国内产融结合的发展历程与风险治理

内容提要：根据产融结合的概念界定和相关体制与政策的变革情况，我们可以将国内产融结合的发展划分为三个阶段：起步阶段、治理阶段和快速发展阶段。国内的产融结合发展目前仍然处于初级阶段，同时还存在着对可能的风险认识不足、产业资本与金融资本的发展失衡，以及产融结合监管体制不健全等多方面问题。对照发达国家产融结合的成功实践和国内产融结合的发展现状，我们认为应当从风险管理文化建设、公司治理结构完善、合理产融结合战略的制定以及产融监管体系创新等四个方面，来进行国内产融结合发展风险的有效治理。

〔收稿日期〕2015-01-12

〔作者简介〕王克馨，国民经济学博士研究生，研究方向为产融结合理论与实践；李宏，副教授，经济学博士，研究方向为国民经济管理。

产融结合在世界范围内的发展，其实可以追溯至19世纪的西方，在刚刚进入工业化发展阶段的英国，工商企业已经开始与银行等金融机构建立广泛的业务联系。不过，现代产融结合在国内的发展，则不仅起步较晚，而且还经历了相对曲折的一个发展过程。同时，产融结合式发展通常都被认为主要是在企业层面进行的，尤其是以分析资本运作方式等微观操作居多，即便是涉及金融市场发展和制度建设等，也主要还是停留在金融组织与制度的领域。事实上，当越来越多的企业采纳产融结合发展模式之后，就非常有必要对由此引发风险及其治理问题，进行更为深入的思考和研究。

一、国内产融结合的发展历程

国内的产融结合发展大致可以划分为三个阶段：起步阶段、治理阶段和快速发展阶段。

1.起步阶段(1987-1992)。事实上，国内产融结合的起步主要就是在1987年-1992年间，且主要是以工商企业参股金融机构和产业集团成立财务公司的模式为主。例如，1986年重新组建的交通银行不仅是我国第一家股份制和全国性的综合银行，而且其股本结构中还包含了至少25%的产业资本，这些产业资本则来自于红塔集团、贵州茅台、山东电力和一汽集团等等。在国内产融结合的起步阶段，国家所采取的“大企业”发展战略的推动不能不说是一个非常重要的外生推动因素。例如，由于推动大型企业集团快速成长的需要，1991年国务院批转了原国家计委、体改委和国务院生产办公室的《关于选择一批大型企业集团进行试点的通知》(下文简称《通知》)，明确表示要达到“企业组织结构调整”、“生产要素合理流动”、“形成群体优势和综合功能”，以及“提高国际竞争力”等试点目标，并列出了55个试点企业的名单。

2.治理阶段(1993-2003)。在国内的产融结合发展开始起步之后，随着越来越多的企业集团参股金融机构或创建财务公司等，导致了大量的产业资本融入到了金融领域之中，这在一定程度上对市场秩序和金融产业发展形成了冲击。尽管当时国家根据产融结合发展的实际情况，陆续出台了相关的控制政策和规范，但是由于整个市场环境发育并不充分，由此导致该领域混乱局面的形成。1994年，中国人民银行发布了《关于向金融机构投资入股的暂行规定的通知》，不仅限制了国家开发银行等政策性银行和中国工商银行等国有商业银行对金融机构的投资，而且也要求工商企业只有在满足业绩和净资产等方面的要求并经审核之后，才能够向金融机构实施投资。另外，1995年《商业银行法》的颁布与实施，则是对我国金融资本向产业领域的渗透形成了严格的约束。具体的，《商业银行法》第74条规定，商业银行不得违反国家规定从事信托投资和证券经营，以及向非自用不动产投资或向非银行金融机构和企业投资。此后，国内的金融资本向产业领域的融合，即所谓的“由融到产”的发展路径受到严格限制。另一方面，尽管国内有关产融结合的各种政策规范陆续出台，展示政府和监管部门对于产融结合乱象与风险进行治理的决心，但是随着国有企业改革的不断深化以及国内金融市场开放度的逐步提高，尤其是加入WTO之后带来的巨大影响和各种“契机”，国内的产融结合仍然逐步进入到了全面发展的时期。例如，从企业集团组建财务公司打造属于自己的金融平台的情况来看，到2004年时国内已经拥有80家财务公司，资产规模达到5600多亿元。

3.快速发展阶段(2004至今)。随着国内的产融结合事实上已经进入到全面发展的阶段，同时由于国家有关监管部门对工商企业发展金融业务政策的逐步放宽和态度的转变，不断壮大的国内产业资本和急剧扩容后的金融市场相结合，使得国内的产融结合发展自2004年后就进入到了一个快速发展时期。有统计表明，截至2012年，国内央企控制的金融子企业总资产规模已经达到2万亿，中石油、国电、中石化、招商局、中航工业、中海油及中化集团等7家企业集团的金融板块占据央企的60%；同时，2004年以来，国内的金融资产规模增长幅度非常之大，如银行资产就从不到20万亿元增长到了2013年的140万亿元，银行业的盈利能力也从初期的2000多亿元增长到现在的超过2万亿元。

