北京信威借壳之惑

郑元春

一家业绩相当“优质”的高成长企业，竟然屡屡上市未果，最后以大象之躯蜗居于体量不足自身1/10的壳内，其迅速膨胀的利润确实像其收购报告书中所述的那么靓丽吗？

42岁的王靖有很多个身份，其中，最广为人知的至少有两个。

一个是尼加拉瓜政府与中国香港尼加拉瓜运河开发投资有限公司的唯一创始股东。这家2012年8月20日才注册成立的公司，在尼加拉瓜承建了一条全长近300公里，连接太平洋和加勒比海，造价500亿美元的大运河——这将是世界历史上规模最宏大的工程之一。

另一个是北京信威通信技术股份有限公司（下称北京信威）董事长兼总裁，这家总部设于北京中关村软件园的科技公司，拥有中国自主知识产权3G标准TD-SCDMA的多项核心专利，自主研发的下一代无线宽带技术McWill也正在全球多个国家市场展开市场冲刺。

现在，王靖多年的夙愿终于得以实现，同时他也增加了一个新的身份——中创信测控股股东及实际控制人。

上市守望者

王靖关于北京信威上市的梦已经做了7年之久。这7年间，北京信威历经数次IPO，但都遭遇中途流产。7月初，北京信威借壳中创信测这场资本大剧尘埃落定，王靖终于实现了他的北京信威上市梦。在这场大剧中，北京信威不仅给投资者呈现出靓丽的财务数据，更是让隐藏在北京信威身后的近20家PE机构成为了大赢家。

要了解整个故事，还需要把时针拨回到2013年。当年9月26日，中创信测正式发布公告被北京信威借壳。公告一出，即引起资本市场上的轩然大波。原因很简单，这是一场截至当时整个A股市场上最大的借壳重组。

更引人注意的是，截至2013年6月30日，北京信威全部股东权益预估值约278.55亿元，而且仅上半年就实现净利润16.80亿元。与此形成鲜明对比的是，彼时的中创信测停牌前总股本为1.39亿股，总市值约为11.75亿元。重组后，中创信测总股本将增至37.82亿股，按照公司本次停牌前20.51元/股的价格计算，公司市值将达到775亿元。公司俨然一跃成为通信行业的“大象”。

上演“蛇吞象”的中创信测股价就此突飞猛进，连续拉出了12个涨停。但这并不能掩盖业内专家对这幕资本大剧的担忧。北京信威当时业务主要应用于油田、电力、民航、特种通信等大型行业信息化专网领域。同时，北京信威着力发展海外公共通信网络市场，其产品和服务已进入美国、俄罗斯等多个国家市场。

一方面，根据公告，北京信威资产主要业务收入来自其柬埔寨和乌克兰项目。从2012年12月起，北京信威及其子公司陆续与乌克兰项目合作方签订了约24亿元的McWiLL软件及核心网销售合同，并为项目融资提供了部分担保。但是随着乌克兰局势的紧张，该项目的风险也在加大。

另一方面，在当时来说，此次重组资产评估有点离谱，风险比较大，北京信威曾经在市场寻找投行方，但是多家投行担心风险而拒绝。北京信威主要是以SCDMA技术为代表的“大灵通”技术及其硬件系统，这种技术相当于2G时代的技术，适合人口较小相对落后的国家。如果该技术在柬埔寨能够成功，建设网络，将是一个比较经典的转型，但是如果该计划遭遇挫折，将影响公司的发展。

在外界看来，王靖虽然急于上市，但对他来说钱似乎并不是问题。他曾表示已有数家华尔街投行及主权基金表达投资兴趣，国开行及中投集团亦有可能加入，同时香尼投资已经开始与包括大型能源企业在内的公司进行投资接洽。

在信威借壳上市的重要关口，已经有股民在猜测“其实信威上市不是为了做通信，有LTE就够了，目标是在收购大洋新河，也许借壳上市后不久就再次停牌增发收购大洋新河，50年再续50年运河控股权，是多少利润看看巴拿马运河就知道。”

不顺利的牵手

正当中创信测和北京信威在重组道路上快乐地携手前进时，信威通信及其股东之间的内部纠纷，却让重组蒙上了阴影。

2013年最后一天，中创信测发布公告称，公司收到重组方北京信威的重大事项说明，北京信威及股东王靖、王庆辉、蒋宁与新疆光大金控股权投资合伙企业（有限合伙）、光大金控（天津）创业投资有限公司之间因投资协议中对赌及相关事宜发生争议。

2013年12月2日，天津光大向北京仲裁委员会提起仲裁申请，请求裁决北京信威立即办理天津光大已经支付的首期增资对价的验资手续；裁决北京信威根据天津光大出资时的公司注册资本及天津光大出资金额确定天津光大的持股数额和比例；裁决北京信威根据其于2013年1月进行的资本公积转增注册资本方案相应调整天津光大持有的北京信威股份数额并办理工商变更登记；裁决北京信威向天津光大支付延迟办理前述仲裁请求事项的违约金333.6万元等。

