新股上市首日的博傻狂欢

闫铮

自IPO重启以来，机构无视公司资质热衷“打新”，发行市盈率高企，上市首日遭遇爆炒局面未改观

“如果你不愿意持有该股10年，那就不要持有10分钟。”这是巴菲特用一辈子的投资经验凝结成的警句，但在中国资本市场面前这句名言显然已经失效，因为大量机构参与IPO申购的目的，就是为了持有“10分钟”，并在上市首日抛售，而且他们真的可以赚到钱。

1月21日，8只新股首次上市，无一例外全部上涨，其中7只达到首日上市的股价涨幅极限，在股价遭遇炒作的同时，换手率居高不下，其中炬华科技的换手率达到了84.34%，流通股几乎完成了一次全面的换手。

而目前很难得出市场给予以上公司的估值是理智行为的结论，此轮IPO重启后，首只上市的纽威股份，在经历了首日的“风光”后，第二个交易日便跌停，1月21日，依旧跌势不改。

而新股股价的“过山车”现象，实际上早已被市场观察人士所预见。在纽威股份上市之前，北京大学证券与金融研究中心主任曹凤岐对腾讯财经称，就目前的IPO游戏规则，新股在首日被爆炒不可避免。在他看来，首日上市规则理应修改，需要对首日上市的股价涨跌幅进行更为严格的限制，从制度层面抑制市场的投机行为。

自IPO重启以来，机构无视公司资质热衷“打新”，发行市盈率高企，上市首日遭遇爆炒，这些市场过往顽疾并未因新规出现而改变，而证监会自宣布抽查以来，也并未出现任何被公开处罚的机构。对于股市的困局，重庆市市长黄奇帆认为，监管者的“出牌顺序错误”，是股市怪象的根源。

“打新”机构的投机狂欢已经开始，而监管者对此并非束手无策，因为调整游戏规则的主动权依然在握，出不出牌，这只是一个选择。同时，证监会认为，即使不出牌，“无形之手”也将显现魔力，市场的博弈结果需要较长时间来孕育，博傻者总有醒悟的一天。

疯狂的首日涨幅

几乎没有人怀疑新股上市的火爆局面仍将持续，特别是在纽威股份已经做出“榜样”之后，所有机构已经确认，上市首日的狂欢不会招致监管层采取进一步的监管措施，IPO游戏可以继续玩下去。

首只上市的纽威股份首日上涨43.34%，并未达到44%的上限，而1月21日上市的8只新股其中7股以最高价收盘，涨幅均超44%，唯一没有触线的炬华科技，上涨了18.67%，但换手率高达84.34%。

盘后龙虎榜数据显示，8只新股抛售方均以机构为主，买入方则多为游资，这意味着，抛售者多为参与IPO网上网下申购的机构，接盘者多为散户。 从纽威股份上市后的情况来看，接盘散户的收益前景并不乐观，纽威股份虽在首日上涨了43.49%，但后面两个交易日连续下跌，其中第二个交易日甚至出现跌停。

一位接近证监会的人士在此之前曾向腾讯财经表示，会里密切关注新股上市首日的市场动态。实际上，为了防止新股上市首日出现机构大量套现的投机行为，证监会与交易所专门在IPO开启前设置了一系列的规则，但目前来看，对投资行为的抑制并不如预想中有效。

2013年12月31日，深交所发布《关于首次公开发行股票上市首日盘中临时停牌制度等事项的通知》（下称《通知》），与原有规定比较，此次新股上市首日交易机制完善主要在四方面做了调整：一是将新股上市首日开盘集合竞价的有效竞价范围从发行价的900%以内调整为发行价的上下20%； 二是取消换手率盘中临时停牌指标；三是调整收盘集合竞价为收盘集合定价；四是调整复牌集合竞价为复牌集合定价。

在盘中竞价阶段，当盘中成交价较当日开盘价首次上涨或下跌达到或超过10%时，将实施盘中临时停牌1小时；当盘中成交价较当日开盘价首次上涨或下跌达到或超过20%时，将实施盘中临时停牌至14：57。

由以上规则可以计算得出，上市首日的极限价格应为144%倍的发行价，但若一个跨度较大的高成交价出现，可以一次性击穿44%的涨幅上限，1月21日，7只新股涨幅高于44%的情况恰属此类。

