国电电力 低估值高增长

李文友+梁海松

即使近三年的利润总额实现了每年近30亿元的递增，国电电力（600795.SH）总经理冯树臣仍不敢有丝毫的懈怠。作为中国国电集团公司（以下称国电集团）发电业务的整合平台和重要的融资窗口，国电电力不仅有业绩上的直接压力，而且肩负着集团改革发展的重担。

“我们的工作成效直接影响着集团公司的工作成果。”冯树臣告诉《英才》记者，国电电力一方面要贯彻落实集团层面的发展战略，同时还要发挥上市公司的优势，在规范运作、管理创新、体制机制创新方面深入探索，为集团层面改革发展提供经验。

2013年国电电力营业收入达到663.07亿元，同比增长7.04%;实现利润总额110.99亿元，同比增加36.5%;归属于母公司净利润62.79亿元，同比增长21.85%。这是国电电力上市以来经营业绩最佳的一年。

历经市场跌宕和资本市场淬炼，这样的答卷对国电电力而言来之不易。冯树臣分析，过去一年里，发电量稳步增长以及旗下新能源企业的快速发展是公司营业收入提升的主要原因。换个角度讲，这一成果既有近两年来煤炭市场下行因素，但更离不开国电电力近年来在经营管理上的提升。

调资产布局

在过去五年中，国电电力秉持“新能源引领转型，实现绿色发展”的发展战略，将公司发展的重点放在清洁高效火电和风电、水电、太阳能等可再生能源项目上。

“我们最熟悉最精通的还是发电，所以必须把主业做起来，这是国资委对我们央企的要求，也是我们在发展过程中总结出来的经验。”如今时值电力体制改革的新局点，大型发电企业的发展也进入了一个新的时期。冯树臣告诉《英才》记者，随着产业趋势的新变化，国电电力发展战略将突出“做强主业，转型升级”的核心主题。

目前，火电利润占公司总利润70%以上。作为公司的核心主业，火电无疑关乎着国电电力的整体发展。国电电力这些年优化业务结构的一个重要举措就是加快优化火电结构，同时优化电力资产布局。

综合业内观察人士的分析，煤电联动政策及电价市场化改革将使火电行业周期性减弱，盈利稳定性增强。处于东部沿海，机组容量大参数高，运输便捷或者位于内陆有煤炭资源优势，同时电量送出有保障的火电机组将获得持续性的竞争优势，火电企业间盈利将持续分化。

据冯树臣介绍，国电电力处于内陆地区的项目重点依托煤电基地和特高压输电通道，开发煤电一体化外送电项目。

同时，依托运输便利的铁路和港口优势，在东部经济发达、缺电区域（包括沿海一线）开发港口和路口电源项目。

截至2014上半年，在国电电力2985.75万千瓦的火电装机容量中，30万千瓦及以上机组占了91.23%，60万千瓦级以上机组占57.33%，清洁高效环保的大容量机组及热电联产机组已经成为国电电力火电机组的主力军。

此外，水电成为国电电力得以持续发展的另一个重要支撑。国电电力拥有大渡河干支流1800万千瓦和西藏帕隆藏布流域约1080万千瓦水电资源开发权，形成了以新疆、西藏和四川大渡河流域为主的“两区一流域”开发格局。

大渡河公司已取得该河流域共计18座梯级电站的开发权。目前大渡河公司已实现投产装机629万千瓦;未来三至四年将有枕头坝一级、大岗山等电站的536万千瓦在建机组陆续投产。经过几年的高投入，大渡河水电正迎来投资回报期，随着水电机组陆续投产，将对未来几年公司业绩提升起到重要作用。

如今，国电电力的清洁可再生能源（水电、风电、太阳能发电）装机占公司总装机容量的28.2%，已位居五大发电集团核心上市公司的首位。虽然近年对于风电和光伏等新能源的发展颇有争议，但冯树臣认为还是要事观长远，“未来火电和水电的成本价格都可能是缓慢上行的趋势，但风电和太阳能都是下行趋势，以后新能源的差异化优势会进一步体现出来。”

从2009年开始，国电电力陆续在全国19个省区布局风电，实现了风电的快速发展，装机量由起初的22万千瓦跃增至300万千瓦。最近两年，公司将风电开发重心由北部向中东南部地区转移，重点开发资源条件好、消纳能力强的地区风电项目。国电电力目前光伏投产规模为19.2万千瓦，储备资源约400万千瓦，主要分布在西部光资源较丰富区域。

今后国电电力将进一步优化电源装机结构，预计未来五年，公司总装机将达到6190万千瓦。其中，火电装机4060万千瓦，清洁可再生能源（风、水、天然气、太阳能）装机2130万千瓦，火电60万千瓦及以上机组占火电装机的65%，清洁可再生能源装机占公司总装机的35%。

