牛市去哪儿了？

黄嫀淓 胡冰 肖琦

夏季的暴雨总是伴随电闪雷鸣。A股风声鹤唳，市场草木皆兵。

7月27日，上证指数回归4100点后再度暴跌，刷新8年最大单日跌幅，1800多只股票跌停，惨烈程度并不亚于此前的股灾。脆弱的市场信心再受打击，患得患失的投资人急于脱身。一次短暂的牛市，成也政府，败也政府。甚至，救市资金如何退出，已经成为市场的“心病”。虽然“国家队”再度出手，但眼下杠杆仍然巨大，市盈率仍然高企，外部环境亦面临不确定性。后市是牛是熊，越来越像一个谜。

股灾是对财富的一场洗劫。

17个交易日，上证指数跌去32%，创业板指数跌幅高达40%，两市总市值缩水超20万亿。全国5000多万持仓账户平均每户损失42万，超过24万个50万以上的个人账户在市场上“消失”。

比失去财富更可怕的是失去信心。大量融资盘爆仓，失控的连锁式暴跌，日复一日的千股跌停，中小散户成了惊弓之鸟，职业投资人迷失方向。“无论是长线投资还是中短线投资，都难以幸免，我现在特别迷茫。”一位职业投资人对《CM华夏理财》说。

杠杆凶猛撬动疯牛

进入6月，A股高烧引发全球惊叹，一个“定时炸弹”却已经在酝酿之中。

据粗略统计，在5000点上方，杠杆资金规模可能高达8万亿，占总市值的比例超过10%。按照国际认可的比例，杠杆资金超过市值3%便会产生风险，超过6%会产生危机，A股的杠杆超过所有的警戒线。

冯昆是一个有8年投资经验的老股民。年初，他从北京某著名P2P平台融入500万，杠杆是1：5，平仓线是110%。虽然积累了近一倍的安全垫，但冯昆这个账户还是在暴跌后期被强平。在冯昆身边，和他有同样经历的“股友”不在少数，他们账户中几百万上千万资金，在几天之内烟消云散。

国泰君安研究报告《杠杆上的股市：新特征与新影响》指出，上涨时，加杠杆有助于快速兑现预期，调整时，去杠杆则会加大市场波动。因为“机器比人还不理性”，一旦遭遇暴跌，市场就会陷入“恐慌性杀跌杠杆爆仓强制平仓卖盘涌出市场压垮并崩盘引发股灾中产阶层消灭、银行不良率上升、金融危机市场信心严重受挫，陷入长期低迷，失去正常的融资和支持实体经济转型功能”的负反馈。

杠杆资金来源包括两融余额、伞形信托、场外配资。公开数据显示，高峰期两融余额达2.23万亿。另外，券商对场外配资规模估算约10000亿、伞形信托规模约7000亿，加上两融余额合共超过4万亿。

在这些可估算的数字之外，还有大量隐形杠杆。著名财经评论家、《华夏时报》总编辑水皮指出，进入股市的杠杆融资中，有更多的是无法统计的银行资金，包括存款流失和贷款流入。他判断，社会借贷的资金估计在8万亿左右，杠杆比例应该在总市值的10%-20%之间，因此，“出现问题是正常的，也是早晚的事。”

杠杆为什么这么可怕？

一般来说，为保证本息安全，融资机构会根据杠杆比例的不同，设有平仓警戒线和强制平仓线，杠杆越大，“红线”越紧。一旦达到平仓线，系统都会立即卖出（强平）。

据了解，伞形信托杠杆通常在1：2-1：3之间，场外配资杠杆可高达1：4-1：5之间，少量机构最高甚至可以做到1：10。上海一位接受采访的私募投资人指出，场外配资能把杠杆做到很高，而且理论上子账户也可以无上限地开，融资者用很少的钱就可以撬动很多低风险偏好的资金进入股市，从而推动股市不断上涨。

然而，这些高杠杆资金是没有抗击能力的。以其中一家配资公司为例，1：4的杠杆配资平仓线在112%，亏损10.4%时就会平仓；对于1：5的杠杆配资，平仓线在110%，这意味着，亏损8.33%，即不到一个跌停板，就会被强平。这种被场外配资和伞形信托普遍采用的操作模式，成为引发本轮牛市连锁式暴跌的始作俑者。

