寻找长牛的医药股

缪东航

谈到医药行业的选股，投资者关注的焦点是药企的研发能力，在售品种的好坏决定了药企目前的经营状况，而储备了多少优质的在研品种决定了药企的长期成长潜力。近期我研究了国际医药巨头辉瑞的成长历程，发现对于药企而言，销售能力的重要性或许高于研发能力。

以辉瑞最为成功的超级重磅药——立普妥为例，立普妥自1997年获美国FDA批准上市以来，累计销售额超过1000亿美元，在巅峰时期立普妥的年度销售额超过130亿美元。立普妥长期占据全球医药销售榜的冠军，是辉瑞当之无愧的印钞机。然而立普妥并不是由辉瑞自主研发的，而是辉瑞买来的。立普妥的原研厂家是华纳-兰伯特，辉瑞在1996年与华纳-兰伯特签订了合作开发协议，而立普妥的上市时间是1997年，辉瑞在立普妥上市前夕签订合作开发协议，应该没给立普妥提供任何研发上的支持。

华纳-兰伯特为什么愿意将立普妥卖给辉瑞？华纳-兰伯特看重的是辉瑞在全球强大的销售网络，辉瑞借助其销售网络把立普妥做大，然后支付给华纳-兰伯特一笔很高的专利转让费，这样双方都能获益。其实不只是立普妥，辉瑞的另外一个重磅药——塞来昔布也是通过外购专利获得。

辉瑞的销售能力为什么会强于研发能力？事实上，研发队伍的管理难度远远高于销售队伍，研发队伍越庞大，其管理难度将呈现几何级数增长。这就像对于基金公司而言，研究员的管理难度必然高于销售人员，很难有定量化的指标可以精确考核研究员的工作质量，但对于销售人员，只要约定了合适的销售提成，就能实现很好的激励。辉瑞的研发队伍很庞大，但研发效率并不高。大药企可以控制一支强大的销售队伍，却难以有效管理庞大的研发队伍。

此外，还有一个数据也充分说明了销售对于药企的重要性，2000-2011年全球累积销售额最大的化学药分别是立普妥、波利维、舒利迭、再普乐和伊那西普等，这些药分别属于辉瑞、赛诺菲、葛兰素史克、礼来和辉瑞等公司，超级重磅药的厂家都是国际著名的医药巨头，而这些医药巨头无一例外都有一支强大的全球销售队伍。

值得注意的是，创新药的销售模式一般是直销，我认为主要是由于创新药是一种全新的药品，而医生出于安全考虑，一般采取保守的治疗策略，更倾向于使用相对成熟的药品而不是创新药，这就需要药企雇佣一只专业的直销队伍做学术推广，在医院不断说服医生处方新药，并且，新药的学术推广类似于经济学中的公共产品，代理商没动力做学术推广，这项服务只能由药企提供。

综上，我认为对于一个大型的医药企业而言，研发可以平庸，但销售却不可不强。此外，医药股的投资还有以下几点需要注意：首先，我认为医药股的投资最重要的是耐心，新药的研发周期长达10多年，而且耗资巨大，因此，一个具备长期成长潜力的医药企业，必然是在不断烧钱，而且短期还看不到回报；其次，新药的研发周期长，也导致了医药企业的基本面变化很慢，因此投资医药股时，关注估值的波动可能收益更高；最后，我觉得不用过分关注药企的产能，时刻铭记医药股是消费股，消费股最重要的永远是产品和营销。