二、当前产融结合发展存在的风险分析

国内的产融结合发展目前仍然处于初级阶段，无论是产业集团和金融企业，还是资本市场与监管体制等，都存在着种种的缺陷与不足。具体地，我们认为至少有以下几个方面的问题尤其需要引起广泛的关注。

(一)对现阶段国内产融结合存在的各种风险认识不足

当前我国依然处于经济转轨与社会转型时期，无论是产业领域的战略性结构调整，还是金融行业的深化改革与发展，都没有最终完成。在这样的环境和条件下，产融结合的发展路径毫无疑问地要包含着更多的风险性因素，如产业集团由于追逐短期利益而导致的对主导产业价值链的损害、金融行业内部的系统性风险的传递，以及集团内部交易风险的存在等等。在大型企业集团领跑产融结合的形势下，越来越多的产业集团陆续地加入到产融结合发展的阵营，如何有效平衡原有的主导产业和新增加的金融业务之间的发展关系，避免由于追逐短期的金融业的超额利润而积累和放大企业的经营风险，成为整个产业领域乃至整个国民经济系统都需要着力解决的重要问题。在产融结合发展日益成为潮流的今天，事实上并不难发现有的企业集团所采取的一些超常规的扩张策略，而这种跨越式的发展也必然会对企业的经营管理和风险防控形成巨大的压力。同时，产融结合式发展过程中所包含的投资扩张和并购等，也存在着诸多的风险。例如，即便是服务于集团内部，也存在着由于某个集团成员经营状况不佳而产生投资风险的情形，而子公司与母公司之间也容易因为投资、借款和担保等资金链条的复杂交叉而引发风险在集团内部的广泛传递。另外，金融领域原本就存在着由于市场、产品和机构等方面的问题而引发的各种风险，如果仅看重金融领域的短期高额利润而忽视潜在的巨大风险，尤其是产权不够清晰的企业与不规范的金融操作之间实现合作，那么原有的潜在风险事实上就会被放大，甚至最终出现不可控的状态。例如，有些企业涉足金融的动机本就存在问题，以“圈钱”为目的的各种操作，甚至是内部关联交易错综复杂，最终不仅导致大量风险的累积，甚至是整个企业的破产倒闭。

(二)产业资本与金融资本难以实现有效整合

对于实施产融结合发展的企业集团而言，产业和金融都需要在企业的发展战略中找准自己的定位，只有两者之间实现有效地整合才能够在经营上产生协同效应，从而为企业集团创造更多的价值。然而，目前我国的产融结合发展尚处于初级阶段，短期内往往难以实现两者的有效整合，尤其是产业集团进入到关联度不高的金融业务领域的时候。例如，产业资本与金融资本的“双轮驱动”，不仅仅是要达到“时间上继起”和“空间上并存”，还需要两者的长期结合；但是，现阶段国内的许多产业集团在进军金融领域时，所关注的往往是短期盈利的需要，而并非是共同成长和形成真正一体化的有效经营与发展机制。更有甚者，一些企业集团仅看重融资规模的大小，根本就不注重无形资产等在企业发展中的影响和作用。这实际上就形成了对产融结合的误解，并没有真正理解产融结合所应该具备的“渗透性”、“互补性”和“组合优化”等最基本的特征。另外，除了初级阶段的形式上比较松散的产融结合发展模式，容易犯“规模不经济”和“过度金融化”等方面的毛病以外，现行的法律与政策框架也对产业资本与金融资本的协同与互补，构成了一定程度的限制效果。因为，在《商业银行法》等现行法律法规和金融政策所构成的约束条件和框架之下，基于相对单一的“由产到融”的发展路径，以及金融业的“关联交易限制”，产业资本与金融资本的“捆绑”并不足以在企业集团的经营与发展过程中产生所需要的互补与协同。总之，现阶段国内产融结合发展，由于可能的“短视”、对“非相关金融业务”的广泛涉足，以及相关法律与政策的限制等各种因素的综合作用，有关产业资本与金融资本的真正融合和协同互补，依然存在着一定的风险和不足。

