普泽纳：深挖价值标的

理查德·普泽纳（Richard Pzena）是普泽纳投资管理公司（Pzena Investment Management）首席投资官，坚持深度价值投资的原则，不怕冒险。截至7月底，公司共管理264亿美元的资产。

普泽纳投资管理公司（Pzena Investment Management）自1996年成立以来，有时回报会不稳定，但公司一直奉行深度价值原则和集中投资的组合策略。

最近，公司首席投资官理查德·普泽纳（Richard Pzena）接受了《巴伦周刊》的采访。他视大银行，如花旗集团（Citi）和美国银行（Bank of America），最佳价值标的。他还看好国际石油装备公司，如英国石油公司（BP）和皇家荷兰壳牌石油公司（Royal Dutch Shell）。

《巴伦周刊》：能介绍一下您的投资方法吗？

普泽纳：我们坚持深度价值投资的原则，喜欢那些因公司业务出现问题而导致股价大幅下挫的股票。这些公司的盈利水平处于历史低点，但我们相信它们可以解决问题，这正是我们为什么能低价买入的原因。这需要很大的耐心，需要长期跟踪记录，而且在短期内很难预测。这种策略是投资组合不可分割的一部分，也是非常有价值的补充。

《巴伦周刊》：您持有多少只股票呢？

普泽纳：我们的持股相对比较集中。美国大盘股价值策略投资组合只有30-40只股票，新兴市场和全球投资组合约有50-60只股票。

《巴伦周刊》：您愿意承受一定的波动性吗？

普泽纳：从长远来看，持有最廉价的股票还是值得的。短期波动影响不大，因为投资不是短期的事。如果你设定的投资回报期仅为一年，你就犯了大错，因为这更像是在赌博。但如果你的投资回报期为10年或者20年，每月的波动基本上对你没有什么影响。

《巴伦周刊》：请谈谈您最看好的金融和能源这领域。

普泽纳：先从大银行说起吧。大银行股的估值已经相当低了。现在很难找到像5年前那样估值极低的股票了，这种机会现在很难碰到。至于大型银行，人们一直担心来自监管层面的变化和压力，这会对银行业的盈利能力构成潜在破坏。和股票以及其他投资工具的收益相比较，银行亏损主要是因为经济因素而非监管。目前，这三大影响因素依然存在。

首先，利率非常低，所以存款收集型银行赚钱会很困难，而且还要维持高昂的分行运营费用。银行在美联储存放着巨额资金，可赚25个基点，但需付更高的利息来吸纳存款，这种商业模式本身就很有问题。在过去，存款特许经营权非常受宠，银行特许经营的魅力就在于其能够获取稳定的低成本资金，但现在这些并未产生任何收益。事实上，产生的只是亏损。如果利率回归正常水平的话，那么存款业务的利润才能恢复正常。

其次，对于全球金融机构来说，交易业务量正在偏离长期趋势。过去，金融资产债务与交易量之间的关系相对稳定，但现在，这种稳定关系已经被打破了。如果交易量复苏，大型投资银行的收入就会显著提高。此外，自金融危机以来，积极参与市场的银行数量大大减少。很多二线银行都已退出，现在市场主要参与的银行有：摩根大通、高盛、美国银行以及花旗集团。因此，如果交易量反弹，这些银行将会受益。

《巴伦周刊》：最后一个因素是？

普泽纳：与银行相关的诉讼引起的附加费用，我称之为政府对大银行的迫害。还有处理不良贷款的费用。如果利率、交易量以及费用这三个因素正常化，美国银行和花旗集团的盈利可能增加一倍，摩根大通的盈利也将有很大的提高。

《巴伦周刊》：能否更具体一些？

普泽纳：预计2014年花旗集团每股收益约为4.40美元，正常化5年后每股收益可达8.40美元。而美国银行正常化后每股收益可能达到2.30美元，2014年预计约为1.30美元。目前这两家银行按账面价值交易，当前市盈率10-12倍，风险与回报相当。账面价值几十年来就是最安全的判断依据，如果盈利恢复正常，一些个股将会有翻番的潜力。市场上现在还没有更好的标准。

