“新常态”下中国经济的主要特征与走向

张茉楠

“新常态”是对当前和今后一段时期中国经济发展新阶段、新规律认识的深刻把握，而未来宏观调控和政策框架也必须围绕“新常态”的新特点和新变化作出适应性调整。

一、2014年全球经济的弱复苏

和大分化

当前，世界经济凸显出以下主要特点：

1世界经济仍难以摆脱深度调整压力。全球已由国际金融危机前的快速发展期进入深度结构调整期。全球经济复苏步伐低于预期，产出缺口依然保持在高位，全球贸易增长更为缓慢。根据世界贸易组织（WTO）发布的全球贸易增长最新预测，2014年和2015年全球贸易额增长预期分别下调为31%和4%，远低于2008年金融危机前10年平均贸易年增长率67%的水平。特别是2014年以来，大宗商品和国际原油价格的持续下跌进一步加剧了经济下行风险，全球经济复苏仍然较为缓慢且脆弱。

2各国经济复苏格局分化加剧多重风险。发达经济体和新兴经济体两大板块经济复苏态势不平衡，美国经济持续复苏，2014年美国三季度GDP环比增长39%，10月份失业率回落至58%，为六年来新低，而欧元区和欧盟三季度GDP环比增长02%和03%，虽然比二季度稍有改善，但仍处于衰退边缘，日本经济则受到消费税的影响，三季度出现环比04%的萎缩，经济萎靡不振，新兴经济体增长日趋分化。各国走势分化、结构分化、周期分化导致政策进一步分化。美联储退出量化宽松、美元步入升值周期以及主要经济体货币政策分化将会导致全球金融资产价格、国际资本流向以及主要汇率等发生新动荡，从而加剧了多重经济金融风险。

3全球技术创新进步周期尚待开启。自爆发金融危机以来，发达国家积极推动“再工业化”，以及对大数据、3D打印、智能制造、页岩气等非常规能源和新能源的开发，但从总体上看，新一轮工业革命尚处于孕育阶段，大范围的新的领先产业仍处于寻求阶段，关键技术和商业模式创新缺乏实质性突破，短期内还难以形成强有力的新的经济增长点。

二、中国经济“新常态”的主要

特征（2014年—2015年）

严格说来，目前中国经济并非已处于“新常态”，而是处于由“老常态”向“新常态”的过渡之中。可以说，“常态”常有，但“新常态”不常有，“新常态”关键是“新”，而不是“常态”。如果说过去的中国经济是非均衡的经济，那么“新常态”就是要从一个不均衡的经济向一个新的均衡经济全力迈进、全面转型。

1经济增长减速换挡。2014年，中国经济延续了2012年以来的下行走势，三季度GDP增速为74%，远低于2008年—2012年年均增长93%的水平。但是放在全球范围来看，中国经济减速幅度明显小于其他新兴经济体。2012年中国经济总量首次超过美国的一半，2013年中国经济总量已约为日本的两倍。中国经济在经历了30多年的高速增长之后，正在从增长奇迹向常规发展回归，支撑高增长的内外部条件都在发生改变，潜在增长率也趋于下降，经济增速换挡已是大势所趋。

对于2015年GDP的目标设定，我们认为7%比较合适。一方面，2015年是“十二五”收官之年，从整个“十二五”时期看，2011年GDP增长93%，

2012年、2013年均增长77%，2014年增长74%，那么2015年增长7%，既有利于推进结构调整，也能够跟“十三五”进行有效衔接。另一方面，7%的增速目标，更强调单位GDP的含金量，从而有利于提升单位GDP的就业率，以及单位GDP的附加价值等。

2经济结构经历艰难“再平衡”。第一，国际收支正经历结构性“再平衡”。过去五年，经常帐户盈余已从2007年占国内生产总值峰值的10%降至2013年的21%，较2012年下降05个百分点，为9年来的最低水平。外管局公布了2014年三季度及前三季度我国国际收支平衡表。数据显示，2014年三季度，我国经常项目顺差5017亿元人民币，资本和金融项目逆差5021亿元人民币，国际储备资产减少4亿元人民币。按美元计价，三季度我国经常项目顺差815亿美元，资本和金融项目逆差816亿美元。