选择性退出

对于相关资产资源的并购和出售，国电电力遵循企业发展战略框架，突出是质量和效益。同时，围绕主业整合内部资源，加快清理低效无效资产，提高资产运营质量。

6月5日，国电电力与甘肃省电力投资集团有限责任公司在京签署了国电电力武威发电有限公司股权转让协议。冯树臣告诉《英才》记者，从资产的区域性布局来看，武威项目符合国电电力的需求。但这一项目两个35万超临界机组烧的新疆哈密的煤，距离很远，成本较高。如果本地能配一些煤炭资源给这个项目，煤供将更有保障，且成本会有所降低，“但这一诉求很难协调，所以从效益角度考虑，我们最终选择退出。”

曾经让大型电力公司趋之若鹜的小水电资产，如今也在国电电力的处置之列，“虽然小水电也在我们主业的范畴之内，但是太分散，管理成本高，效率不是很好”。冯树臣的体会是“多大的公司干多大的事”，作为全国性的电力企业，还是要做一些有一定规模的项目，“用高射炮打蚊子肯定是不经济的，但是用苍蝇拍打蚊子它就是合适的”。一些小水电项目转让给地方的小企业后，实现属地化管理，效益得以体现，对双方而言都是不错的选择。

在资产处置方面，国电退出煤化工成为业界关注的一大焦点。

国电电力曾在今年4月中旬发布公告，通过了煤化工股权转让等议案。国电电力控股子公司国电英力特能源化工集团股份有限公司拟将所持有的国电中国石化宁夏能源化工有限公司45%的股权转让给中国石化长城能源化工有限公司。该部分资产评估价格为25.93亿元。国电电力称，转让后，该公司仅通过控股子公司英力特集团持有宁东公司5%的股权，基本上退出了煤化工业务领域。endprint

作为中石化和国电集团联姻的项目，宁东公司于2013年5月揭牌成立。不过在宁东公司成立不到一年的时间里，国电电力一方退意坚决。国电电力转让煤化工股权，成为众多电力企业退出煤化工产业的非典型性案例。

数据显示，在煤化工的投资主体构成中，电力行业分量不轻，从国内煤制气项目总产能来看，截至2013年底，电力行业投资产能为320亿立方米/年，占比14%。

但隔行如隔山，煤化工产业对于资金、技术、管理等各方面要求较高。电力企业在煤化工技术、人才等方面都无疑存在短板。而要建起覆盖全国的销售网络，更是费时费力。

银河证券分析师邹序元认为，从业绩角度分析，化工业务的稳定性和盈利性存在不确定性，对公司总体盈利有很大影响，本次转让将消除业绩拖累的风险。本次转让将显著减轻公司的资本开支压力，强化公司资产负债表的可靠性，增强中长期现金流。

“过去在电力行业较困难的时候，我们尝试了多元发展，但走了一段后发现其中的风险是很大的”，冯树臣告诉《英才》记者，“我们要把有限的资源集中到主业发展上来，避免盲目规模扩张，防止产业链过度延伸，不涉足不熟悉、干不了、也干不好的领域，防范和规避资产运营风险，实现企业健康可持续发展”。

推动整体上市

随着电力改革的逐步深入，资产注入和整体上市成为较长时期内电力行业的主题之一。有观察人士认为，最可行的整合方向是集团持续向上市公司注入资产，实现“分步整体上市”或“分区域整体上市”。

2014年7月30日，国电电力发布公告，国电集团将继续坚持整体上市战略，继续将国电电力作为常规发电业务整合平台，逐步将火电及水电业务资产注入国电电力。

冯树臣告诉《英才》记者，对于注入国电电力的发电业务资产，盈利能力应符合注入上市公司条件，最近三个会计年度加权平均净资产收益率的平均值不低于10%，并在三年内完成资产注入。

目前国电集团拥有国电电力、长源电力、英力特、平庄能源、龙源技术等5家国内A股上市公司和龙源电力1家香港H股上市公司。随着此次国资和电力改革的不断深入，国电集团借机腾挪资产输血国电电力。

此外，冯树臣还表示，国电电力将进一步重视和加强市值管理。近年来，国电电力股票在二级市场走势欠佳，2013全年下跌6%，今年以来有所上涨。冯树臣总结这些年的走势，一是受大盘整体因素影响，二是受电力行业自身因素的困扰，从估值上看，国电电力股票目前市盈率在6倍左右，市净率1倍左右，在A股上市的电力企业中处于偏低水平。

近期随着沪港通的开通，将有助于A股市场的低估值大盘蓝筹股的估值修复，带来一定的投资机会。今年9月，在沪港通实施前夕，冯树臣带领团队赴香港参加推介会，与境外投资者进行了充分的沟通和交流，为发展壮大境外投资者队伍打下了良好基础。“沪港通实施后，公司将借助沪港通平台，进一步加强与各方投资者的沟通，扩大投资群体范围，推介公司股票投资价值，提升公司市值水平。”冯树臣告诉《英才》记者。endprint