空头资本绞杀全民财富

暴跌经历17个交易日，20多万亿市值灰飞烟灭，个人投资者损失惨重。中登公司数据显示，全国5076万持仓账户平均每户损失42万元，其中受冲击最大的可能是“中产阶层”：超过21万个持股市值在50万至500万之间的个人账户，以及近3万个资产在500万元以上的账户在暴跌后“消失”，仅后者涉及金额就超过1500亿元。

职业投资人杜宇认为，这次历史罕见的股灾伤及了大部分投资股票市场的中产阶层，会引起一系列连锁反应，而这些连锁反应目前还没有集中地爆发出来。比如他所认识的“股友”，有九成都准备缩减开支，很多有换车、换房打算的人，现在都中止了计划。

今年以来，融资盘数量急剧增长。根据国泰君安统计，2014年1月-2015年6月，在上证综指增加了1.1倍的情况下，两融余额暴增5.5倍，增速为上证综指的5倍之巨。与此相比，1995年1月到2015年6月的20年时间内，标普500涨幅3.4倍，美国融资余额涨幅仅为6.8倍，增速仅为标普500的2倍。

融资局面的失控，促使证监会“下狠手”。去杠杆，成为推倒第一张多米诺骨牌的一只无形的手。

6月12日，证监会再度出手整顿两融业务，成为暴跌的导火索。接下来的周末降准降息预期落空，资金面一下子变得紧张，6月15日，雪崩式暴跌一发不可收拾。

这是全流通后第一次牛市，也是中国历史上第一次杠杆牛市。绝大多数投资者，包括管理层，“猜到了开头，却没能猜到结局”。在证监會新闻发言人一再表示下跌是正常的市场调整的时候，配资系统中的部分高杠杆账户已经被强平，并且开始引发踩踏式暴跌。

上述私募投资人对记者描述了连锁暴跌中惊心动魄的一幕：由于本轮A股牛市有大量的融资盘参与，一旦股价迅速下跌，融资盘会被“强平”以保证本金安全，高杠杆资金不计成本地卖出会打压股价，从而引起新一轮较低杠杆融资盘的强平，如此循环，最终引发了估值体系的“雪崩”。

期货与现货的联动，加剧了多米诺骨牌效应。一方面，机构对中证500股指期货放空单做套保，使得中证500股指期货合约大跌，大盘狂跌不止；另一方面，市场上人心惶惶，任何风吹草动都会被放大，使得个股泥沙俱下。于是就出现日复一日的千股跌停，一天一个轮回，整个市场陷入绝望与恐慌。

他用“你死我活”来形容暴跌中的不计成本的抛盘。“系统是无情的，无论配资还是信托或者券商，都有自己的利益，谁先逃出去，谁就有活的希望。”

救市，救了谁？

7月27日，上证指数回归4100点后再度暴跌，创8年最大单日跌幅。这次暴跌其中一个重要诱因，是对“国家队”撤出的担忧。多位业内人士认为，投资人草木皆兵，主要是对救市的理解有失偏颇。救市并非左右指数涨跌，更不是让个股大涨，救市是为了维护市场稳定，避免股市风险波及银行等金融机构，最终引发金融风险。

“我从来没见过这么大的阵仗。”一名资深老股民感叹道。浸淫股市十多年“见过不少大场面”，但央行背书万亿证金公司资金出手、各个部门陆续出台利好、各金融机构一呼百应这样声势浩大的救市行动，还是让他亮瞎了眼。

7月22日，上证指数再度回归4000点，救市俨然胜利在望。但多位业内人士也提醒投资人，对救市应有清醒的认识。水皮指出，救市是救股民，但更是救机构，救券商，救银行，“切断‘强平的危机链是救市的目的，把股市的风险限制在市场内部而不至于扩展拖累银行才是救市的目的，避免系统性金融风险才是救市的目的。”

无论伞形信托还是配资公司，通过杠杆流入股市绝大部分资金均来自银行。就连P2P等网络配资渠道，也渗透了大量来自银行的资金。此外，个人以各种名义从银行借出资金炒股的数量更无法估计。在连锁式暴跌中，遭遇“强平”的投资者固然损失惨重，但银行也难以独善其身。

其中，配资公司不受监管、没有风控底线，风险最大。光大证券银行业分析师王剑认为，配资公司的配资原理是高杠杆配资，贷给客户去买入一种价格在涨的资产，以未来的盈利偿付本息，这与美国次贷一模一样。在美国次贷危机中，各种抵押贷款机构相继破产，金融系统的流动性迅速消失，最终演变为信用危机。