蹊跷的是，根据中创信测2013年9月27日披露的重组预案，在北京信威的股东名单里未发现天津光大。另外，发生争议的新疆光大所持有的北京信威部分股份也未参与此次资产重组。

事情原委很快就弄清楚了，原来是2012年5月7日，新疆光大曾与信威通信及其实际控制人王靖，股东王庆辉、蒋宁签署了业绩对赌协议。尽管王靖等在重组方案中表示将与新疆光大友好协商解决此事，但很显然目前的情况十分不友好。

据了解，监管层此前曾明确表示，上市时间对赌协议、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等五类PE对赌协议，都属IPO审核禁区；签有此类协议的公司都必须在上市前完成清理。

在市场分析人士看来，如果北京信威无法解除对赌协议，其借壳计划将大受影响。中创信测高层也坦承，“突遇此事，公司颇为被动。公司目前只能耐心等待，并督促北京信威及其股东王靖、王庆辉、蒋宁尽快妥善处理上述争议事项。”

直至进入2014年，这场小风波才最终尘埃落定，所幸的是，并没有影响重组上市的最终结果。

事实上，这并非王靖的首次借壳尝试。北京信威最早是与中国嘉陵在商谈借壳事宜，当时的财务顾问为海通证券。endprint

2013年6月18日，中国嘉陵公告称，控股股东中国南方工业集团正在酝酿与公司有关的重大事项，公司股票停牌。7月29日，中国嘉陵证实拟进行重大资产重组，并组织相关中介机构开展审计、评估、法律及财务顾问等各项工作。

然而事实进展的并不顺利。到9月9日，中国嘉陵宣布终止筹划重大资产重组事项，理由是：“由于各方难以就资产重组事宜达成一致意见……相关各方决定终止本次资产重组事项。”

一位了解此次交易的市场人士透露：“中国嘉陵的总股本达6.87亿股，与信威通信的体量是比较匹配的，是一个比较理想的借壳对象。而且中国嘉陵自身业绩不佳，重组是一条较好的出路。最后之所以没有成功，只能说是各人有各人的考虑，并不是所有人都期盼重组。”

虽然中国嘉陵直到9月9日才对外宣布重组失败，但当事方在此前便已明了事态之不可为，北京信威在此之前便开始另觅他壳。“北京信威是在有关方面的推荐下，才与中创信测接触的。”北京信威市场人士称。

看不懂的模式

“看来北京信威现在基本没钱了，或许再次向PE伸手也可能没人愿意舍命相投了，所以此次准备向股市伸手，所谓的配套融资就是一种低价吸引新的机构投资者进入的方法。”对于北京信威的迫切上市需求，一位分析人士判断。由于PE在北京信威的发展过程中出了大力，目前受套其中却无法套现。这是北京信威急于借壳上市不再等待IPO重启的原因之一。

就在市场各路资金追逐中创信测的借壳概念时，一位分析人士直指借壳方北京信威存在虚增资产的可能。他结合该公司的财务数据表示：“北京信威2012年和2013年上半年营收基本上全是应收款项，其目前经营上基本没有现金流入，营收和利润均以虚账为主，存在为上市提高估值而财务造假的可能”。

2011年、2012年，信威通信实现净利润分别为56899万元和49113万元，而到2013年上半年，净利润骤增至167939万元。上半年北京信威的毛利率达到了惊人的89.98%。这个观点马上得到了一位财务总监的认同。该财务总监对记者表示：“若上市公司的应收账款翻倍增长，其存在虚增资产的可能性很大。”

即使撇开北京信威是否存在虚增资产不说，该公司巨额应收款的收回和为买方提供的贷款担保存在的风险就足以让投资者绷紧心弦。北京信威24.91亿元的应收账款集中度很高，主要是为乌克兰项目供应设备及软件，应收中国成套工程有限公司的货款约22亿元。而该笔货款的支付期限却一推再推，由最初的2013年6月30日前推迟至12月31日前，并允许分批支付。

北京信威还为设备及软件的外国买方的融资提供了担保，且担保金额巨大。公告显示，北京信威在柬埔寨项目上为买方的融资以存单质押方式提供共计20.05亿元的担保，而买方还款义务将依靠项目建网后的运营收入逐步履行，还款周期较长，并受项目所在地的政治、法律政策等方面的影响。

对此，北京一位市场人士认为，国外的市场环境较为复杂，担保难免存在较大的风险，如果买方的贷款违约，北京信威势必将承担巨大的损失。

此外，最令市场看不懂的是，北京信威盈利能力的持续性。北京信威的应收账款大幅增加。2012年期末应收账款为5.55亿元，2013年6月30日应收账款为24.91亿元，增幅 348.83%。“今年上半年，北京信威的营业收入为19.89亿元，还不及应收账款的数量，可见公司在现金流方面是非常紧绷的。”上海一位会计师事务所合伙人称。

而且，北京信威的业务模式，也使得市场担心应收账款能否顺利回笼。北京信威着力发展海外公共通信网络市场，目前主要为柬埔寨、乌克兰等国家大型公共通信网络提供软件及设备供应。

（资料来源：中国经营报、北京商报、证券时报、新华网、创事记、中国证券网、上海证券报）endprint