金融风险社会化的最后防线及我国的现实选择

刘 潇

当今社会，金融已经渗透到社会生活的方方面面，尤其是在互联网金融风靡全球的今天，金融全民化、全球化和虚拟化达到了前所未有的程度。同时，伴随金融发展而来的金融风险似乎也总能找到某种媒介，波及金融机构之外的经济主体，转化为实体经济风险、财政风险，甚至演变为社会风险。本文旨在通过总结金融风险社会化的一般路径，厘清防范金融风险扩散的最终责任，并提出相应的政策建议。

一、文献综述

西方经济学界对金融风险社会化的研究始于20世纪80年代，真正深入进行研究是在90年代，特别是亚洲金融危机爆发之后。其代表人物是曾在世界银行担任高级经济学家的Hana Brixi[1]。她主要围绕政府“或有债务”问题，对财政风险转化为金融风险的问题进行了政策性和技术性的研究。Hana按照政府债务来源将财政风险分为两种：一是来自财政自身的直接债务风险，二是政府因分散公共风险而承担的潜在负债风险；上述两方面的风险都与金融领域息息相关，一旦超出财政承受能力则非常容易转化为金融风险，进而影响到倚重金融业的其他产业，如地产行业等，特别是对政府与市场边界较为模糊的发展中国家而言更是如此。Allen and Gale(2000)[2]认为，理解金融危机社会化的正确角度是基于流动性的分析。他提出，在短期内流动性的供给是无弹性的，不确定性的较小变化可以导致资产价格的大幅震荡。若价格波动足够严重，银行将无法履行其刚性兑付义务，银行业危机将很快引发全面危机。

国内学者对金融风险社会化的研究始于上世纪90年代，进入21世纪后的研究成果较多。汤小青（2002）[3]认为在经济转轨的特殊历史阶段，存在体制基础、机制变革、政策导向以及财政与金融分工不明确等问题，并从上述方面挖掘了金融风险形成的历史根源，同时提出要从根本上解决金融风险财政化的问题，必须综合使用改善财政环境、完善财政和金融的制度基础等措施。杨艳（2002）[4]以及王金龙等（2004）[5]阐释了财政风险与金融风险的相互关系和互动传导机制，提出财政政策与货币政策相配合以隔离风险，并分而化之。阎坤、陈新平（2004）[6]认为，在我国社会经济转型期，金融风险财政化作为金融风险治理的特殊对策，不仅是对政府职能的一项客观要求，也是现行财政金融管理体制下的一种制度安排。但该方法只是一种过渡手段，若任其长期发展则贻害无穷，必须理顺“两个关系”，即纵向上的中央和地方关系，以及横向上的财政、银行、企业的关系。刘尚希（2006）[7]认为我国亟待建立系统有效的防范、监控和治理金融风险的快速应急制度，并应在政府整体财政风险管理框架中考虑宏观层面的金融风险，以避免重蹈“金融犯错、政府买单”的覆辙。秦海林（2010）[8]认为，在我国金融风险财政化和财政风险金融化这两种情况都客观存在，虽然短期内实现了风险的部分转嫁，但随着时间推移和风险逐渐积累，终究会以更具破坏性的方式释放出来，演化为宏观经济风险甚至社会风险，造成难以估量的后果。这一推测也得到了基于我国经济数据的实证分析的部分验证。

上述研究尽管对金融风险社会化问题有所探讨，但缺乏深入、系统分析。本文旨在厘清金融风险社会化的路径，找到防止这种演变的最后防线，并力图探索我国防范金融风险社会化的财政政策和现实选择。

二、金融风险社会化演进的一般过程

总结历史上数次金融危机爆发的过程，特别是上世纪九十年代的亚洲金融危机和2008年的美国次贷危机，不难发现，危机殃及的范围基本遵循着“金融业→国家财政→社会公众”的顺序，期间伴随着整个经济的下滑和萎缩。

上世纪90年代初，日本房地产泡沫破裂，地产股票价格急剧下挫。由于银行债权多以土地房产为抵押，因此坏账迅速膨胀。据估计，1993年日本银行业的不良资产高达150万亿日元，占当年日本GDP 475万亿日元①的近三分之一。1991年至1996年间，日本财务省为银行机构共注资10156亿日元，但无济于事，仍有21家金融机构先后被坏账问题拖累至破产。随后，日本政府紧急推出了重建金融计划，耗资60万亿日元，但未能让日本经济走出泥潭。时至今日，多年的赤字政策已使日本政府债台高筑。截至2013年6月末，包括政府债券、借款和票据融资在内的日本政府债务总额为1009万亿日元（约合11万亿美元），债务规模超过GDP的两倍。金融风险外溢造成的破坏性和持续性可见一斑。

