宏观审慎监管与金融稳定

黄华继，钱士键

(安徽财经大学金融学院，安徽 蚌埠 233030)

近年来，宏观审慎监管(macro－prudential supervision)这一术语经常被金融监管者，学者以及各种研究金融监管的文献所提及，对这一术语的热衷是始于亚洲金融危机之后。上世纪90年代末以来，虽然世界经济在整体上保持了良好的增长势头，但金融市场剧烈波动也是与日俱增，带来的各种金融危机使实体经济损失成本不断攀升。由此产生了对微观审慎监管(micro－prudential supervision)体系能否维护金融系统稳定的质疑。因此，金融监管应该在保持微观审慎监管的同时更加着重宏观审慎监管。本文在现有研究的基础上力图对宏观审慎监管概念进行更清晰的梳理，探讨加强宏观审慎监管的原因，并就宏观审慎监管框架的建立提出自己的观点。

一、宏观审慎监管的概念

对宏观审慎监管的理论研究始于90年代末期，历史并不是很长，到目前为止还没有形成大家一致认可的理论体系。宏观审慎这一概念也没有统一的定义，但通过与其“反义词”微观审慎相比较能够使我们全面把握宏观审慎的要旨。

1．监管对象

宏观审慎监管以整个金融市场为监管对象，监管范围包括银行、证劵、保险、基金，既强调场内监管也注重场外(OTC)监管。而微观审慎监管主要是以金融市场中个体金融机构为监管对象，其监管范围着重于对具有储蓄功能的金融机构的监管，而对保险、基金的监管相对较宽松，对场外衍生品市场的监管更是少之又少。

2．监管目标

宏观审慎监管的目的是维护金融市场的整体稳定性，从而保持GDP 平稳增长，间接维护消费者利益。微观审慎监管则是为了避免个体金融机构危机，直接达到保护消费者利益的目的，确保消费者对金融机构的信心。为了更好理解二者之间的区别，我们以一组投资组合为例。假设有一种投资组合由多种股票组成，宏观审慎监管关注投资组合整体的收益，而不是某一种股票的收益。因为在同一组合中，一种股票的损失必将由另一种股票的收益所弥补，所以，对投资者来讲，关注整体的收益是最优化策略，投资时注重这些股票的比例即可。而微观审慎注重于每一种股票的收益，而不考虑各种股票组合在一起的整体效果。

3．对待风险的态度

由于二者监管的对象不同，对风险的态度也各异。宏观审慎监管以整个金融体系为监管对象，因此认为，金融风险是由金融体系内生(endogenous)决定的。要保证金融体系的稳定就必须很好控制各金融机构之间共同风险暴露(common exposures)的关联性。微观审慎监管则认为对于个体金融机构来说，金融风险是外生的(exogenous)．其重心在于促使单个金融机构分散风险，而并不关心这种共同行动之间的关联性，个体理性可能导致集体的非理性。

4．监管方式

由于微观审慎监管对象众多，当前大多数国家采取了分散的监管方式。其特点是:监管机构众多，但没有那一家机构能够完全掌握整个金融市场的信息。对于大的金融机构采取的是内部控制法，即由金融机构自己设立风险模型来控制风险。这种由下而上(bottom－up)的监管方式面对当前金融机构混业金融的格局明显存在重大缺陷。

宏观审慎监管采取的是自上而下(top－down)的监管方式，即在全国范围内建立两个主要监管机构——宏观审慎机构和微观审慎机构(双峰监管模式)，宏观审慎机构主要负责对金融市场稳定性的监管。由宏观审慎机构建立宏观审慎指标，这些指标适合各类金融机构(如，杠杆率)。在宏观审慎监管政策实施中，更强调与货币政策和财政政策的配合。

通过上面的比较分析，我们能够较好的把握宏观审慎监管与微观审慎监管之间的区别，但在这里要强调的是，加强宏观审慎监管并不是要抛弃原有的微观审慎监管，而是使其成为微观审慎监管的有力补充，二者只是在字面上相反，但实际上宏观审慎监管包含了微观审慎监管的目标。一个是间接保护消费者利益，另一个是直接保护消费者利益。

二、加强宏观审慎监管的原因

从金融监管体制变革的历史路径来看，金融尽管体系的每一次变革都是有危机驱动的，都是金融市场发展的需要，提倡宏观审慎监管也是金融市场和经济发展的现实需要，归纳起来主要有以下三点:

1．金融不稳定带来高额社会成本

上世纪80年代以来的多次危机给实体经济带来巨大的损失成本，虽然很难准确估计这一成本，但有研究粗略估计出，银行危机对GDP 的影响可以高达两位数(Hoggarth and Saporta，2001)。以亚洲金融危机为例，1997年7月2日，一场始于泰国、后迅速扩散到整个东南亚并波及世界的金融危机，使许多东南亚国家和地区的汇市、股市轮番暴跌，金融系统乃至整个社会经济受到严重创伤。1997年7月至1998年1月仅半年时间，东南亚绝大多数国家和地区的货币贬值幅度高达30%－50%。同期，这些国家和地区的股市跌幅达30%－60%。据IMF 估算，在这次金融危机中，仅汇市、股市下跌给东南亚国家和地区造成的经济损失就达1000 亿美元以上。这次危机使东南亚国家20年改革开放的成果被掠夺一空(White，2004)。受汇市、股市暴跌影响，这些国家和地区出现了严重的经济衰退。另外，严重的危机还可能导致微观审慎指标、货币政策、财政政策失效，造成更大的后续成本，日本是活生生的例子。

2．金融自由化增强了系统的脆弱性

受金融业竞争压力和经济全球化影响，80年代以来，世界各国大力推动金融自由化。金融自由化包括两方面内容:一方面金融监管放松，金融机构业务自由化和金融创新，混业金融成为新趋势;另一方面，金融机构走出国门，在全球范围内展开竞争。金融自由化在提高资源配置效率的同时也为金融危机全球传递提供了传导机制;金融监管的放松使金融机构业务日益趋同，增强了金融机构之间的联动性和系统性风险，降低了金融系统应对外部冲击的弹性。在传统的微观审慎监管框架下，监管者主要是监测单个金融机构的资产负债表，对风险的控制则依赖于金融机构的自己的风险管理模型，而金融创新有意抑或是无意地帮助金融机构掩盖了面临的风险。正如Das(2007)所言:微观审慎监管主要是防止由异质性(idiosyncratic)因素引起的单个金融机构危机，而面对金融机构共同风险暴露(common exposures)所引起的系统性风险的监管通常是无能为力。在全球金融市场一体化的今天，一次次危机证明这种监管方式很难有效控制系统性风险，保持金融市场的稳定，而宏观审慎监管恰恰能够弥补这一点。

3．微观审慎监管政策的顺周期性(procyclicality)

微观审慎机构为更好的监控单个金融机构的稳定性，制定了一系列的微观审慎指标和政策，如资本充足率、风险管理加权系数、杠杆率和实时会计准则等。这些指标和政策在宏观审慎框架下具有明显的顺周期性。在金融危机时期，监管政策的顺周期性将加剧危机程度，对实体经济产生冲击。而宏观审慎监管主要是监管金融机构之间的联动性，其监管指标不会出现区别对待的形式。并在金融高涨时期增加金融机构的动态拨备，遏制金融机构的盲目扩张。而在金融紧张时期减少动态拨备，增加金融机构的自由处置资金。这种动态拨备制度建立金融市场的缓冲带，很好地避免了顺周期性。

三、宏观审慎监管的框架

宏观审慎框架的建立涉及到三个方面的内容。即，谁来充当监管主体(Who);什么是监管的手段(What);怎样来实现宏观审慎监管(How)?

1．监管主体

虽然各国设立金融监管机构的形式可以各有不同，但维护金融稳定这一目标是一致的。保持金融市场稳定关键在于防止系统性风险。因此，作为微观审慎监管的有力补充的宏观审慎监管应该着重于对系统性风险和市场脆弱性的监管。要使宏观审慎监管真正的做到对系统性风险和市场脆弱性的提前预警，关键在于对市场整体信息的把握，在宏观审慎监管机构设计上应充分考虑这一点。

建立合适的金融监管机构和赋予这些监管主体相应的权利和职责是维护金融稳定的重要前提。在宏观审慎监管下，应该有一个能够充分、全面掌握金融市场信息和实体经济运行信息的机构，在这里我称为宏观审慎监管局(Macro－prudential Supervision Authority)。它的信息可以来自现有的微观审慎监管机构、中央银行、财政部、统计局甚至是各种学术研究机构。宏观审慎监管局主要负责全面分析金融市场运行状况，并主导各微观审慎监管机构之间的定期交流。同时，我们要赋予中央银行对金融市场更大的监管权。

