银行混业的价值

6月16日，交通银行公告称，其深化改革方案已经国务院批准同意。除交行外，招商银行和浦发银行等6家上市银行也发布推进混合所有制改革或混业经营、推出员工持股计划等重要公告，这表明，银行业混业经营改革已箭在弦上。

除了银行内部股权的改革外，银行经营范围的扩大也在紧锣密鼓实施中。如果《商业银行法》顺利修改完成，银行最快可能在2015年下半年获得券商牌照。果真如此，“股权投资”、“券商牌照”、“理财业务”将成为银行业混业经营改革的三个突破点。

随着利率市场化的逐渐落地，金融业混业经营已是大势所趋，混业的重要标志之一就是金融牌照的逐步放开。国有银行收购券商发展证券业务将能够充分发挥国有银行客户规模和资金优势，为客户提供更加全面的金融服务，提升综合竞争力。这与国有银行实施混改的目标相一致，全能型银行或是国有大行的发展方向。

据了解，目前保险、信托、基金、金融租赁等牌照都已向银行放开，仅剩券商牌照仍未松口;从目前市场成熟度看，银行获得券商牌照应是水到渠成之事。3月份，证监会证实正研究向银行发放证券牌照的事宜，混业经营的大趋势已成为行业共识。尽管如此，但混业经营的实现将是一个渐进的过程，牌照放开涉及到诸多法律法规的修改，以及监管体系的变革。

当前，中国正处于降息周期，叠加利率市场化的影响，银行存贷差也逐渐收窄，其急需寻找新的利润增长点，混业经营是一条不错的出路。

混业经营演变路径

从世界范围来看，混业经营作为一种经营模式，广泛被世界各领先银行采用，目前在全球银行业广泛流行。除中国以外，在全球系统重要性银行的所在国，包括美国、日本、法国、德国、英国、瑞士等，法律均允许银行业进行不同形式的混业经营。例如，以投资银行业务为国人所熟知的德意志银行、瑞银集团等均有各自的商业银行业务，而以商业银行业务知名的花旗银行、三菱东京日联银行等也通过控股集团的形式广泛开展了投资银行、资产管理等非银行业务。

因金融自由化所带来的利率市场化等制度变革将大幅压缩银行的经营空间，势必推动并加快混业改革预期。驱动银行业混业经营转变的因素主要有金融创新导致来自非银部门的竞争加剧、全球金融一体化所带来的激烈国际竞争，以及金融自由化和金融脱媒压缩银行业本身利润空间等。

自20世纪70年代初诞生之后，货币基金快速增长导致存款分流便一发不可收拾。数据显示，1980年至2000年，货币基金行业资产规模年均复合增速达17%，行业资产规模与银行资产规模之比由1980年的3%逐步提升至1990年的10%。非银部门新兴产品对于传统银行业务的冲击愈演愈烈，银行的生存空间受到严重挤压，银行业占金融行业总资产的比例由20世纪80年代初超过40%已下降到2000年的20%，而其他金融子行业却保持着相对稳定的份额甚至实现占比提升。

另一方面，外资银行不受分业经营的限制，相比本土银行更容易实现协同效应与范围经济，规模扩张更为灵活与容易。1976年至1995年间，在美国的外资银行机股金融总资产年均复合增速达16%，相比之下，美国本土银行的复合增速仅为7%。增速的差异反映在市场份额之上，便是外资银行的市占率由20世纪80年代初的7%大幅上升至90年代初的25%。

此外，金融脱媒的趋势使得社会融资更多地绕开银行而直接筹集，银行信贷业务占社会融资总额的比例不断缩小，从量上影响了银行业的利息净收入。金融脱媒和利率市场化两大趋势的结合使得银行业面临根本的发展障碍，因此，亟须打破分业经营的限制，在多元化的业务中寻找新的增长点。

从世界银行业的发展趋势来看，在上述三方面因素的共同影响下，银行业经营在某一特定时期都会陷入一个相对的困境，但这最终会推动政府下决心实行混业监管，以扩大银行业发展空间。

世界各大发达国家银行业的演变历程主要分为两类：一是以德国为代表，一直实行银行业混业经营的发展历程;二是以英国、日本、美国等国家所经历的“混业-分业-混业”的发展历程。由于不同的发展演绎路径，演绎成目前主流国家混业经营的三种不同模式：金融控股公司模式（美国、日本），子公司在控股公司的协调下独立运作;银行母公司模式（英国），银行作为母公司对非银业务子公司控股;全能银行模式（德国等欧洲大陆国家）：银行公司内设各非银业务部门。