金融风险演变为财政危机进而恶化为社会危机的另一典型案例，是美国次贷危机蔓延全球引发的欧洲主权债务危机。2007年8月，美国第五大投资银行Bear Stearns宣布旗下对冲基金停止赎回，引发市场恐慌，标志着美国次贷危机全面爆发。随后，Fannie Mae、Freddie Mac、Lehman Brothers、Merrill Lynch 以及AIG等华尔街老牌机构相继申请破产倒闭、被接管或收购。到2008年9月，危机情绪蔓延至欧洲与新兴市场国家，危机正式由国别危机、金融危机扩大为全球经济海啸。

在这个过程中，各国政府纷纷出手救市。2009年初，美国通过了7870亿美元救市方案，用于清理银行有毒资产并刺激经济；通过注资和股权置换，美国政府先后入主花旗集团、两房、AIG；同时提供3100亿美元的税收减免和750亿美元的住房援助计划。2008-2009年，欧洲各国政府的救市计划总额高达2万亿美元，其中德国政府斥资5500亿美元作为银行同业拆借的担保基金，另外安排1400亿美元向银行等金融机构直接注资；英国政府通过购买优先股等方式为银行业注资约800亿美元，并为其债务提供逾4000亿美元的政府担保，同时向市场投放3300亿美元的流动性以缓解资金紧张。

为刺激经济复苏，各国政府被迫出台宽松的货币政策和财政政策以加速市场“去杠杆化”，而为达到这一目的的手段和“副作用”反而是政府杠杆的急剧攀升，并最终导致了欧洲主权国家债务危机的恶果。2009年，希腊财政救市造成的巨额资金缺口，使得政府举债难以为继，财政赤字占GDP的比重突破12%，为欧盟设定的3%上限的四倍，世界三大评级公司相继下调希腊主权信用评级，欧债危机率先在希腊爆发。随后，葡萄牙、西班牙、爱尔兰、意大利等国接连爆发财政问题，德国、法国等欧元区主要经济体也受到冲击，失业率骤增，社会问题频发，经济危机转化为财政风险和社会风险。

上述案例显示出金融风险社会化的一般路径是：金融风险→财政风险→社会风险。不妨想象一下，在金融风险爆发的过程中，政府为挽救金融风险必须不断扩大财政支出和膨胀赤字，一旦赤字水平累积超过财政可负担的临界值，金融风险就有可能演化为财政风险。

在这种情况下，政府必须作出选择，要么破产，要么增加税收以弥补赤字或大幅度削减赤字。前者的结果类似于欧债危机，后者的结果类似于美国的财政悬崖，无论哪种结果，都是以牺牲经济发展和社会公众的福利为代价的。这意味着，国家财政是阻止金融风险社会化的最后一道防线。金融风险一旦击穿了国家财政这道最后的防线，就会演变为社会风险。

三、我国转型期金融风险社会化的主要特征

我国转型期金融风险较集中体现宏观金融领域，尤其突出的是商业银行和政策性银行的坏账风险。具体表现如下：

I2～I4亚族包含W，Mo，Sn，Bi元素组合，与F4，F7因子一致，是区内主要成矿因子；反映区内中高温热液成矿作用，该单元是寻找与构造岩浆作用相关矿产的重要区段。

一是银行不良资产率历史上曾长期居高不下。在1998年国有商业银行改制转型前，四大银行不良贷款率曾高达50%。为控制风险，当年财政部即以发行特别国债的方式为其注入资本2700亿元，随后四大银行又向资产管理公司剥离1.4万亿元不良资产。即便经过若干年的改革，在2003年末我国金融机构的16万亿元贷款余额中，不良贷款仍占20%。其中四大银行在上市之前的不良贷款率分别是工行2004年21.16%、建行2003年9.12%、中行2003年16.3%、农行2007年23.57%，远远高出世界银行业的平均水平。

二是资本充足率长期偏低。在四大银行上市前的2000年，其平均资本充足率仅为4.63%，远低于《巴塞尔协议》规定的8%的最低要求。据银监会统计，2003年我国只有8家资本充足率达标银行。2003年底，国务院决定动用3200亿元外汇储备，通过中央汇金公司对中国银行和建设银行分别注资1600亿元；2005年又为工商银行注资1000亿元。通过种种改革努力，直至2010年全国100多家银行的资本充足率才全部达标。

三是盈利水平长期偏低。以工、建、中、农上市之前的数据为例，2005年其各自年报显示的资本回报率分别为13.3%、21.59%、12.62%和13.47%，资产回报率分别为0.59%、1.11%、0.72%和0.89%，而同年渣打银行的资本回报率和资产回报率分别达到18%和1.01%，可见从历史上看我国银行盈利水平与发达国家银行仍有差距。盈利状况长期不佳，会导致商业银行无法进行有效的内源性资本金补充。由于自身抵御风险能力不足，一旦受到外部波动的冲击，将不得不寄希望于政府的救助。