(三)有关产融结合的监管体制和监管政策依然不够完善

事实上，从作为国内产融结合领头羊的各大央企的情况来看，各大央企所属的行业管理部门与国家的金融监管部门，对待产融结合发展的态度和看法往往并不一致，而这就意味着有关产融结合发展的监管体制和监管政策到目前为止远未完善。从宏观的监管格局来看，金融业领域的央企隶属国家财政部的管辖范围，而产业领域中的央企则归国有资产管理委员会管辖，它们与中国人民银行、银监会、证监会和保监会等金融监管部门同时并存。这种监管格局的形成，在提供了多元化监管的同时，也带来了监管主体不明确乃至重复的问题。从金融行业和非金融业的监管角度来看，采取产融结合发展模式的企业集团所面对的，则显然并非是统一的监管主体，可能导致监管的低效率和资源浪费。在具体的监管内容和监管力度方面，针对诸如信息披露机制存在的问题等，存在监管制度的某些缺失。例如，针对德隆产融结合发展存在的诸多问题，对照当时的《公司法》等相关法律法规，尽管明确规定了对公司内部资金拆借和担保的各种禁止，然而在相关的法律法规之中也仅仅是明确了赔偿责任而并无具体的处置措施。在强调金融监管部门的监管不到位的同时，我们也不应该忽略企业自身的内部监管、行业的自律，以及媒体和公众的监督等其他监管方式和途径。目前国内采取产融结合发展的企业多为股份制的上市公司，而负责行使内部监管职责的监事会，往往并不能非常客观地对产融结合所面临的各种风险做出准确评价，甚至于正是由于内部的监管不力而导致了企业高管的权力失控并引发大量的腐败案件。与此同时，目前国内的行业自律管理，如果单独就金融业和实体产业的角度来看，银行业协会和保险业协会与钢铁工业协会和石油企业协会都各自发挥着非常重要的行业自律作用，但是这并不能保障产融结合之后的自律效果。另外，当前国内媒体和公众的监管意识和能力，也都还存在着种种的缺陷与不足。

三、产融结合发展的风险治理对策

依据现阶段国内产融结合发展存在的各种风险，并结合国内外产融结合发展的一些成功实践，我们认为应当从以下4个方面，来进行产融结合发展风险的有效治理。

(一)建设风险管理文化，提高风险管理意识

根据现阶段企业产融结合发展的需要，风险管理文化的建设主要是抓住“精神”、“制度”、“行为”和“物质”四个层面，从而通过构建完整的风险管理文化体系来提高风险意识和防范能力。

1.在精神层面，关键就在于通过宣传与教育培训等活动，来促使企业员工形成危机防范意识。具体而言，就是要结合企业的经营战略与管理目标，教育员工树立起“忧患意识”，同时还要能够对与风险相伴的机遇有着前瞻性的思考和认识。

2.在制度层面，应当基于风险识别和防控的需要，通过对企业经营发展过程中具体业务流程的梳理和提炼，建立起涵盖整个业务流程的系统化、规范化的制度体系。

3.在行为层面，所需要解决的就是如何将精神和制度层面的内容，有效地贯彻到具体的经营活动过程之中。我们认为，这其中应当从两个方面进行审视：一方面是要在经营与发展过程中养成遵纪守法和诚实经营的行为风尚，这也是整个社会诚信体系建设的必然要求，当前在产融结合发展中存在的一些投机和钻政策漏洞的行为，注定不会有助于企业的长远发展；另一方面是在具体的风险管理过程中，面对新的形势与问题能够不拘泥于理论和教条，逐步形成灵活务实的习惯和品质。

4.在物质层面，主要就是借助各种物质手段和技术条件，来打造适应产融结合发展风险管理需要的物质环境，从而为企业生产和提供安全和符合市场需要的产品与服务营造更好的环境与条件。

(二)完善公司治理结构，提升企业运营效率

在资本市场发展尚不充分的前提下，要提升产融结合发展的效率就必须加快健全金融体系、打造良好的产业基础和企业运营绩效，而企业应当成为“具有合理治理结构的产权主体”则是解决问题的核心和基础。2005年后央企开展了规范董事会的试点，并取得了一定的成效，但从防范和控制产融结合风险的角度来看，还需要从以下几个方面对公司治理结构进行进一步的完善：

1.严格依照《公司法》和《企业国有资产法》等有关公司内部治理结构，以及企业改制等的规定，修改公司章程以形成决策、执行和监督机构之间相互配合和制约的有效格局。例如，《企业国有资产法》规定国有资产监督管理机构根据政府的授权，是为国家出资企业的出资人职责的履行者，并享有资产收益、参与企业经营的重大决策和选择管理者等权利。

2.基于决策层和执行层的不同运行规则分设董事长和总经理，实现分权制衡与科学决策。就经营决策而言，企业董事会的高效运行至关重要，并且应当是依据民主决策的原则，而不能演变成为“一言堂”；就决策的具体执行而言，主要是通过经理层的有效运行来实现，并且依据的是总经理负责制，即有相应的权威性。另外，在董事会的成员构成方面，为了避免与经理层高度重合、发挥专业性优势，以及外部董事的独立性等，应当形成外部董事占据多数的局面。