实际操作中，配资公司以一笔较小的资金，就可以以杠杆的形式从银行拿到一大笔钱。具体流程是：配资公司以1亿元自有资金从银行贷款3亿（杠杆为1：3），去开立一个4亿元的母账户，然而把这个母账户拆分为多个子账户借给多个投资人使用，同时从投资人处收回1亿成本，然后再以这1亿去银行融入3亿，开立第二个4亿元的母账户，如此循环。理论上，只要股票在涨，配资公司可开立无数个母账户，每次从银行融入3亿。由于配资公司不受“资本充足率”的限制，最后他们的杠杆已不是1：3，而可能是1：30或者更高。

王剑指出，配资公司的运作方式存在风险敞口，在极端的市场环境下，资金链面临断裂。而一旦配资公司资金链断裂，银行的危机将难以幸免。

更加触目惊心的是另一种隐形的杠杆——股权质押。有数据显示，仅今年上半年就发生了699宗上市公司股权质押案例，质押总股数达到1275亿股，同比增加5倍之多。一般而言，质押率为30%，预警线150%。也就是说，这些公司的股市下跌超过50%，就面临强行平仓的风险，而这次股灾中跌幅超過50%的公司比比皆是。事实上，暴跌到后期已经触及到一部分股权质押的公司，这也成为一些上市公司不得不采取紧急停牌的内情。一旦股权质押被强平，上市公司的经营会受到影响，银行等金融机构也将面临风险。

牛市去哪儿了？

近两年市场上最大的多头翻空了！

一年前高呼“5000点不是梦”的泰君安首席宏观分析师任泽平最近发话说， 5000点是本轮牛市的顶部。言下之意，牛市已经结束。任泽平所指原因是下半年中国经济呈L型走势。

其实，无论出于什么原因，在经历股灾之后，市场人心涣散是不争的事实，再加上高杠杆高市盈率的局面并没有彻底改善，A股暴露出来的体制缺陷也有待完善。未来一段时间，A股需要静静地“疗伤”。

杜宇曾是金融机构的操盘手，离场后成为职业投资人，从2005年开始融资炒股。近几年，杜宇在股市斩获不菲，个人账户市值从700万增加到2亿。但暴跌之后，杜宇说，他只希望早日移民。

相比那些从此销声匿迹的账户，杜宇算得上是幸运儿。股灾后，他只有约10%的资金爆仓，损失不算很大，但他感到前所未有的迷茫。股灾中，无论是短线止损、中线波段投资或者是长线持有，都会遇到问题。想止损出局，根本找不到同等数量的对接盘完成交易。“这样的市场，以后还要怎么玩下去？”

杜宇的忧虑来自于对股灾的深刻领悟，踩踏下去的连锁反应让他感到不寒而栗。

暴跌过后，市场对杠杆牛市的谩骂声音不绝于耳，各方都在呼吁必须彻底去杠杆。目前不少场外配资已被暂停，但两融余额仍高达1.4万亿，高盛估计，融资规模合理数量应该在1万亿左右，去杠杆之路任重道远。

另一方面，暴跌之后，创业板经反弹后，市盈率仍然高达100倍以上，如此高的市盈率要怎么消化，成为后市的一个悬念。消化高市盈率不外乎两种方式，一是用时间换空间，二是用新一轮暴跌实现价值回归。7月27日的再次暴跌，加剧了人们对市场二次探底的恐惧。一旦二次回调，救市措施后继无力，市场将自由落体，无一幸免。对市场更深层次的思考是对机制的反思。

摩根士丹利华鑫基金研究管理部缪东航指出，长期以来，A股的机制并不健全。交易所早于2010年就推出融资融券，但相配套的转融通制度却一直没有出台，没有转融通制度，空头想做空时融不到足够的券，这造成了空头与多空的力量极不平衡。根据国泰君安的测算，中国融资与融券的比例高达560：1，与此相比，美国仅为3：1，中国台湾为8：1。反之，多头则不仅能通过融资制度充分放杠杆，还可以借助场外配资。资金上的绝对优势使多头把泡沫越吹越大，杠杆也越加越高，股价严重偏离价值。直到多头处于强弩之末，空头以四两拨千斤之力反扑，造成股灾爆发。