西方理论界通常从机会主义、有限理性以及信息不对称等角度考察金融风险，与此不同，在我国研究金融风险必须将制度作为重要的内生变量。计划经济体制下，政府是资源配置的主导性力量，金融政策一边倒地支持国有企业融资。在经济转轨的过程中，财政职能的缺位使社会公共品的提供严重不足，一些本应由财政承担的职责由于财力的不足而无法实现。而金融迅速繁荣使国家寻找到了弥补财政缺位窘境的出路，国有商业银行成为社会资金的主要供应渠道，政府为实现经济发展目标，对国有商业银行实行“指令性贷款”等形式的干预，从而使银行资金财政化。据统计，当前我国金融资源有一半以上集中于国有或国有控股银行，而其掌握的金融资源又有70%左右流向了国有经济部门。

在这种背景下，脱胎于高度集中的计划经济体制的商业银行，鲜有独立决策的权利和动力，也缺乏市场主体的参与意识，在进行授信业务时的资信状况调查或风险评估往往流于形式，信贷双方的关系并非真正建立在财务信息和商业信用的纽带之上，而是严重依赖于政府的显性或隐性的担保。政府的万能主义倾向、企业和银行的政策性负担、银行对企业的消极性、政府对银行的指令和担保以及银行对政府的寻租等等，进一步加剧了软预算约束。这一方面致使企业倾向于拖延还债，另一方面也导致银行缺乏控制不良资产和防范金融风险的内在激励，国有企业的损失从而得以顺利转嫁给银行。由于资金长期流向低效率的企业，银行坏账越积越多，企业风险逐步演变为金融风险。

金融风险累积到一定程度，就出现了上文的不良贷款率居高不下、资本充足率不足的情况，迫使政府为维护金融稳定而斥巨资进行注资、坏账清理和资产重组。而政府一旦出手，就会激发银行等金融机构对财政“兜底”更为强烈的预期，强化其政策依赖性，削弱其防范自身风险外溢的积极性，使得国有企业、银行、政府之间的关系陷入反复的“赖账——坏账——销账”恶性循环的怪圈。

通过上文的分析，笔者认为，由于选择了渐进式改革的道路，我国的经济体制转轨具有鲜明的路径依赖特征，所衍生出的金融风险很大程度上是与体制相关的，即由制度缺陷和制度变迁造成的金融风险。从政府责任角度出发，当一个国家面临各种公共风险时，如果不能通过市场化的方式予以分散，就需要诉诸公共权力机构，尤其是当风险的产生是由于制度设计不够合理、不够健全的情况下，更需要政府出面承担公共风险，即国家财政总是要做最后的兜底。

四、我国防范金融风险社会化的现实选择

防范金融风险社会化的政策体系可以分为两个层次，一是经济层面的根本性措施，二是技术层面的操作性措施。

（一）经济层面的根本性措施

金融风险社会化程度的大小，是与整个制度结构密切相关的。在一定的社会经济发展阶段，如果制度结构合理，风险责任明确，那么金融风险在外溢之前就能在相应的层次上逐级分散，转化为财政风险的程度就比较低。反之，在制度设计滞后于社会经济发展阶段的情况下，责任主体不明晰，风险不能由各个市场主体分散承担，那么最后转移到财政上的风险就相应增加，财政承担的公共风险就会加大。

第一，根据上文的分析可知，我国金融风险的一个显著特征是其源于国有经济部门经营效率低下引致的连锁反应。因此，从宏观角度来看，必须在明确政府和市场各自分工和相互关系的基础上，调整国有经济的运行范围和产业结构。具体言之，国有经济应该退出竞争性和经营性领域，避免介入本应由市场承担的职能，减少“越位”“错位”的发生；应该把促进产业结构优化升级作为国有经济的使命，提升整个国民经济的运行效率；应进一步理顺和规范银、企、政之间的关系，从而规避隐性担保和潜在债务的产生和积聚。

就微观角度而言，应该深化国有经济（包括国有和国有控股银行）的组织形式改革。应建立现代国有企业制度，完善其法人治理结构，提高经营效率和决策效果，避免行政因素导致的低效投资和信贷决策；同时财政应强化作为出资人的监督作用，严格进行绩效考核，减少预算软约束的消极影响。

第二，政府应加强财力建设。在1997年的亚洲金融危机中，韩国、泰国都积极启动了财政手段。韩国的财政实力雄厚，不良贷款消化较快，金融重组成效显著；而泰国政府财力相对不足，尽管倾力相助仍无力回天。这种历史教训告诉我们，财政作为国家经济管理者的特殊身份，决定了财政在防范金融风险中的第一要义，就是保持自身的稳健。由于财政是防止金融风险社会化的最终防线，因此财政的安全本身就是金融风险防控链条的重要一环。