国际收支的再平衡既有主动调控的原因，更有被动调整的原因。近两年，发达国家欲借“再工业化”重夺国际贸易竞争主导权，而一些发展中国家和地区以比中国更低的成本优势，成为接纳国际制造业转移的新阵地，对中国出口形成“前堵后追”之势，净出口对中国经济增长的拉动作用明显减弱。

一是美日欧经济复苏与中国出口出现“脱钩”迹象。2013年以来，发达经济体经济复苏动能普遍增强，各国经济相较于原有增长格局出现了不同程度的调整，美国制造业复苏带动实体经济复苏明显。而随着中国国内要素成本的上涨，以及人民币持续大幅升值，中国商品在美国的市场份额开始下降，2011年至今，我国商品在美国进口商品中的占比累计下降2个百分点，出现“脱钩”迹象。这一趋势也同样发生在中国与其他发达经济体之间。

二是新兴经济体贸易竞争追赶态势进一步增强。目前，劳动密集型制造业向中国转移的趋势已开始放缓，越南、印度、墨西哥与东欧等国家和地区以比中国更低的成本优势，成为接纳工业发达国家产业转移的新阵地，东盟制造、印度制造、墨西哥制造开始用更加低廉的成本要素实现了对中国制造的供给替代。

三是TPP+TTIP+PSA正在改变全球贸易格局和秩序。当前，国际产业竞争与合作的态势正在发生重大变化。美欧主导的跨太平洋战略经济伙伴协定（TPP）、跨大西洋贸易与投资伙伴关系协议（TTIP）和多边服务业协议（PSA）重构着全球贸易规则并呈现三大特点：零关税;就业和绿色环保的谈判准入条件;区域自贸加强。新型贸易壁垒对中国形成威胁。除了传统贸易救济之外，贸易保护主义以国家援助、政府采购等形式隐蔽出现，对中国出口构成新挑战。

第二，投资消费正经历结构性“再平衡”。造成宏观经济下行压力很重要的因素就是固定资产投资增速的持续下移，从2009年33%的增长速度已经回落至2014年9月的161%，投资对GDP的拉动作用从2009年的81%降至2013年的42%。投资率下滑有深层次原因：一方面，从产能周期角度来看，目前中国正在消化2010年—2011年大规模投资释放的产能，且房地产、地方投融资平台对实体经济的挤压持续存在，产能过剩行业已从钢铁、有色金属、建材、化工、造船等传统行业扩展到风电、光伏、碳纤维等新兴产业，许多行业产能利用率不足75%，负产出缺口显示去产能化比较缓慢，因而制约了新增投资的增长。

而另一方面，投资率下滑与资本形成率下降有直接关系。我们利用投资产出弹性来测算投资效率（投资效率常用增量资本产出率ICOR来衡量）。结果显示，1996年—2012年期间，我国的增量资本产出率平均为39%左右，与处于相似增长阶段的发达国家相比，中国现阶段的ICOR数值明显偏高。特别是随着实际融资利率以及生产要素成本周期性上升阶段的到来，工农业产品的剪刀差正在供求不平衡的推动下逐步回补，工业企业部门的利润有可能越变越薄，高投资率已经难以维持。

从消费方面看，中国正在成为全球消费增长的引擎。2013年中国消费规模超过日本，成为全球第二大消费国，目前消费总量仅次于美国。中国进口以中间产品为主，过去10年多铁矿石等原材料进口大幅增长，但是最近几年进口消费品比重开始上升，汽车和计算机等具有混合用途（既用于消费，也用于投资）的最终产品的比重也明显上升，这将有利于全球平衡。

三、关注“新常态”下的风险积聚

当前，中国宏观经济最重要的任务之一是“去杠杆”。事实上，对于几乎所有的国家而言，“去杠杆化”都是一个非常痛苦的过程。金融危机爆发以来，面对居高不下的债务重负，发达国家不得不启动“去杠杆化”，但除了美国和德国之外，大部分国家都没有成功，甚至是失败的，出现了“越降杠杆越高”的局面。

