国家召唤牛市

杨帅

毫无疑问，这一轮牛市有着明显的政府推动的痕迹。

无论是暴跌之后新华社发文力挺“慢牛”，还是央行降准降息，都给如今的股市带来浓浓的“政策牛”的味道。

问题是，中央政府推高股市，用意何在？

侠之大者，为国出钱

其实政府的目的，就摆在一次次的发言之中，清楚明了。

比如6月26日“2015年陆家嘴论坛”上，证监会主席肖钢发表主题演讲，开篇就说道：“以前以大型企业主导科技创新的格局显著改变，中小型企业科技创新创业的优势日益凸显。科技型企业成长、壮大的周期也比过去大为缩短，不断地为各国经济社会发展注入新的动力和活力。

“科技创新创业的风险特征不同于成熟型产业经济行为，必须高度依赖资本，因为靠自身的积累和银行贷款往往是不现实的。因此，加快健全适应创新创业的多层次资本市场体系，提供全面系统的投融资服务就显得至关重要。”

简单说，中央希望通过火热的股市解决中小企业融资难问题，从而为中国经济增长提供新动力。

缓解经济下行压力，同时完成经济转型，是习李这一届政府的重要历史任务。投资房地产拉动经济的模式在他们上任之初就走到了尽头，经济发展需要更精细的方式。于是，鼓励创业、鼓励科技创新、扶持中小企业发展，在近年来反复被提及。

新的经济增长点，在于高科技产业，在于服务行业。

问题是，这些行业融资难，尤其是间接融资难。

所谓“间接融资”，就是储户往银行存钱，企业再向银行借钱，区别于“直接融资”——企业直接通过发行股票与债券借钱。在市场经济主导的美国，直接融资存量占到金融资产总额的80%以上，而日本、德国乃至印度、巴西等国家，直接融资占比也在70%左右。

在中国，这个数字不到40%。

几年前的楼市火热造就了银行的强势，“晴天借伞，雨天收伞”更是成为常态，资本雄厚的央企国企不缺钱也要去送，新兴民企却是想借钱也借不来。即便李克强总理三令五申，呼吁放开对小微企业的信贷支持，各大银行出于稳健经营的考虑，还是不为所动。据统计，目前全国中小企业有4300多万家，占企业总数的99%以上，但中小企业银行贷款占比却不足20%。融资成本居高不下，企业经营屡遭掣肘，成为新兴经济发展的重大难题。

在此局面下，李总理在今年的政府工作报告中明确提出：“提高直接融资比重，降低社会融资成本，让更多的金融活水流向实体经济。”

在资金供给和资金需求之间建立直接联系，较之银行贷款存在明显的成本优势。但是幫中小企业找钱，钱从哪儿来？既然要扭转间接融资比重过高的局面，自然不能通过扩大广义货币供应量来“发钱”。

解决问题的关键，在于中国的每一户家庭。

“居民储蓄率超过50%，居世界第一。”前两年类似的新闻，我们都看过不少。鼓励居民将存到银行的50万亿拿出来，这就是中央政府心目中的“金融活水”。

牛市带来的赚钱效应，就像毛驴面前的萝卜，吸引着每一个人携款入场。

“侠之大者，为国出钱”，时代正在召唤。

注册制改革

历次“国家牛市”，中央都有着明确的目的，此前是国企改革与股权分置改革，这一次则是助力中小企业，实现经济转型。

问题是，股市里的钱变成中小企业的钱，还差一步。

注册制改革，为此而来。

所谓“注册制”，与股票发行中的“审批制”和“核准制”相对，是指证券发行人的申请材料只要全面、准确、真实、及时，证券监管机构就无权进行其他资质审核或价值判断，股票的好坏留给市场自行判定。这类发行制度在美国、日本等多数市场经济国家实行，无疑使发行程序更高效，也大大降低了企业的上市门槛。