衡量财政的稳健性，应全面考虑财政负担的显性债务和隐性债务，特别是地方政府的或有债务。在我国，各级地方政府出于区域经济建设等目的，通过各种形式的投资公司而负有巨额隐形债务已成为不争的事实。当前，我国财政的迫切任务之一就是，通过体制创新来规范地方政府的融资行为，提高地方财政、特别是县乡一级财政的自生能力和可持续性。同时，在经济处于上行通道时，应未雨绸缪，做大财政“蛋糕”，为防范金融风险构筑稳固、平衡和强大的财政根基。

第三，应发展完善、系统、顺畅、有效的风险转移和分担机制安排。以美国为例，其以联邦存款保险制度为主的综合保险制度体系，构筑了金融体系安全运行的“缓冲带”。我国应继续发展包括保险、抵押、担保等在内的业务，为金融风险提供规避和转移分担的合理渠道。此外，养老、失业和医疗等社会保险制度，也为金融稳定和整个经济的平稳运行提供了良好的环境。一旦危机发生，上述制度构成的“内在缓冲器”能够为危机的救助争取时间和主动权。

（二）技术层面的措施

首先，对以商业银行为代表的金融机构而言，应全面应用新的巴塞尔协议。原巴塞尔协议没有考虑对操作风险等的应对措施。商业银行应根据不同种类风险的特点，按照各自合适的拨备率计提风险基金。此外，还应继续通过股份制改革、海外融资和业务拓展、强化信贷质量管理、大力发展中间业务和控制成本等综合途径，提高资本充足率，夯实风险应对能力的物质基础。

其次，建立全面、科学的金融风险监测指标体系。美国目前的风险预警信息系统包括全国检察数据库系统和银行机构全国桌面系统，各监管部门实现信息共享和实时交互传输，便于监管人员对不同机构的同种业务类别和风险特征进行比较分析，为金融风险的监测提供了强有力的信息技术支持；同时还通过对已出现问题银行建立纠偏机制，将单个银行的风险控制在局部范围内。我国一方面应建立事前预警指标体系，包括渠道畅通的财务报表上报制度和完善的数据采集系统，以使风险监管更具前瞻性和战略性；另一方面，应建立快速预警纠偏模型，监控风险演化过程，及时诊断、纠偏并提供信息反馈。

再次，应鼓励并合理运用金融创新。很多金融创新工具本身就是应风险对冲的要求而产生的。但是，次贷危机已经警示我们，金融创新是把“双刃剑”，在分散、转移风险的同时，也使得风险因不能及时得到化解而被长期掩盖，积累到一定程度就会破坏性地爆发。尤其是对我国这样一个转型经济体，金融创新必须建立在制度基础上，包括健全的公司治理机制、独立的行业和政府监管、完善的法律法规体系和公众风险意识等等。

第四，制定金融风险应急预案。在历次金融危机中，我国的应对措施多是紧急出台、一事一议式的，仓促而被动，缺乏系统性和连贯性。为了节约风险社会化防范中的宝贵时间，降低救助成本，争取主动权，有必要建立一整套金融风险应急预案，包括紧急支出的快速决策程序、资金来源、财政政策及其执行程序、执行控制制度及事后绩效监督等。

最后，完善金融风险防控相关的法律体系。在参考国际惯例的基础上，应根据我国国情，建立健全金融机构合并、兼并、收购、破产、接管，以及与资本市场中介机构有关的一系列法律规定，规范金融市场主体的行为，消除金融风险的潜在诱因，为防止金融风险社会化提供法律支持和保障。

注：

①资料来源：日本统计局，http://www.stat.go.jp/。

［1］Hana Polackova Brixi,马骏.财政风险管理：新理论与国际经验[M].北京：中国财政经济出版社,2003.149-181.

［2］Franklin Allen and Douglas Gale.Financial Contagion[J].Journal of Public Economy,2000,(1):1-33.

［3］汤小青.我国金融风险形成的财政政策环境和制度因素[J].金融研究,2002,(11):1-10.

［4］杨艳.财政风险与金融风险的内在联系[J].四川财政,2002,(5):26-27.

［5］王金龙，等.财政风险与金融风险[M].北京：中国财经出版社,2004.208-247.

［6］严坤,陈新平.我国当前金融风险财政化问题及对策[J].管理世界,2004,(10):21-28.

［7］刘尚希.宏观金融风险和政府财政责任[J].管理世界,2006,(6):4-7.

［8］秦海林.金融风险财政化、财政风险金融化与经济增长[J].上海金融,2010,(3):17-22.