我国外汇储备币种结构研究

匡书弦

【摘 要】国际储备是一国政府所持有的备用于弥补国际收支赤字，维持本国货币汇率的国际间可以接收的一切资产。国际储备的主要功能有保证国际支付能力；调节国际收支失衡；稳定本国货币汇率；保证本国的国际信誉。在国际储备的构成中，外汇储备是国际储备的主体。

【关键词】外汇储备；财富功能；储备币种结构

外汇储备又称储备性货币，它是指由一国官方掌握的国外可兑换货币的存款和其他可变现的金融资产。一国的外汇储备资产包括外币存款、债券、债券回购、同业拆放等各项外汇资产。外汇储备作为国际储备的重要组成部分，是一国国际清偿能力的主要体现。

外汇储备作为一国官方掌握的国外可兑换货币的存款和其他可变现的金融资产，其主要的功能在于融通国际收支逆差，干预外汇市场和维持本国汇率稳定。布雷顿森林体系崩溃后，各国货币兑换可以自由浮动，这就为国际贸易和投资带来了汇率风险，世界各国为减少汇率波动，保证外汇市场的干预能力，减小资本流动对经济的负面影响，大大增加了对外汇储备的需求。世界各国开始努力实现储备货币的多元化，国际货币体系进入了一个多元化的货币储备体系。目前，美元、欧元、日元、英镑、瑞士法郎（在亚洲包括港币）等货币共同成为国际储备货币，但美元仍是最主要的储备货币。从国际储备体系来看，全球约有160多个国家和地区的货币与美元有着直接联系。当然欧元和日元也在成为重要的储备货币，其作用不断加强。

中国外汇储备的历史和发展有其自身的特点。80年代，我国对外公布的外汇储备由两部分组成，即国家外汇结存和中国银行外汇结存。从1992年起，由于外汇管理体制改革的不断深化，中国银行的外汇结存不再列入国家外汇储备，只有国家外汇结存才算作官方储备。1994年初，我国外汇管理体制进行了重大改革：取消企业外汇留成，实行银行结售汇制度，实现汇率并轨，建立银行间统一的外汇市场。实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。外汇储备数量随之大幅度增长。虽然外汇储备作为国家经济实力和金融实力的标志，是充实国库、弥补本国国际收支逆差，稳定本国汇率以及维持本国国际信誉的物质基础。我国外汇储备规模巨大，但结构不尽合理，外汇储备大量集中于美元和美元资产，特别是美国国债。在当前美元贬值的背景下，我国的外汇储备结构存在缺陷，不仅面临美元贬值的汇率风险，而且直接面临因储备资产成本高而收益率较低带来的储备资产缩水。因此，应在满足储备资产流动性和安全性的前提下，以多余储备单独成立专门的投资机构，拓展储备投资渠道，延长储备资产投资期限，以提高外汇储备投资收益水平。即选择适合我国的外汇储备管理模式，实行积极的外汇储备管理。

一、外汇储备币种结构管理重心应向财富功能转移

亚洲金融危机之后，我国外汇储备呈持续增长态势。我国外汇储备的高速增长是由多种因素造成的：国际收支平衡表显示，经常项目中的商品贸易顺差（主要来源于美国）与资本金融项目中的直接投资流入是推动我国外汇储备增长的主要成因。此外，基于人民币升值预期的国际投机资本非法流入和国内居民资产调整，对我国外汇储备增长也构成了不容忽视的影响。从我国经济特点和国际经济环境看，我国外汇储备持续增长的局面在相当长时期内还将延续。一方面，我国目前拥有稳定的政治环境、廉价高效的劳动力和广阔的市场前景，并且这些决定国际直接投资流入的主导因素在短期内不易发生重大变化。另一方面，我国经常项目持续顺差是全球经济失衡格局的重要组成部分；东亚（包括我国）与美国在储蓄率和贸易重组步调方面的差异是全球经济失衡的主要背景，而储蓄率和贸易重组步调在短期内难以有大的改变，由此可以判断，在汇率水平不做大幅调整的情况下，我国贸易顺差将会长期存在。

从全局角度看，我国外汇储备增长符合外汇储备管理“保持信心”的新精神，也符合我国经济改革和发展的需要。首先，我国金融体系存在严重脆弱性，居民和企业对人民币的信心并非牢不可破；外汇储备增长可以增强人民币信心，防止某种形式的“货币替代”发生。其次，人民币汇率制度正在进行渐进式弹性化改革；外汇储备增长可以增强我国中央银行干预汇率的信誉，为人民币汇率制度改革“护航”。在保持较大规模外汇储备的背景下，我国外汇储备管理重心必然要更加重视财富功能；与此同时，我国外汇储备币种构成也应向促进财富增长方向转移。

二、根据分档管理确定币种构成的不同基准和计值标准

目前，国内学者对外汇储备采用分档管理已达成共识。通常认为，我国外汇储备可分为流动性部分和投资性部分两档。其中，流动性部分主要用以维持汇率稳定及金融安全，主要以流动性较高的资产形式持有，不对其提出收益性要求。对于投资性部分，则应提出保值增值的目标，积累一定经验后，也可以考虑引进全球性的基金管理机构参与这部分外汇资产的管理。

对不同部分的外汇储备币种结构管理，应当采用不同的货币构成基准和计值标准。流动性部分主要是用以维持汇率稳定及金融安全，其应从货币干预视角来设定货币构成基准和计值标准，即强调外汇储备在外汇市场干预或为资本项目融资的作用。从这一思路看，我国流动性外汇储备价值衡量应主要参考货币当局汇率安排中的目标货币———重点考虑美元。投资部分以保值增值为目标，它应从真实进口购买力视角来设定货币构成基准和计值标准。

三、渐进地调整外汇储备币种结构

我国目前的外汇储备数量较大，这意味着我国外汇储备币种结构的调整将会影响市场价格。这一特点决定了我国外汇储备币种结构调整应当采用渐进方式，这不仅有利于全球经济稳定，也有利于我国外汇储备价值的稳定。

在当前全球经济失衡格局下，一个关键问题是，美国的资本流入是否能为美国经常项目失衡充分“融资”，并以此支撑美元对其他主要货币的信心。从美国国际收支情况看，亚洲金融危机以来，美国的资本金融项目总体呈顺差不断增长态势，其中，证券融资起到了主导作用。

外汇储备币种结构渐进调整还有利于我国外汇储备价值的稳定。例如，如果我国迅速将美元国债储备转换成欧元储备，则大量抛售很有可能会使得美元国债收益率迅速上升，这将导致我国继续持有的美元储备的贴现值下降。即使假设美元跌势短期内还将持续，欧元储备增加导致的外汇储备账面价值增长能否抵消继续持有的美元储备账面价值减少就会成为疑问。endprint