银行混业经营的经验表明，三大混业经营模式内部结合度越高，风险传递越直接。金融控股公司模式、银行母公司模式以及全能银行模式，是目前世界主要的混业经营模式。对比三大混业经营模式，其业务间结合的紧密程度为：全能银行模式gt;银行母公司模式gt;金融控股公司模式;而对商业银行而言，经营风险的隔离程度则与此排序相反，体现出各业务结合越紧密，风险传递越直接的特点。

金融自由化一般包括利率市场化、资本项目开放以及混业经营自由化等三个环节。中国与美国相同，也经历了“混业、分业”的历程，而美国已在上世纪80年代完成利率市场化后，在90年代逐步由金融自由化过渡到混业经营，中国当前正处在利率市场化的中后期。

从中国金融自由化各重要的节点来看，与美国的路径较为相似。虽然美国在利率市场化和资本项目开放之间的前后关系与中国略有偏差，但混业经营的放松可能均是两者自由化之后最后市场自身的选择和发展方向。混业经营是市场内在竞争的选择结果，政府仅是在法律上给予了便利和最后的确认。

中国存在分业监管的结构在短期之内无法完全取消，同时需要兼顾风险，防止混业经营最后再次演变回归到上世纪90年代以前分业之前的原始的混业混乱局面。通过金融控股公司的形式来完成风险及破产隔离，是对现有金融体系稳定的保障。事实上，中国的招商局集团、光大集团、平安集团、中信集团已是最典型的金融控股平台。

未来对于新进入者，特别是银行而言，可以借鉴英国的银行控股非银机构的金控模式。通过兼并、收购等使得控股母公司银行介入到新的非银领域之中;但同时以公司而非部门形式的控制，有利于一定程度上的风险隔离。由于这是银行作为控股平台而非与其他非银板块并行，因此，在这种模式下，银行对其他非银板块的协同性和控制力会相对较大。

混业经营顺势而为

事实上，除券商外，中国已放开银行对信托、保险、基金、租赁、资产管理公司等方面的牌照限制。在上市银行中，已有银行完成对以上非银机构的控股。

对于证券公司而言，除工行、农行、中行、建行拥有香港的证券公司、兴业银行通过信托间接持股小比例证券公司为历史遗留问题以外，其他银行均没有涉足证券业务。2005年颁布实施的《商业银行法》明确表示：商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务。因此，除非《商业银行法》即刻做出修订（虽然我们认为，中长期而言应是必然事件），否则，短期之内银行持有券商牌照可作变通的可能就是法律留下的银行经营范围的“特例”：“经国务院银行业监督管理机构批准的其他业务”，即收购券商暂时需要银监会甚至是国务院的特批。

银行介入券商业务的模式可以选择：控股或者参股券商、获得券商业务牌照，以及持有海外券商牌照扩展到内地业务。结合中国的实际，第一种的概率和可行性相对较大。从业绩弹性上来看，收购券商业务对银行现有业务有较大的促进作用。

首先，银行系证券公司资产管理规模提升幅度将明显增加，产业基金等新型投资将成为未来主导。

从基金子公司的规模快速增长来看，银行系明显占据了主流。事实上，2014年，银行资金占基金子公司委托资金规模的56%，而单一类证券资管的银行及信托资金来源占比更达到了93%。银行与子公司之间在资管方面存在极强的合作点。虽然证券资管已经历了飞速的发展，但增速从2014年起迅速放缓，随之快速崛起的是基金子公司和银行系证券公司。

银行对证券公司控股的提升，会极大促进资产管理业务的持续增长。通道利润会回归银行体系，同时银行和券商之间的合作也会更加顺畅。借助资本市场、股权类或者类股权投资的交易结构设计，银行将得以缓释表内非标资产受监管所带来的业绩和规模扩张压力。2014年，兴业银行间接持股的华富证券新设产品规模超过740亿元，占整体市场的21%，排名第一。其存量资管规模已超过3000亿元，为全市场第三大证券资管公司。无论从增量还是存量上而言，兴业与华富的合作对未来券商资管的发展均有借鉴意义。

其次，银行利用网点及互联网技术优势拓展经纪业务，提高客户黏性。券商经纪业务利润率受到互联网券商的影响出现明显下滑。银行可以利用自身的大量网点和互联网优势来拓展已有客户经纪业务规模。虽然这部分的佣金贡献对银行而言可能较为有限，但银行开拓业务的边际成本几乎为零，同时会给银行增加客户黏性，使客户保证金更容易回流银行体系形成闭环，导致银行活期存款稳定性提高;并且，银行利用资金优势更容易拓展融资类业务。