3.在企业内部组建专业委员会，对企业的发展战略、薪酬体系、风险管理等进行专门的研究并提出合理化建议。由于董事会往往存在着专业性不足等内生性的缺陷与不足，因此设立一些专业性委员会来进行弥补，就成为了公司治理结构的重要组成部分。然而，从目前我国上市公司的治理情况来看，由于独立董事制度不完善，董事会下设专业委员会的做法还不够规范，如对专业委员会的定位不明确且其专业性也不足等等。

4.进一步规范和完善经理层人员的任用考核机制，建立与市场接轨的薪酬生成机制。企业经理层的资质标准与考评机制的建立健全，对于企业的经营发展无疑有着重要意义。从现阶段我国央企高层管理者选任的基本情况来看，“工作能力”和“经营业绩”是普遍受到重视的特征，“品德威望”与“专业知识”等仍未受到高度的重视。

(三)制定合理产融战略，实施整体风险管理

当前包括许多民营企业在内的大型产业集团，都纷纷效仿GE的产融结合发展模式开始涉足金融，然而诸如“德隆系”的垮塌、陕西电力转让永安财险股份、首都机场因业绩不佳而全面撤资，以及海尔频繁地向金融板块注资等事实，都在不断地提醒着我们产融之间的协调发展，绝对需要在长远发展战略的高度来进行精心的筹划和掌控。

1.合理化产融结合发展战略的形成，首先要求对于产融结合发展的前景有着清醒的认知，并且企业应当是已经站在了一定的高度之上，如形成了稳定和持续的赢利模式，以及在所属行业内取得了领先和优势地位。在这一点上，西方发达国家产业集团的产融结合发展实践，表现的非常明显，如GE的运作和沃尔玛集团的实践，无不都是以自身的业内领先的优势地位为发展基础和前提的。

2.基于现阶段国内产融结合发展的“由产而融”的现实路径来看，产融之间的协调发展往往需要以稳定上升的产业基础为前提，而一些周期性很强或波动幅度较大的产业，往往并不能够单纯地依靠金融杠杆来解决协同发展的问题。例如，电力和石油等行业都会因为周期而进入低谷，一旦遭遇瓶颈就可能对金融板块构成冲击性影响。

3.企业内部应当对关联交易风险进行严格地控制，对于涉足金融领域应建立自身的准入门槛。在现行的监管机制尚不健全的条件下，企业自身应当认识到资本重复计算以及关联交易等可能诱发的风险，这是牵涉战略、财务、操作和声誉等多个方面的风险管理的过程。

4.产业集团进军金融业务领域应当始终遵循“服务主业”的原则，而并非是要依靠金融业务来支撑产业，否则就有可能出现“本末倒置”的效果。这方面的教训依然是“德隆系”的将产业视为资本运作工具而实现的急剧扩张，而GE的多元化运作则为其带来了较为丰厚的利润支持。

(四)创新产融监管体系，推动有效产融结合

现代产融结合发展所走过的道路，已经明确地揭示出了不断优化监管体系的重要性，尤其是全球性金融危机蔓延的最近5年。在监管模式上，现有的“一行三会”多主体监管模式对于全面实时监管有着诸多的不利影响，如职责不清和信息的分散等。然而，无论是单纯强调国有资产管理部门的主导，并由“一行三会”负责日常业务的监管，还是增设专门负责产融结合监管的部门，在现阶段都不具备实际的可操作性。同时，对比英美等西方发达国家的监管模式，从“分业监管”走向“伞形监管”模式更符合当前预防危机和降低风险的需要。具体地，可以由中央银行作为负责牵头的监管机构，针对采取产融结合发展模式的企业集团中的金融板块进行监管，而银监会、证监会和保监会对集团下属的子公司进行监管。在这个过程中，最为关键的是要杜绝不同监管部门之间的“人为割裂”，这就包括在不同的监管部门之间建立起定期的信息交换机制，以及将目前分散于国有资产管理部门和财政部门的部分监管权限进行重新设置和统一划分等等。

在内控机制建设方面，除了要建立风险评估与预警机制，还应当建立起保障金融资本与产业资本相对独立运营的“防火墙”机制，以及保障信息及时有效传递的信息沟通与披露机制等。最后，在健全相关的法律规范与制度体系方面，为了保障产融结合发展的有效秩序和可操作性，诸如金融企业的产权制度等基础性规范应当尽快得到健全和完善。因为产融结合发展的任何模式都需要以明确的产权关系为前提，而产权关系的多元化以及表决和交易机制的简明与可操作性，都是推动有效产融结合发展的重要制度性基础和保障。