去年3月5日，肖钢表示，正在推进股票发行注册制改革，2014年的主要任务是形成改革方案，当年注册制不会实施，但将逐步实现过渡，正式实施要待证券法修改之后。

今年3月5日，肖钢表示，2015年将实施注册制，待《证券法》修订完成正式实施起，注册制即可落地。

连续两年进入政府工作报告，也该成事了。

回想一年之前，IPO“堰塞湖”现象被媒体广泛报道，而如今牛市之下，新增IPO如开闸泄洪一般涌来。截至6月24日证监会核准28家公司的首发申请，今年已有9批，总计218家IPO获准发行。

多数观察者认为，现在的IPO发行节奏，是在为未来注册制实行之后新股发行的真实节奏做演练。按照近来每月发行两批新股的情况来看，基本速率就是一批新股申购完毕，新一轮IPO批文随即下发。

预计现有IPO存量压力减小之后，股票发行注册制就会随之推出。

钱从老百姓的口袋里流入股市，再通过注册制改革流入一级市场，成为新兴企业的“活水”，这条金融运河才算打通。

国泰君安首席宏观分析师任泽平在其研究报告中指出，当前中国金融结构严重滞后于经济结构转型升级。未来有望大发展的高端制造业、现代服务业、民营中小企业等都是轻资产、重知识、高技术、高风险的行业，当前以银行间接融资为主的金融结构不能有效支持产业升级。推动转型创新、去杠杆、降低企业融资成本的关键是推动股权融资崛起。注册制将降低企业上市门槛、上市成本并提高市场效率，有利于提高企业直接融资规模，优化融资结构。

此外，在他看来，注册制还会激发创新创业活力促进转型。“注册制改革中明确提出取消股票发行的持续盈利条件，这可以让那些现阶段无法盈利但却拥有较高成长性的企业直接受益。直接融资比例的提高，将畅通VC（风险投资）、PE（私募股权投资）的退出渠道，激发创新创业活力。”

因此，说一句略显武断的话，在注册制开闸，完成其解决中小企业融资难题的历史使命之前，中央政府不会，至少是不愿让此次牛市“熄火”的。

愿望美好，现实呢？

“虽然我们对长期的金融时代坚信不疑，但是我个人对下半年的资本市场相对谨慎。因为驱动资本市场的三头牛，杠杆牛、资金牛和改革牛，现在前两头好像都要跑掉了，只剩下了改革牛。”海通证券分析师姜超近日说道。

的确，端午节以来的股市巨幅震荡，让不少观察者对于“国家牛市”的信心越来越少。

毕竟，多数人是抱着投机的心态走进去的，不是真打算做“侠之大者”，不可能以自身家当检验政府的调控能力。有人预计注册制会在第四季度落地，牛市能撑到第四季度吗？人人心中都是问号。

有一位分析师的比喻很形象：“这一轮牛市涨成这样，就好比出去吃饭，大家吃的是流水席，前面的人吃完了都拍屁股走人了，最后吃的人是要买单的。所以现在已经不能坐着吃了，要站着吃，而且还要站在门口吃，情况不对随时准备开溜，绝对不能买单！因为别人已经吃了好几年了，这个单是买不起的。”

同时，当股市中多数人抱着投机心态时，这种股市究竟能给实体经济带来多少推动力，也令人怀疑。二级市场资金空转，一级市场冷冷清清，是中国金融体系一直存在的问题。注册制改革后，资金就能转移到中小企业那里吗？

中信证券固定收益研究部主管邓海清认为，房地产的一级市场好歹直接产生GDP——上游的原材料、中游的建材、下游的装修家电等等。股票泡沫与房地产泡沫相比，对经济的直接贡献可能更小。而且，“股市上涨并不一定会降低融资成本，相反可能导致融资成本上升。在央行不‘大放水的情况下，股票牛市往往对应债券熊市，这就是所谓‘股债跷跷板效应。”

为了吸引资金，如今的政府必然不会刺破股市泡沫。而为了避免过度投机影响实际生产、投资和消费，政府也不会鼓励泡沫。进退之间，真是难拿捏。但为了催生新经济，走出中等收入陷阱，或许也不得不冒险为之。

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