第三，投行业务与银行现有业务有天然契合性，可增加股权类、标准化的投资品种。长期来看，全社会未来仍需要进一步提升直接融资比例，并试图降低社会企业和政府杠杆比例。银行作为社会最大的间接融资主体，拥有巨大的企业融资客户资源。对接证券公司，通过投行设立交易结构，增加结构化产品的类股权、标准化投资比例，将有助于政府以及企业降低杠杆，打开融资上限。银行也能得以介入到企业全生命周期的运营之中，丰富其融资工具。而在资金端，银行资金通过资管产品以股权形式进入优质资产的运营之中，提升客户的资产回报率。

通过以上分析可知，券商业务与银行均存在明显的互补和协同效应。券商牌照的放开对银行的提升并不仅仅是静态利润的影响，而是对未来业务模式、风险收益配置从而对估值的系统性提升。

分拆剥离触网不可逆

除了外部吸收合并公司以外，银行也会尝试创设新的子公司来运营部分独立性较强的业务。这可能会是一个三方共赢的局面，相对而言，推动阻力会较小。

从银行的角度看，新设的渠道和平台能够绕开现有的法律障碍，从而配合混合所有制及股权激励改革的落地;从业务发展角度看，平台的搭建需要外部资源和客户的整合，拆分之后会提高其独立性，减少内部部门之间的业务摩擦，同时减少外部客户之间的同业竞争关系。业务发展的阻力大大减弱，空间才会继续打开。

从监管角度看，设立子公司而非部门的形式有助于管控和隔离风险，也能打破刚性兑付对银行自身主业的压力束缚。预计银行会在下半年更多去尝试银行/金融公司部门单独分拆独立成立控股子公司的业务模式。

相对比较独立、业务风险容易隔离同时又已具备比较完整的事业部运营编制的部门，可以尝试分拆设立单独公司。这其实也与混业金控下银行作为控股公司、各业务条线分别成为风险隔离的子公司单独运营的金控相似。

从国际经验分析，相对比较容易剥离/新设的业务可能包括信用卡业务、资产托管业务、财富管理业务和互联网平台业务，在信用卡业务上，银行可与互联网公司合作，利用资产证券化手段加快运营周转。日本的乐天集团旗下控股了乐天信用卡、乐天银行，乐天信用卡，将应收款打包成资产证券化给乐天银行及其他投资者，加快周转。

在资产托管业务上，以道富和纽银梅隆为代表，其是全球最大的资产托管公司。管理层将持续推进理财业务净值化以打破刚兑。

至于和互联网平台合作，银行依托自身的IT优势和互联网优势，力图打造立足于自身的金融生态网络，或是供应链金融，或是企业、俱乐部和金融同业社区。这其中已经运营比较成熟有先发优势的佼佼者，如兴业的银银平台。

从2014年开始，互联网巨头进入金融领域进行流量变现的动能正在逐渐加大。以微众、网商银行为代表的互联网民营银行将再造传统银行的业务流程和模式，但要颠覆可能言过其实。当前阶段，互联网银行仍需要依托传统银行在资金、实体网点渠道和风控模型等方面的现有优势;而传统银行需要借助互联网手段提高客户的风控能力，进入到风险领域较高的零售领域，这些领域可能并非传统银行的强项，而信用贷款原本就可提高银行的绝对定价的利率。

与资金成本之间的差，以及节约下来的信贷成本、管理成本会在云互联网银行（客户+模型提供方）、传统银行（资金提供方）、第三方（信息提供方）之间进行分配。传统银行并不会因此利差缩窄，反而有助于银行在地产、地方政府等传统信贷大户需求收缩的情况下获得更多的有效贷款需求。

但简单的合作就能发挥银行和互联网之间的“化学”变化吗？银行必须在合作中提升其对于信息流、资金流、物流三流中核心竞争力。

核心竞争力包括核心技术如互联网业务核心系统的源代码或客户交易信息的所有权及客户授权下的有效使用权（信息流）;客户基础账户的开立行（资金流）;以及物流信息的实时监控能力（物流）。若能够形成上述三流闭环，则银行对其中的核心竞争力才有望与互联网公司在同一个环境下进行谈判划分利益。否则，银行可能未来仅仅是其中合作者的资金提供方，客户的附加价值可能更多地流向互联网公司而非银行。