融资融券是把双刃剑

池子龙

融资融券是把双刃剑——涨时助涨，跌时助跌。

在“两融”以前的牛市中，你可以忽略这一点，因为那时候A股没有这把“双刃剑”。

在这一轮牛市中，你必须时时警惕，因为这把双刃剑犹如一把达摩克利斯之剑，时时悬在你的头上。

近期市场交易的波动加剧，说明A股的两融交易也不例外——融资盘集中的证券股，一个小时内可以从涨停到跌停。在后面的行情中，这把双刃剑的“剑气”将更盛。

国外两融交易：助涨助跌

在融资融券业务普遍流行后，投资者通过融资或者融券来进行操作，借入更多的资金或证券助推标的证券的上涨和下跌。市场波动性随即增大，助长市场的投机气氛。

在国外成熟的证券市场，投资者专业程度普遍较高，但这种涨时买涨，跌时买跌的现象仍普遍存在。如图1，美国纽交所统计数据显示，当标普500指数处于上升阶段时，整个市场的融资融券多空强度随之上升，反之则下降。

图2中的日本股票市场也有同样的规律。

国内两融交易同样助涨助跌

在国内，这种助涨杀跌的情况则略有不同。由于我国不少机构不愿意出借券源给证金公司，再加上一些券商本身也不愿意冒风险把自有券源出借，导致目前转融券市场、两融市场已基本处于无券可融的状态。因此在熊市阶段，融资融券很难起到“助跌”的作用，反而此时很多喜欢“抄底”的投资者融资购买股票从而对市场起到一定程度的稳定作用。

然而在牛市阶段，国内融资融券的“助涨”作用则比国外更明显。某国内券商人士指出国内市场很多流通股实际流通性并不如国外的强，因此相比国外来说，活跃的融资盘对个股的影响力度相对更大。其中，这种现象在国内流通盘较小的创业板的融资标的体现得更加明显。

以上人士同时指出，信用账户里的大部分资金操作是以短线交易为主，基本很少有超过1周的融资，因此换手率明显高于市场整体，基本要达到市场整体换手率的6倍之多。在他们看来，融资融券的灵活性，就是为了适应市场波动的最好工具。基本上他们一年的交易日中，只有很少量的是持有资金的。某信用账户使用者就表示，在他看来，融资成本需要控制，因此必须快进快出。如此一来，在牛市中股票大幅上涨后的整理阶段，融资融券交易会使之震荡更剧烈，因为短线交易的融资盘每当大盘有任何风吹草动，就会大量抛出获利了结。

另外，融资融券业务通过引入信用交易而具有杠杆效应，使得投机资金操纵市场变得更加容易，易引起市场的巨幅波动，损害投资者的利益。

在极端的情况下，如果投资者对未来有良好的预期并一直做多，融资可能导致信贷等资金大量进入证券市场，现货市场产生大量的泡沫，积累金融风险；而在经济出现衰退，市场萧条的情况下，投资者一致做空，融券又使现货市场大幅下跌，甚至引发市场危机。现货市场的大幅波动也会极大地损坏股指期货市场，融资融券业务增大了整个金融体系的系统性风险。

助涨助跌：看看这些个股的历史

广汇能源（600256）是融资融券助涨助跌的一个经典例子。交易所数据显示，自2012年6月29日到2013年6月28日，广汇能源的融资余额从7.37亿元增长至45.40亿元，高峰出现2013年6月25日，为48.36亿元。这一数字大约相当于广汇能源当日流通市值的13%。

在融资盘支撑下，该股在上述期间涨幅明显超越大盘。但好景不长，随着公司业绩下滑，资金链承压，财务造价传闻等利空打压，融资持仓的投资者态度出现反转，争先恐后执行平仓，造成随后两段明显的快速猛烈的杀跌现象。

除了助涨助跌外，在以上的例子中也体现了融资融券领域一个普遍的规律：一旦个股的融资盘达到流通盘的10%或以上（这个参考数值具体还要看个股流通盘中的股权结构），则对股价的推动力明显减弱。

举例而言，如表1（由于近期创业板指数和中小板指数明显滞涨，我们不考虑下表中这两个板块中的股票），电广传媒（000917）、鹏欣资源（600490）和海岛建设（600515）目前融余额占流通市值比高企，分别达到22.01%，20.03%和19.24%。而最近在沪深指数表现强劲的情况下，以上股票表现远远落后于所属指数。虽然一拖股份（601038）和怡球资源（601388）最近也有一波拉升，但此后回落幅度也不小，总体还是跟不上指数。

分析其原因，这可能是除去大股东所持有的流通股和长线资金所持的流通股之后，多数股票的实际自由流通盘并不高，其中只有小部分活跃，所以当融资余额比例高企时，融资余额增速就会明显下降，换言之，持续买入的动力就已经减弱了，多头力量衰竭，此时股票的空头就会占据优势。

两融操作风格：不同类型的投资者

根据统计，中小户偏爱于利用信用账户购买大股票。这也许跟融资融券交易在A股正式启动以来，大股票基本都经历了长时间的大幅下跌有关。因为在此情况下，中小户认为这类大股票已经在底部，很难再有下跌空间，并且走势比较稳健，融资购买比较安全。毕竟信用交易本身风险比较大，如果融资购买公司经营风险和股价波动风险都比较大的中小股票，那么风险则进一步放大。因此，风险承受能力较低的中小户很多是融资买银行股，并且在跌的时候基本不止损，继续持有待涨，但这同时也增加了融资成本。

而大客户大多是融资购买中小股票为主，看的是市场热点、公司的重组信息、成长性等。根据券商统计，他们的胜算几率更大，并且因为风险承受能力强，敢于严格止损，表现在发生多杀多的融资盘踩踏事件上，大客户的操作和行动能力比较强。此外因为今年的市场并购重组盛行，一些机构投资者所持有的股票如果停牌会想到要拿去质押融资，增加流动性和杠杆率，市场主题切换较快也更有利于这类投资者。

基于以上不同类型投资者操作习惯的不同，近两年由于中小盘大行其道而产生了二者收益的巨大差别。