国际金融危机以来美联储货币互换动用情况及对我国本币互换的启示

【摘要】目前中国人民银行已先后与28个国家和地区的中央银行或货币当局签署了金额3.1万亿元人民币的双边本币互换协议，这在提高人民币国际地位，为对方国家提供流动性方面起到积极作用。但从美联储在国际金融危机以来货币互换工具实践看，我国央行货币互换还存在动用规模过小，缺乏风险考量及效果评估等不足.借鉴美联储货币互换操作的经验，本文提出应稳步推进货币互换实践，助推人民币国际化的政策建议。

【关键词】股票市场  融资融券  波动性  沪深300  建议

一、引言

货币互换（又称货币掉期）是指交易双方依据事先约定的协议，在未来的确定期限内交换不同币种现金流的交易。当货币互换协议由两国（地区）中央银行签订时，表示两国（地区）互相承诺一定的货币互换额度，通过货币互换向对方提供流动性支持。央行间货币互换通常包含两家央行，在实践中还存在多个国家（地区）央行间签署的货币互换协议。如美联储等六大央行签署的货币互换协议。

一般意义上看，中央银行间开展货币互换的目标通常有三类，一是作为应对金融危机的临时措施，在危机期间采用，互相提供流动性支持。二是作为金融危机的常设预防机制，通过中央银行间建立货币互换安排，构建预防危机的安全网。三是作为深化双方经济金融合作的措施，促进双边贸易和投资往来。[1]

2008年国际金融危机以来，除了通过资本支持和国内流动性提供对银行提供支持外，全球央行还通过建立货币互换体系帮助本国银行应对外币流动性紧张的局面，实质上，货币互换工具使外国央行扮演着跨国境流动性提供者的角色。总体看，目前有四个主要的货币互换体系，一是美联储货币互换体系，提供美元流动性;二是欧元区货币互换体系，主要由欧洲央行提供欧元流动性;三是瑞士法郎货币互换体系，提供瑞士法郎流动性;四是亚洲和拉美货币互换体系，主要是日本央行和中国人民银行分别提供日元和人民币流动性。其中人民币货币互换的安排除提供流动性外，还致力于促进双边贸易和投资。上述四个货币互换体系中，美联储美元货币互换体系规模最大，影响最广。

二、国际金融危机以来美联储货币互换的实践

1962年5月，美联储同法国央行签订首个双边互换协议。2008年美国次贷危机爆发以后，信贷萎缩和流动性短缺问题升级演变成为广泛的金融体系性问题。为阻隔金融危机的蔓延，美联储与其他央行签订货币互换协议，再次启动了货币互换协议。概况起来，美联储货币互换的启用主要包括以下几个阶段。

（一）签订临时性货币互换协议，提供美元流动性

2007年12月，美联储与欧央行、瑞士央行签订了临时货币互换协议，后来陆续有14个国家的中央银行与美联储签订了货币互换协议，互换总额从2007年的2400亿美元增长到雷曼兄弟倒闭后的6200亿美元。2008年10月中旬，美联储还取消了欧央行、英格兰银行、瑞士央行和日本央行货币互换的规模限制。[2]2009年4月，美联储还同欧央行、英国、瑞士和日本建立使用对方国家货币的互换安排，以应对未来可能出现的美国出现对方国家货币短缺的状况。上述货币互换协议于2010年2月1日全部到期。

（二）重启临时性货币互换协议应对希腊财政危机和日元货币市场的紧缺

2010年5月9日，为应对希腊财政危机给市场带来的压力，美联储再度与欧央行、加拿大央行、英格兰央行和瑞士央行重启了临时性货币互换协议。为帮助日本央行应对日元货币市场流动性压力，美联储还同日本央行与5月10日重启了货币互换协议。[3]上述货币互换协议经续期后于2014年2月1日到期。

（三）常态化的超级货币互换协议

2013年10月，美联储同日本央行、欧洲央行、英格兰银行、加拿大央行以及瑞士央行共同签署了将互换协议常态化的超级货币互换协议。六家央行将把现有的临时双边流动性互换协议转换成长期协议，互换协议将持续有效;最新互换安排允许任何当事央行在自己辖区内以另外五种货币中的任何一种货币提供流动性。美联储指出，修正版长期性互换协议将继续发挥谨慎流动性支持的作用。[4]

三、美联储货币互换的效果及启示

（一）美联储货币互换操作在一定程度上起到了提供美元流动性的作用

William A.Allen（2010）的研究表明，美联储货币互换操作在一定程度上起到了提供美元流动性的作用。从货币互换协议的签订来看，2008年10月美联储签署无上限的货币互换协议后，无论是美元存款利率还是拆借利率同其他主要货币利率的息差明显收窄，这说明政策起到了效果。从货币互换协议的动用看，纽约联储的操作数据表明，到2008年末，货币互换项下美元动用达到了5537亿美元，占向国际清算银行报送数据的银行美元融资规模的比例超过50%，这说明货币互换项下的美元确实起到了提供美元流动性的目的。[5]

（二）美联储通过向海外提供美元流动性支持的方式稳定了国际金融市场，间接起到了维护美元国际地位的重要作用

美联储国际金融危机以来的货币互换实践表明，货币互换对于稳定双边投资和贸易、维持美元币值稳定和维护投资美元资产的投资者信心、解决市场流动性短缺以及应对金融危机等方面有积极作用。总体来说，美联储通过向海外提供美元流动性支持的方式稳定了国际金融市场，间接起到了维护美元国际地位的重要作用。