从美国的情况看，美国在次贷危机前经历了长期的信贷快速增长，其债务水平以远高于GDP名义增速的速度增长。至2008年次贷危机前夕，其债务已占到GDP的370%左右。为了缓解债务问题，美国一是在资金需求端，由政府发行国债将杠杆由私人部门转移到政府部门，让政府充当资金的主要需求方;二是在资金供给端，由货币当局发行货币购买国债，货币当局充当资金的主要供给方，但问题的解决归根结底是得益于美元的霸权和其在全球的特殊地位。相比之下，中国在金融危机爆发之后直到现在的宏观经济状况，更具有复杂性。一方面，中国在金融危机后采取了宽松的货币政策和扩张性的财政政策来稳定经济增长，导致债务越积越多，而另一方面，由于以间接融资为主，债务风险主要集中于银行体系。

从当前形势看，中国不存在整体偿债风险，但存在流动性风险，也就是由于政府收入流与债务还本付息之间的结构以及期限的不匹配，使债务过多地向低效率投资倾斜，且过多地挤占有限的资源和资金，导致挤出效应迅速扩大。考虑到2014年和2015年两年的偿债压力较大，以目前的存量余额计，两年到期需偿还金额分别达到66万亿元和52万亿元，尽管2013年土地出让金已超过4万亿元，但只占到地方政府可支配收入的1/5，远不够支付利息，这势必给国家的整体流动性和信用体系带来挑战。

此外，根据最新统计数据及债务拆分估算，目前中国经济非金融部门债务总规模约为11847万亿元，是2013年GDP的208%，横向比较高于大部分新兴经济体，并与发达经济体基本持平。需要注意的是，发达经济体可以将其非金融部门的债务维持在GDP的2倍以上，因为其家庭财富水平较高。而在中国目前人均GDP不足6800美元的情况下，是难以持续的。

四、2015年货币财政政策取向

综合以上分析，考虑到2015年中国经济面临的外部环境趋于复杂，宏观政策操作将面临新的挑战，建议2015年的宏观调控应以“盘存量，控增量，提效率”为主要着眼点，坚持“盘活存量、用好增量”，“总量稳定、结构优化”，更加注重以“创新调控”为总体原则，财政政策要更到位，货币政策要更灵活。继续加大政策创新力度，注重政策合力，提高政策效率，这是在“短期与长期”，“周期与结构”、“风险与效率”之间取得平衡的关键。

1在货币政策方面，随着美国QE政策退出而引发的全球货币金融周期新拐点的到来，人民币资产扩张的内外部环境正在发生趋势性改变，这意味着我国已经进入一个“结构性偏紧”的常态化外部货币新环境，未来货币政策取向是“补缺口”而非“总量放松”。

“放松”并不等于“宽松”，当前货币政策的立场和取向不是“刺激”而是“调整”，不是“增量”调整而是“存量”调整。随着美元进入强势周期，外汇流入将出现缩减甚至负增长，从而切断了我国基础货币的主要来源。应坚持“量价兼备，张弛有度”的原则，央行要盯住“流动性水平”，以提高货币政策的弹性、灵活性和前瞻性。货币政策不应排斥总量工具，建议要适时降低法定存款准备金率从而提高货币乘数。

虽然央行在2014年末已经启动降息政策，但是2015年中国货币政策仍有进一步动用利率杠杆的可能性和空间。一方面，由于央行逐步退出常态干预，2015年央行口径的新增外汇占款会进一步下滑，在基础货币需求变动不大的背景下，意味着2015年基础货币缺口将更大。另一方面，考虑到当前全球不确定性风险依然频出，国际大宗商品、能源价格进入下行周期，而国内去产能过程缓慢，特别是美国10年期、30年期国债收益率仍处于历史低位。因此，如果美联储不提前启动加息政策，货币政策仍存在进一步降息、降准的空间。

2在财政政策方面，一方面要提高财政资金的使用效率。“盘活财政资金”已成为影响财政资金使用效率的核心问题。就长期来看，解决这一问题的思路是简政放权，通过统筹预算，压缩政府规模，减少财政收支规模，从根本上解决财政支出“虚胖”的问题。在短期内，需要清理、归并，合理安排预算支出，实施央行国库基金统一账户管理。