2．监管指标

加强宏观审慎监管，需要定性分析和定量分析。要进行定量分析就必须要构建合适并且容易测度的宏观审慎指标(Macro－Prudential Indicators，MPI)。宏观审慎指标总体分为两类:一类是加总的微观审慎标，另一类是宏观经济运行指标如GDP 增长率、利率、汇率等。而加总的微观审慎指标进一步分为基于资产负债表数据的指标和基于市场数据的指标。

基于资产负债表数据的指标包括不良贷款率、收入和盈利能力、杠杆率、流动性和资本充足率等。然而这类指标在预测系统性风险方面并不能起到良好的预警作用，IMF2008年10月公布的全球金融稳定报告显示此类指标在本次危机中除杠杆率外，其他指标都表现出明显的与事实不符。这主要是由于金融机构资产负债表并没有完全包括金融机构的实际交易信息，因为大多数金融机构从事金额巨大的表外活动。再者此类指标更新速度慢(每月或季度或每年更新)，属于低频数据，根本反应不了迅息万变的金融市场的发展。而且大多都是对过去活动的记录，缺乏前瞻性。

基于市场数据的指标主要包括信贷风险价值(Credit Value－at－Risk)、预期短缺(expected shortfalls)、拖欠违约率(PDs)等，这些指标都是基于流动资产市场数据和信贷违约互换(credit default swap，CDS)市场数据计算。其特点是更新速度快(每日或每小时更新)，属于高频数据并体现市场预期，具有前瞻性。

宏观审慎指标的构建工作还在探索阶段，其种类有限。在构建宏观审慎指标时，一定要满足可测性和有效性，即采取的宏观审慎指标一定要能够真实反映金融市场的实际情况，只有这样，宏观审慎监管才能有效检测系统性风险，防患于未然。

3．监管实现途径

通过分析我们会发现，实施宏观审慎监管是一项非常复杂的系统性工程，它需要对金融市场以及金融体系与实体经济联系有充分的把握，这就需要经济中各部门紧密协作，为更清晰了解宏观审慎监管的实施途径，我们通过图1 来分析。从图中我们看到，实施宏观审慎监管首先需要从各种渠道获取市场信息，形成宏观审慎指标，然后在宏观审慎监管局主导下各部门参与分析研究，并联合制定监管政策、货币政策、财政政策来确保金融市场的稳定。要真正实现这一目标其唯一途径在于各机构之间的紧密合作，在金融全球化的今天，金融监管的合作也应该实现国际化。

图1 宏观审慎监管实施路径

关于金融监管国际合作的必要性的研究很多，这里我主要来讨论怎样来实现更好的国际合作。从宏观审慎监管的思想出发，要保持实体经济的稳定增长就应该保持一国金融体系的稳定。而今天的国际金融市场已经高达联系在一起，一国金融体系的稳定离不开全球金融市场的稳定。构建全球性的宏观审慎监管框架是维护全球金融市场稳定的必然选择，本次危机为实现全球统一监管提供了强大的推动力。结合现实，实现全球统一监管要遵循循序渐进的过程。

四、小结

宏观审慎监管的目的在于保持金融市场的稳定，使经济保持平稳增长来间接保护消费者的利益。其与微观审慎监管相比较最大的优势在于能够较好地监管系统性分析和金融市场脆弱性，是微观审慎监管的有力补充。金融自由化和金融危机引起实体经济巨大的损失成本是推动宏观审慎监管的重要因素。在宏观审慎监管框架构建过程中，应当建立能全面掌握金融市场运行信息的监管主体，监管指标的设立也应当全面的、真实的反应市场发展状况并具有前瞻性。实现宏观审慎监管目标，保持金融市场稳定是一个复杂的系统工程，需要经济中各部门的紧密合作。同时，全球金融市场一体化的今天，加强金融监管国际合作，循序渐进的推动全球统一金融监管是必然趋势。

［1］Das，Sanjiv，Darrell Duffie，Nikunj Kapadia，and Leandro Saita，“Common failings:how corporate defaults are correlated，”［J］．Journal of Finance，vol．62，pp 93－117，2007．

［2］Xin Huang，Hao Zhou and Haibin Zhu，“A Framework for Assessing the Systemic Risk of Major Financial Institutions”［M］．BIS Working Papers No 281 ，April，2009．