蓝筹崛起大幕由中国石化拉开

胡语文

正如巴菲特所言，投资无须过于注重短期暴利。对中石化的投资就应该如此。从去年第三季度以来，本栏推荐投资中国石化为代表的新蓝筹。当时的投资逻辑可以参考2013年8月份《中石化股价距内在价值低估65%》这篇文章。

其主要的投资逻辑包括以下几点：

1、社保与QFII双双大笔增持中国石化

数据显示，社保基金2013年二季度末出现在27只个股前十大股东名单之列，其中6只为二季度新进，增持力度最大的为中国石化。社保之所以增持中石化，事实上是因为，中石化股价大幅低估凸显其长期投资价值。

2、中石化股价较内在价值低估60%以上

首先，中石化是现金奶牛，分红高。每年的经营现金净流量高达1 500亿元，公司市值也不过5000亿。动态市盈率6.62倍。市净率0.95倍，市销率0.18倍（按照2013年8月的数据计算）。

从绝对价格来看，内在价值的估计尤为重要。对此，我们可以细分中国石化各业务单元的内在价值。由于其最赚钱的业务就是“勘探及生产”，我们将中国石化上市以来12年的数据汇总后发现，过去12年当中，勘探及生产业务的经营收益占公司整体经营收益的比例高达35%。

假设油气资产价值就是中国石化勘探及生产业务的价值，按照过去12年的历史数据来看，这一业务价值占中国石化整体业务价值的比重为35%左右。以公司每股油气资产价值4.72元计算，则中国石化每股内在价值为4.72/35%=13.48元，因此，2013年8月15日4.50元的收盘价相对公司内在价值已经打了3.3折。如果我们将假设条件降低，不考虑201 3年油气资产增长带来的内涵价值增长部分，即以2012年年底的标准化量度计算，公司每股油气资产价值亦达到4.41元。按照该项业务对公司整体内在价值贡献比例35%来计算，公司目前的内在价值亦高达12.6元。所以，无论如何，中石化当前的股价至少低估了65%。这完全符合巴菲特要求的低于内在价值一半的安全边际的要求。

3、市场对中国石化的盈利前景过度悲观

从业绩增长角度而言，中国石化是全球第二大炼油公司，拥有世界第二的加油站。在目前中国城镇化不断升级和汽车保有量不断上升的前提下，中国消费者对能源的需求量仍然较大，增长较为稳定。因此，中石油的盈利增长能够维持较为稳定的水平。其次，成品油定价的改革对中石化的炼油公司的业绩波动有较大抑制。市场预期炼油业务长期亏损的局面有望扭转。这对公司内在价值的提升长期有利。

最重要的是，在炼油行业和石化行业都具备基本需求巨大的前提下，行业壁垒非常高的特点。即便考虑到高额的暴利税，这些企业的长期回报也能达到15%的ROE水平，估值却躺在1倍净资产附近的位置，这次才是机会。

最后，从短期催化剂角度来看，中国石化拟从母公司收购三项上游资产，预计将使探明石油储量扩大9.1%，原油产量扩大11.2%；另一方面，傅成玉接任中国石化董事长后，中国石化希望通过慷慨的派息政策来回报股东。

总体来看，如果未来中国石化能够继续下跌，则意味着安全边际会进一步提升。以目前的价格来看，价值投资者完全可以实施“买入并持有”的策略。

自2013年第三季度至今，我们一直倡导买入低估值的中国石化，包括在去年12月份《石油股为何成了股神的头号重仓股》这篇文章再次提示大家关注A股的石油大亨——经济低谷期。能源价格相对便宜，或许当下又到了投资石油股的时点。回顾目前全球市场最便宜的石油大亨无非在A股。不用我说明。大家都知道是谁了。

如果投资者坚持“买入并持有”的策略，无疑可以从4.50以下大胆买入，持有至今，累计收益已近20%。

当然，尽管中国石化股价仍然被低估，但相比4.5元以下的买入价而言，现在5.3元的价格，其安全边际稍显不足。目前的评级仍可以定义为“持有”。而2月份股价上涨的催化剂，主要来自于国企改革的因素。

本次两会之前，中石化就已宣布就把油品的零售业务通过引入民营资金作为混合制改革的试点。这一消息的释放，在2014年市场上影响极其深远，被市场人士看作是具有标志性的意义。随着中石化打响国企改革的第一枪，包括煤炭、铁路、电力、电信等其他领域的国企改革也在铺开。

而按照中国石化董事长傅成玉的说话，市场和投资者是非常关注中石化的进展的。包括与特斯拉合作在加油站设置充电桩、30500个加油站继续增加零售点及其他的创新措施，只有想不到，没有做不到。

另外，中石化本身也存在做大市值的动力。通过引入其他类型的资本，也有利于做活存量资产，盘活存量；通过引入混合所有制和市场化机制，改变国企考核账面价值的做法，引入考核市值的做法，更能够调动国企经营管理者关注市值的积极性。

可以肯定的是，只要股价被严重低估，而公司价值仍在增长，那么，一旦有故事可讲，股价自然会飞起来。我们相信，中石化股价重回12元之上一定不会一帆风顺，但市场针对其讲故事的人只会多，不会少。

我们预计，2014年有望成为国企改革之年，而A股市场亦将热炒这一主题。面对这些跌破净资产、躺在历史低点位置的、价格越来越有吸引力的蓝筹，看来只有那些有心人才能真正捡到便宜了。