他认为，在1997年亚洲金融危机中，受冲击最大的是泰国和印尼等金融体系相对薄弱的国家，中国香港有惊无险，不仅因为香港金管局的救市行动，更重要的是香港相对健全的金融制度。因此，暴跌后A股应该能够进行制度层面的完善，形成更有效的价值挖掘体系，才能避免悲剧重演。

从杠杆牛市到杠杆股灾再到灾后重建，A股需要时间和手段寻找新的平衡。正如申万宏源在2015年下半年A股投资策略中指出：市场信心需要重建……未来市场将大概率呈现波动幅度逐渐收窄的休养生息状态，用时间去换取新主线的出现和市场信心的重建。

股灾逃生术

羊年夏天，一度火爆的A股市场遭遇雪崩。在这场最终因流动性枯竭引发的大股灾中，能够全身而退的投资者几乎没有。

“这一波股灾最惨的人排名：1、期货多头；2、场外配资高倍杠杆；3、场内融资1：1杠杆；4、重仓分级基金；5、满仓扛下来。所以不要天真地以為自己一个星期全仓吃5个跌停就很惨了，第5类人大概还剩40%-60%资金，第3、4类人大概剩20%-30%资金，第1、2类人只剩回忆了。”

这不是段子，这是极度严酷的现实。毫无疑问，要想在这样级别的股灾中成功逃生，必须有一套真正行之有效的逃生术。

预警 股灾逃生第一能力

每一次暴跌虽然主导原因不同，但总会有一些类似的征兆，能否从这些蛛丝马迹中嗅出风险并果断撤退，这是能否逃掉巨大股灾的关键。这一点，有些类似大自然灾害中很多高级动物的预警能力。

日光之下，并无新事。这场股灾，早在今年年初就有市场骨灰级老手预言——牛市也会死人的。尤其是进入5月份以后，沪深两市进入一种另类的疯狂，每天动辄两三万亿的成交，盘中动辄10%左右的震荡……每天都有几百只股票涨停，但投资者却很难赚钱甚至出现亏损。这一切，都在显示，这个市场有点反常。只不过这种盘面感觉，只有那些经历过多次牛熊转折的老股民们有，那些新鲜的韭菜们，正在忙着追逐涨停板，根本没在意。

常驻北京朝阳的田方（化名），是一个有近20年炒股经历的老股民。今年5月中旬，以1 ：1比例在券商处融资的老田，账面市值最高达到240万。但令他疑惑的是，进入5月下旬后，虽然股指继续上涨，但他的账户市值却不时出现回撤，最多时高达10万。当时，他买什么几乎都是亏，卖什么回头看看似乎都对了。这让这位老股民开始警觉起来。此时，老田发现大摩为首的海外投行，开始集体唱空A股。尤其是本轮行情最大的多头——国泰君安的任泽平也开始转而唱空时，他顿时感受到一阵阵寒意扑面而来。于是，在6月9日那天，他坚决清仓，并果断将资金转出股市，在北京通州按揭了一套新房。

有这种盘感的并不止老田一人，那些骨灰级老手都嗅到盘面风险。就像美国股票史上传奇人物杰西·利弗莫尔曾指出的那样，投资者买进或卖出后出现浮亏，说明其正在犯错，一般情况下，如果浮亏三天之内依然没有改善，立马抛掉，决不要平摊亏损，一定要牢牢记住这个原则。

其实，很多市场人士也早早发出市场预警。知名财经评论家水皮早在4月下旬就提示杠杆牛的风险，进入5月更是直言沪深两市动辄两三万亿的成交不具备可持续性。安信证券的徐彪团队，也曾在暴跌前夕在微信中发出预警。

在市场山雨欲来之时，并不是所有人包括那些亿元级大户都像老田那样高度重视市场舆论的这种悄然变化。7月初，上海一位名叫范伟勇的亿元大户被强制平仓。这位曾经的亿万富豪，向媒体倾吐了自己爆仓前后的心路历程：“直到最近几天，我翻看过往数据，才想起5月28日那天，大盘曾结结实实地摔过一个跟头。‘那也许是一个警示，但当天我并没有在意，甚至很快就忘记了。”

市场狂热的气氛几乎蛊惑了绝大部分参与者，范伟勇不过是其中比较典型的一个。也正是因为如此，这些缺乏风险预警能力的高杠杆投资者，才在这次股灾中遭遇灭顶之灾。

止损 要坚决而果断

A股这场来势凶猛的六月雪，几乎超出市场所有参与者的意料，其冲击波已经超出股票市场，向大宗商品、国债、外汇市场扩散。如果不是政府及时果断出手，一场类似于20世纪90年代日本金融市场大崩盘的惨剧真的就会在中国重演。