《巴伦周刊》：能源股怎么样呢？

普泽纳：依据相对估值和整体市场水平，无论市净率还是市盈率都显示，大型综合石油公司的股价现在都处于历史低位。

如英国石油公司（BP）、埃克森美孚国际公司（ExxonMobil）、荷兰皇家壳牌石油公司（Royal Dutch Shell）和道达尔公司（Total）。过去十年几乎所有的大型石油公司都上马了大型项目建设，资本支出增加了三倍多，但是收益并不明显，产量没有增长。事实上，产量已在下降。

《巴伦周刊》：市场遗漏了哪些信息呢？

普泽纳：投资的性质发生了巨大变化。现在这些都是大型项目，如深水钻井、建液化天然气厂等。它们不再是先打井，然后下一年投产。这些项目至少要等五至七年才有回报。在这之前，这些资产都是非生产性的，与此同时，老井也在枯竭。我们预计这些新的大型项目将会有很可观的回报，而且未来几年产量会稳定增加。

到那时，产量增加，资本开支下降，股价就会回升。如英国石油公司和荷兰皇家壳牌石油公司，它们的估值比美国同行要低，当年市盈率约为10-11倍，收益增长约为4%-5%，低于重置成本交易，依据能源价格保守估计，基本上是石油和天然气储量的清算价值，而这还不包括未投产的项目。

《巴伦周刊》：英国石油公司在俄罗斯还有一些项目，是不是有风险？

普泽纳：它在俄罗斯石油公司（Rosneft）拥有约20%的股份。按市场价格做清算分析和价值评估，俄罗斯石油公司估值已是非常低了，相当于英国石油公司潜在价值的7%。当然存在一定的风险，但实际情况是，俄罗斯石油公司的价值远远超过现在的交易价。

《巴伦周刊》：史泰博公司（Staples）怎么样？

普泽纳：股价约为11美元，12倍的市盈率，股息收益率超过4%。

《巴伦周刊》：华尔街精英们担心这家公司的前景，有什么事情发生吗？

普泽纳：史泰博公司的零售业务萎缩，而配送业务却在增长。

《巴伦周刊》：配送是公司业务吗？

普泽纳：是的。史泰博公司是全球最大B2B互联网公司。配送业务是真正的资产，但人们一般只关注到零售业务，因为这部分是最明显的业务。史泰博公司削减零售业务的确是一个冒险策略：缩减零售店的规模，最终的销售额能够保留多少是个未知数。史泰博公司宣称，实体店面减少一半，销售额仍可维持在90%-95%。显然，如果史泰博公司能做到，将是一件大好事。但问题是，零售店涉及到租赁是否到期的问题，史泰博公司不能随时缩减门店。现在有了缩减门店的预期，市场受到惊吓，销售额比预期下降的速度要快。

《巴伦周刊》：在公司业务上，史泰博公司敌得过亚马逊（Amazon）吗？

普泽纳：是的。商家都选择留在史泰博公司，因为通过史泰博更容易订购。亚马逊采用第三方订单模式。订购小件办公用品的流程是，办公室的传达员在几个星期中收集请求，然后下订单。如果从史泰博订购的话，企业和个人可享受送货上门的一站式服务。但如果你从亚马逊订购，可能你会和15个不同的卖家达成协议，接下来的几天，你可能会拥有15个不同的订单。而你就需要跟踪这一切。

《巴伦周刊》：什么可以改变投资者对史泰博的看法？

普泽纳：如果史泰博可以稳定零售端的业务，盈利就会恢复增长，该股就可能会爆发。我们估计，5年后，该股的每股收益可能会从2014年的1美元上涨到1.60美元左右。因此说，史泰博是一只非常有意思的股票。

《巴伦周刊》：所以，史泰博最终会挺过去？

普泽纳：每过一段时间，史泰博就会传出杠杆收购的传言。我不能确定史泰博是不是一个典型的杠杆收购标的，因为投资者总会担忧它的收入来源可能会消失。不过，私募股权的传闻不时会浮出水面。