（三）美联储注重对货币互换进行风险的考量

从美联储的经验看，在使用货币互换的同时，美联储还非常注重对货币互换进行风险的考量。美联储清醒的认识到，货币互换可能面临对手国主权信用风险和对手国央行管理体制风险。中央银行使用货币互换进行跨国界提供流动性，实际上承担了对手央行国家的主权信用风险。此外，对手国央行管理体制能否确保其正确履行互换协议，不滥用互换项下资金也很重要。如美联储公开市场委员会在2008年10月28日会议上讨论与墨西哥、巴西、韩国和新加坡货币互换协议的签订时强调，“确保对手方央行能够争取使用互换项下资金用于协议规定的目的相当重要，目前来看，美联储同上述四个系统重要性经济体的协议是适当的。”[6]

四、当前我国央行货币互换的发展现状

（一）货币互换协议签订数量多，范围广

2008年国际金融危机爆发后，中国人民银行开始签署双边本币互换协议。截止2014年11月末，中国人民银行与28个国家和地区的中央银行或货币当局签订了本币互换协议，协议总金额3.1万亿元，特别是与欧洲中央银行和英格兰银行签署了双边本币互换协议，显示人民币在国际金融领域的地位迅速上升。

（二）货币互换协议大多数还未实际动用。

货币互换协议动用的规模并无官方披露数据，尽管近年来本币互换协议动用在明显增减，但同签订的协议数量相比，动用规模仍然很小。据不完全统计，目前香港金融管理局、马来西亚央行、阿根廷央行动用过人民币。2012年12月，韩国央行也动用了中韩本币互换协议项下人民币资金，用于支持韩国银行和企业对中国贸易人民币支付。[7]2014年5月，中国人民银行动用了中韩本币互换协议项下韩元资金4亿韩元，用于中国境内商业银行和企业对韩贸易支付，这是中国人民银行首次动用本币互换项下对方国家货币。

五、努力推进货币互换实践，助推人民币国际化的有关建议

（一）加强货币互换协议动用力度

一是可以通过灵活的央行间互换安排推动互换资金的实际使用。建议在新签的协议中，通过灵活的互换安排促进资金的实际使用。例如，有条件地降低互换资金动用利率，可以实质性地推动实体经济使用双边货币结算跨境贸易的开展。

二是通过标准化的形式将本币互换制度化、长期化。将本币互换安排制度化长期化，使之成为国际金融秩序中的一个组成部分，可解决在互换到期后仍然可能需要的推动双边贸易、投资或者解决存在的流动性不足、信用危机等问题。

（二）加强货币互换协议签署和动用过程中的风险考量

一是在双边本币互换协议签署时，要考虑互换资金动用国的偿付风险。央行向境外央行提供本币流动性时，会面临资金接受国的主权信用风险，这种风险虽然还通过持有对手方央行的本币存款作为抵押品的形式得到降低，但并未完全消除。央行在与我国双边贸易投资关系较为密切，同时主权信用风险又较大的国家提出互换需求时，应选择人民币与某种国际货币，而不是与资金接受国的本币直接进行互换。

二是在双边本币互换协议签署时，中央银行还需要考量政治风险。对于一般民众而言，类似互换这种看似对外贷款的行为可能不大容易理解。基于这种考虑，中央银行应该多做宣传，让公众明白：货币互换并不是简单地对外借款，这种借款是有抵押、偿付是有保证的。

（三）建立货币互换签订和动用效果评估体系

双边本币互换协议可以在稳定互换国之间的投资和贸易，维护币值稳定和解决市场流动性短缺以及应对金融危机等方面起到积极的作用。因此我们建议建立货币互换签订和动用效果评估指标体系以期对上述作用的实际效果进行评估。

鉴于我国的货币互换协议多以促进双边贸易和投资为主，因此，我们建议以互换额度实际的动用金额和次数来评估动用效果，比如以实际动用金额在双边贸易中的比重来定量衡量货币互换协议在促进互换协议签订国之间的贸易和投资。在互换资金动用后，以资金提供方货币的在岸利率和离岸利率之间的差额（该值越接近0，说明动用的互换资金对解决市场的流动性短缺问题的效果就越好）来定量衡量货币互换协议对解决市场流动性效果的高低的标准。以互换协议对方动用人民币资金为例，可以以上海人民币银行间同业拆放利率作为在岸人民币利率的价格，以香港人民币银行间同业拆息利率作为离岸人民币利率价格。

本文仅代表个人观点，并不反映供职单位意见。

参考文献

[1]胡晓炼.跨境投融资人民币业务：政策与实务[M].北京：中国金融出版社，2013.122.

[2]付俊文.货币互换工具的理论与应用：美联储的实践与启示[J].金融理论与实践，2011.9.

[3]William A.Allen and Richhild Moessner.Basel，Central bank co-operation and international liquidity in the financial crisis of 2008-9[R]，Working Paper No 310 .

[4]http：//www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20131031a.htm.

[5]William A.Allen and Richhild Moessner.Basel，Central bank co-operation and international liquidity in the financial crisis of 2008-9[R]，Working Paper No310.

[6]Federal Open Market Committee （2008b），Minutes of the Federal Open Market Committee October 28-29，2008，http：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20081029.pdf.

[7]顾延善、王宁.中韩货币互换项下韩元贷款启用机制研究[J].金融发展研究，2014.7.

作者简介：宋新伟（1975-），男，河南驻马店人，现供职于中国人民银行青岛市中心支行，法学硕士，研究方向：国际金融、国际金融法。