即使那些预测到会发生大跌的老手，也没有料想到这场因去杠杆而引发的下跌是如此暴烈，几乎像巨浪中翻船一样，将所有人都扣在里面——无论是机构还是个人，抑或上市公司，甚至牵涉股权抵押与配资业务的银行、信托、券商机构。

徐彪团队在灾后的回顾中这样写道：“可以说，我们预先感知到市场短期震荡的来临，并在大跌前连续向投资者提示风险。但是，市场的演进远远超出了我们的预期，到6月底，上证综指已下探至4000点附近，短短两周时间暴力下跌20%。然而，事未尽于此。进入7月份，股票继续暴跌，股市出现流动性枯竭现象，股指期货严重倒挂，‘股灾降临！”

追思是为了更好的反思，往者不可谏，但来者犹可追。回顾这场股灾的教训可以写上厚厚一本书，但对普通投资者而言，最深刻的教训就是要学会坚决止损。血的教训再一次告诉我们，股灾中，侥幸正是暴跌中的致命毒药。很多人，就是因为犹豫不决，心存侥幸，而最终被这个市场清扫出局。

人在江湖漂，谁能不挨刀。所以，华尔街有一句名言：市场会想尽一切办法证明绝大多数人是错误的。错了不要紧，关键是如何迅速纠正错误。而止损正是股票投资中最简捷高效的纠错手段。

对于老股民来说，止损几乎成为一种与生俱来的本能。股票投资与赌博的一个重要区别就在于前者可通过止损把损失限制在一定的范围之内，同时又能够最大限度地获取成功的报酬，换言之，止损使得以较小代价博取较大利益成为可能。

股市中无数血的事实表明，一次意外的投资错误足以致命，但止损能帮助投资者化险为夷。

正如杰西·利弗莫尔所言： “在价格进入到一个明显的趋势之后，它将一直沿着贯穿其整个趋势的特定路线而自动运行。当看见一个危险信号的时候，不跟它争执，要躲开！几天后，如果一切看起来还不错，就再回来。这样，会省去很多麻烦，也会省很多钱。”

不是所有人都能做到这一点。在止损这件事上，似乎无关乎知识多寡，关键是下手的勇气与决心。因此，在股票投资上，知行合一往往是只有股神们才能真正做到的事情。这一次股灾，因为没有料到出现严重的流动性危机，造成最后无法卖出，很多骨灰级老手也栽了。就像前不久在北京自杀身亡的刘强，就曾被称为期货市场的传奇。这一次，据说也因为本轮股灾中在高位满仓做多期指和配资买股票，最终导致破产。

这一次暴跌，刘强的遭遇决非孤例，很多私募都遭受巨大损失。只不过大多数私募，因为这样那样的原因，硬扛了过去，不像刘强这样倒在了黎明前。“等到你想减仓的时候，市场的流动性已经很差了，没几天净值就直接从1.2元降到0.9元，还好动手不算太慢，把一些票跌停价卖掉，扛到了反弹。”这是深圳一家中小私募的负责人老李自己透露的。

风控 时刻不能忘记

这一次股灾，对于所有参与者而言，最大的教训就是风控。一位不愿具名的东莞私募基金公司负责人直言，这次暴跌很多人的盈利全部回撤，甚至开始亏本了。“90%以上的人在暴跌面前如此不堪一击，说明什么？说明90%以上的人都没有自己的风险控制系统。投资的核心竞争力不是抓涨停，而是风险控制能力，和对所买入公司的了解程度。如果这些都不具备，而是盲目买入，那么迟早有一天要把赚来的钱吐回去，甚至亏了本金。”

散户如此，机构也好不到哪里去。这一次流动性危机，某种程度上，就是公募基金前期高度抱团炒作部分个股的必然结果。当时，就有不少人高度质疑基金这种准坐庄投资手法，担心市场一旦转坏，特别容易出现踩踏现象。但奇怪的是，这种高度抱团炒作的现象，不是出现在一只两只股票上，也不是发生在一家两家基金公司。这说明，国内机构投资者的风控管理能力不是太差，就是停留在嘴上。