扭曲的市场价值观

证监会和交易所制定的游戏规则，是希望引导市场参与者在充分了解公司价值的基础上，通过市场化的询价、竞价手段，完成对上市公司合理定价。但是对机构来说，赚快钱显然比帮助上市公司合理定价更重要。

多位基金经理、券商自营投资经理曾对腾讯财经表示，参与路演和研究公司招股书都是走过场，以上准备工作的目的不是研究公司的价值，而是制定一个能够成功获配的阶梯申报价格，确保网下申购能够成功获配。“成功获配比以什么价格获配要重要。”

这些机构投资者的底气，实际上来源于他们对新股首日上市表现的信心，他们并不担心较高的发行市盈率会导致无人接盘，因为在A股历史上，新股上市首日上涨的概率极高。

曹凤岐认为这一现象的根源在于，操作A股市场80%资金量的散户投资者，多数并非理智的投资者，“很多人连市盈率是什么概念都不知道，他们不管市盈率有多高，都会去参与新股炒作。”

在曹凤岐看来，A股市场的散户还需要时间成长，参与者的不理智与市场的不完善，还是需要在规则制定时进行保护与培育。

曹凤岐对腾讯财经表示，在IPO重启前，他曾参与新规征求意见阶段的讨论。他建议，降低首日上市的涨跌幅度限制，一种方案是直接在首日引入涨跌停板的机制，幅度可较其他交易日10%的限制有所放宽，可至15%；另一种方案是停牌的参考标的，不要以撮合价的10%、20%为基准，而是直接以发行价格的10%、20%为基准，这意味着首日上市的涨跌幅将被限制在涨跌20%以内。同时他认为应该取消最后3分钟集合定价的作法，在他看来，在大型计算机的帮助下，“最后3分钟可以做很多事”，技术进步导致规则对机构的限制有所减弱。

但据曹凤岐透露，这样的提议，在定稿时未被采纳，证监会担心首日交易量匮乏。不过曹凤岐认为，应该以长远的眼光看待交易量的问题，即便首日交易量受限，当买卖双方心理价格趋同时，会在未来逐步提升交易量，重要的是在限制首日涨跌幅后，机构的投机机会成本将上升，并且加大了投机收益的不确定性，可有效抑制“打新”投机行为。

等待时间玫瑰的证监会

对于股市的混乱局面，重庆市市长黄奇帆认为，“（监管者）把出牌顺序搞错了。” 黄奇帆表示，应当先建立多层次资本市场，再推多渠道股权融资让巨量现金进入股市，提振股市信心后，再启动股票发行注册制改革。

相比上市前的一系列窗口指导和行政措施规范，这一次证监会颇为淡定，截至1月21日，尚未针对新股首日上市的规则，采取进一步的措施。

但证监会在1月17日的公开表态颇值得玩味。证监会称，资本市场新旧矛盾交织，总会出现新的情况、新的问题，改革就是要在发展中循序渐进地解决这些问题。任何一项改革都不可能一蹴而就，解决所有的问题。改革的成效，需要经过一段时间内相关各方的市场博弈才能体现，需要放在一个比较长的时期来观察和检验。改革的措施当然也需要在实践中不断完善，及时进行动态调整。证监会对存在的问题正在抓紧研究，不断完善相关规则，提出符合实际情况的解决方法。

市场将其解读为，证监会目前倾向于用市场化的方式来解决问题。不过这样的表态也说明证监会没有放弃在必要时“完善规则”、“解决实际问题”的权利和责任。

据腾讯财经了解，证监会在IPO重启后的监管行为，主要针对的是“询价猫腻”等不法行为，而非遵守市场规则而产生的“三高”（高发行价、高市盈率、高超募）现象。有市场人士对腾讯财经表示，在上市首日同样存在着帮助发行人抬价的“猫腻”行为。

证监会曾表态，市场化改革绝不意味着放任自流，更不允许哄抬价格，操纵价格，扰乱市场秩序，强化事中事后监管是市场化改革的应有之义。

值得注意的是，在上一周证监会宣布对数十家机构IPO阶段的行为进行抽查后，未见有机构被公开处罚。如果能尽快找出不法机构，相信会有助于市场化环境的营造。（本文由腾讯·财经眼提供）endprint