投资主管部门对于现有VIE架构是否能够沿用将具有更大的自有裁量权，其审核内容也不仅限于对于实际控制人的认定，因此也将具有更大的不确定性。

（四）负面清单的作用和地位

值得注意的是，此次《征求意见稿》废除了外商投资个案审批制度，而是引入外资正式确立了准入前国民待遇加负面清单的管理模式。负面清单反应了一国对于外资参与产业的开放程度，负面清单上的内容越少，说明国家对于外商投资的领域限制越少，对于VIE架构来说，负面清单是决定其是否有用武之地的“风向标”。如果负面清单很短，那么VIE架构的运用必然不可能成为主流；但如果负面清单把互联网行业列入禁止外商投资的领域，那么将会有一批企业面临需要脱离VIE架构的困境，用VIE架构实现互联网企业境外上市这条路也被彻底封死。所以，对于本次草案将会对VIE架构产生何种程度的影响，不仅应当关注外国投资法对VIE架构的具体规定，更应该探究其负面清单究竟有多长。而在目前的情况下，这是一个趋势判断的问题。

首先，在负面清单尚未公布的当前，我们不妨关注上海自贸区。2015年1月13日，工信部发布通告，上海自贸区“将放开在线数据处理与电子商务类业务，外资股权比例可至100%”。[7]该试点工作由上海市通信管理局组织实施。考虑到上海自贸区的目的就是试点，然后推向全国——正如负面清单制度，有理由相信，未来配套外国投资法，甚至在外国投资法生效之前的新版外商投资产业指导目录，大量原本需要被迫采用VIE架构的互联网业务，将很可能不对外资控股进行限制。其次，从本届政府对外开放的倾向和趋势看，考虑到中国互联网企业实力已经今非昔比，足够强大到不再需要贸易保护，在互联网领域，除了涉及意识形态的行业外，整体的趋势将是全面对内外资放开，互联网领域的VIE将慢慢失去存在的必要，而即使是历史遗留问题，也无需做出改变。[8]

四、结语

VIE架构在我国已经存在十几年的时间，它为我国一些产业谋求快速发展起到了重大作用，为我国互联网产业的蓬勃发展提供了现阶段可行的方式，也为经济增长做出了极大贡献。在十几年发展与演变中，中国当局始终未在法律层面上给予VIE架构一个明确的判定。本次《征求意见稿》的出现，不仅体现了我国即将开始把VIE架构纳入监管，结合当前形势，该草案更体现了我国进一步对外开放的大趋势、中央加强规范外商投资的决心。对外开放的大趋势不可逆，VIE架构也将慢慢走出人们关注的视野，成为中国国际投资发展史上一个重要的注脚。

参考文献：

[1]王仁荣.VIE模式：山雨欲来风满楼[J].上海经济.2011（10）：20.

[2]羽士.互联网之VIE波折[J].《证券导刊》.2011（28）：31.

[3]环球律师事务所.VIE结构相关法律问题分析.环球法律评论.2013（8）：3.

[4]马强.民事类合同法总则.北京：法律出版社，2007.157.

[5]汪倩.论合法形式掩盖非法目的的行为D].南京大学硕士学位论文，2011-04.

[6]商务部.中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）说明.http：//tfs.mofcom.gov.cn/article/as/201501/20150100871010. shtml，2015-07-10.

[7]工信部.关于中国（上海）自由贸易试验区进一步对外开放增值电信业务的意见.http：//www.miit.gov.cn/n11293472/n11293832/ n12843926/n13917072/15821232.html，2015-07-10.

[8]竞天公诚律师事务务所微信公众平台.别整天盯着VIE了，重点是趋势——评外国投资法草案.http：//mp.weixin.qq.com/s？__ biz=MzA4MjU5MTUwOQ==&mid=201986212&idx=1&sn=bc1c335 d43ed82db81df5db00bab2fd7&scene=18#rd，2015-07-12.

作者简介：

蔡舒怀（1990～），男，福建漳州人，华东政法大学国际法学院2014级硕士研究生，研究方向：国际经济法。