值得注意的是，由于大跌幅度、速度都超出预期，这一次股灾中，抄底抄在半山腰上的散户与机构比比皆是。前文所述的股民老田，虽然曾经逃顶，但在4000点附近却因为抄底过早而被深套。

“我们永远无法预测任何一种灾难的降临，即很少有人能在灾难的降临前离开，而且即使你能够掌控和把握—次股市的顶和底，但也决定不了你的最终生死——就像绝大多数死在2007年牛市的人，不是因为没有在6124点逃顶，而是死在6124点以后频繁的‘抄底上。”这次股灾后，一位老股民这样告诫自己与朋友。

盲目抄底，说明不少散户与机构没能真正彻底地贯彻风控意识，也没有真正建立属于自己的交易体系。事实上，理顺自身投资体系更重要。而无论什么样的交易体系，风控永远是最重要的。而遵守交易纪律，则是交易生涯长寿的不二法门。

那些年 地球人一起经历的股灾

美国拯救2008年次贷危机

50%

为刺激经济，美联储2000年至2003年间多次降息，房市和股市双双大涨。道指从2002年10月的7422点，一路上行突破14000点。2004年美国进入加息通道，房市从2006年起陷入困境，大量持有次级债衍生产品的金融机构损失惨重，危机蔓延至金融体系。2008年9月至12月道指累计下跌31.2%，至2009年3月更是一度跌破7000点。

救市措施：2008年3月美联储为贝尔斯登提供紧急资金、联邦政府接管两房、援助AIG，同年10月，国会通过救助计划，财政部和联储相继救助花旗、通用等企业巨头。

救市效果

联邦政府出手，美股于2009年3月触底反弹。危机后美国政府对监管体制进行一连串改革，2010年6月25日，国会通过《多德弗兰克法案》，该法案被认为是大萧条以来最为严厉和全面的金融监管法案。

香港力战亚洲金融风暴

60%

受益于内地改革开放步伐的加快，香港在上世纪90年代转口贸易和金融业不断增强，成為逐渐崛起的金融中心。1997年8月7日恒生指数创造16673点的历史新高，7年涨幅达659%。随着美联储开始加息抑制通胀，热钱回流美国，国际投机者趁机大肆做空东南亚国家货币，在狙击泰国、菲律宾、印尼和马来西亚等国成功后，1997年10月，索罗斯开始围攻香港，导致港股大跌，至1998年8月13日，恒生指数最低跌至6660点。

救市措施：香港政府和金管局直接进入股市，动用约1200亿港元外汇基金购买恒生指数成份股和股指期货。香港金管局干预汇市，稳定汇率和利率。采取限制恶意卖空行为。

救市效果

香港政府积极救市，主动做多，使得国际炒家罗索斯铩羽而归，也成为亚洲金融风暴的胜利者，恒生指数逐渐企稳回升，到1999年7月重上14000点。

台湾主动应对金融泡沫

80%

20世纪50-70年代经济腾飞后，巨额的贸易顺差和美国在汇率问题上的不断施压使新台币升值预期增强，台湾当局随后采取缓慢升值策略，这又进一步强化了升值预期，导致热钱大量涌入，股市大涨。1990年2月10日，台湾加权指数达到历史最高点12495点，五年累计涨幅逾10倍。疯狂过后，资产泡沫迅速破灭，在随后7个月时间里，台湾股市暴跌10000多点。

救市措施：开放外汇管制，鼓励企业对外投资，实现利率市场化，严控地下金融等。

救市效果

短期阵痛，从长期促进了台湾经济在90年代的转型，台湾在金融泡沫破灭后，GDP仍保持6%的增速。

日本拖延救市错失十年

63%

上世纪80年代中后期，良好的经济形势刺激了日本股市大涨， 1989年12月19日，日经指数达38915点。1989年，日本政府5次提高官方利率，日本股市开始高位波动，加之海湾战争使完全依赖石油进口的日本陷入恐慌，股价遭重挫，至1992年8月18日，日经指数跌至14304点，跌幅高达63%。

救市措施：危机初期，日本政府并未采取有力的稳定市场的措施。直到东南亚金融危机后，日本金融系统崩盘，才成立专门的金融机构，完善金融体系。1998年10月日本政府开始直接将资金注入到问题金融机构，日本银行股大涨。

救市效果

政府直接注资有效果，但为时已晚，日本遭遇经济长期停滞不前的“失去的十年”。