管理权力、公司业绩与高管薪酬

宋少平+孙养学

【摘 要】 文章以2007—2012年沪深两市A股农业上市公司为样本，运用多元回归等方法基于管理权力的视角实证分析了公司业绩、管理权力与高管薪酬之间的关系。研究发现，在我国农业上市公司中公司业绩与高管薪酬显著正相关，同时，管理权力越大，高管薪酬越高，而薪酬业绩敏感性则越低。说明我国农业上市公司正逐步建立起基于公司业绩的薪酬制度，但是高管人员会利用其职权影响薪酬契约以牟取自身利益。

【关键词】 管理权力； 高管薪酬； 公司业绩； 薪酬业绩敏感性

一、引言

2013年，国务院批转了发改委、财政部、人力资源和社会保障部联合制定的《关于深化收入分配制度改革的若干意见》，文件中明确提出加强国有企业高管薪酬管理，应综合考虑当期业绩与持续发展，建立健全根据经营管理绩效、风险和责任确定薪酬的制度，对非国有金融企业和上市公司高管薪酬，通过完善公司治理结构，增强董事会、薪酬委员会和股东大会在抑制畸高薪酬方面的作用。那么，管理权力是否会维系上市公司高管薪酬水平而弱化当期业绩；管理权力是否会使管理层通过非理性行为进行以权谋私、浮夸业绩、信息屏蔽、财务造假等违法经营活动，这是本文关注的焦点之一。

随着现代公司所有权和经营权的分离，委托人拥有剩余索取权欲追求利润最大化，却处于公司的外部，而控制公司经营决策权的代理人却追求自身的薪酬最大化，由此导致双方信息不对称、责任不对称、激励不相容的代理问题。高管薪酬制度通常被视为是缓解此问题的有效机制，有关高管薪酬的研究也一直是焦点，其核心在于高管薪酬与公司的业绩是否匹配，对此学术界争议较大，同时也有文献发现高管薪酬存在严重的粘性，即公司业绩上升时的边际增加量大于业绩下滑时的边际减少量（Jackson et al.，2008；方军雄，2009）。在我国，薪酬激励的研究大都基于最优薪酬契约论，很少涉及管理权力论，近年来有研究发现公司管理层在一定程度上影响甚至决定自己的薪酬水平，董事会不可能完全控制高管的薪酬设计，管理层有动机也有能力调整自己的薪酬体系，并且运用权力寻租使得董事会未按公司业绩发放薪酬，从而进一步影响薪酬业绩敏感性。

为了深入探讨以上问题，本文选取我国农业类上市公司为样本从管理权力视角出发探究公司业绩、管理权力与高管薪酬之间的关系以及管理权力对薪酬业绩敏感性的影响。农业是国民经济发展的基础，农业上市公司是农业先进生产力的代表，其治理水平和发展质量关乎我国农业的可持续发展问题，而高管薪酬与公司业绩的敏感性是衡量其委托代理矛盾的重要指标。并且，目前只有王清刚等（2012）从董事长与总经理两职状态、董事会人数以及股权制衡度出发，分别用某一变量衡量管理权力的大小来研究农业上市公司高管薪酬的问题，本文构建管理权力综合测度指标并以此为依据将研究样本划分为权力大小两组，通过两组样本的相互对照研究我国农业上市公司的管理权力与高管薪酬问题。

二、文献述评与假设提出

（一）高管薪酬与公司业绩

根据委托代理理论模型，在委托人与代理人信息不对称、目标不一致的情况下，双方通过签订薪酬业绩契约以减少代理成本，从而保障股东的利益最大化。在此契约条件下，高管的薪酬应由公司的经营业绩所决定，而且呈现显著的正相关关系。最优薪酬契约论也主张股东大会应该通过董事会选聘管理层，并根据公司的经营业绩设计激励相容的薪酬体系以防范管理层的道德风险。

高管薪酬与公司业绩的挂钩确实是解决委托代理矛盾的方法，李增泉（2000）利用748家上市公司的财务报表数据分析后认为高管薪酬与公司业绩不存在显著的正相关关系，耿明斋（2004）对200余家上市公司业绩与高管薪酬的关系进行客观描述与深入分析之后认为二者没有显著的因果关系；但是后期的研究（杜胜利等，2005；杜兴强等，2007；辛清泉等，2009；周仁俊等，2010）发现高管的薪酬水平与上市公司的经营业绩是显著正相关的，表明我国上市公司正逐步建立基于业绩的薪酬制度，按此趋势的发展，本文提出：

假设1：我国农业上市公司高管薪酬与公司业绩是正相关关系。

（二）高管薪酬与管理权力

委托代理理论阐述了股东与管理层之间的关系，至于如何降低代理成本则形成了两种意见：最优薪酬契约论与管理权力论。管理权力即管理层按照自身意愿决策公司事务的能力，这种能力的形成一般是在公司内部治理出现漏洞、外部缺乏相应的制度约束时，管理层表现出超过其特定控制权范围的影响力。管理权力更加侧重于代理问题与高管薪酬之间的关系，也逐步成为解释高管薪酬、薪酬业绩敏感性、股权激励以及薪酬结构的重要变量。

Crystal较早提出管理层会利用自身的权力优势与股东讨价还价使得自己的薪酬最大化的观点，Otten（2008）以17个国家451个公司的薪酬合约为样本，表明管理层会利用手中权力通过各种途径提高自己的薪酬水平，二者呈显著的正相关关系；熊风华和彭珏（2012）研究了管理权力与薪酬激励之间的关系，发现管理权力越大薪酬水平越高，吕长江等（2008）、权小锋等（2010）也得出类似结论；卢锐（2008）研究了管理权力对薪酬业绩敏感性的影响，表明管理权力与高管薪酬正相关，并且高管薪酬与盈利业绩敏感度高，与亏损业绩敏感度低。同时也有研究指出高管薪酬水平更多是取决于经理人的外部聘任与个人能力，管理权力只是个人能力的外在表现（Murphy，2002），为验证我国农业上市公司管理权力对高管薪酬的具体影响，本文提出：

假设2：我国农业上市公司高管薪酬与管理权力是正相关关系。

假设3：我国农业上市公司管理权力越大，薪酬业绩敏感性越低。

综合以上三种假设，高管薪酬是以公司业绩为基础，管理权力会提高管理人员的薪酬水平降低薪酬业绩敏感性，具体关系如图1所示。

其中，“+”表示正向影响，“-”表示负向影响，薪酬业绩敏感性表示高管薪酬与公司业绩之间的相关性强弱。

三、研究设计

（一）样本与数据

本文选取2007—2012年沪深两市A股农业上市公司为研究对象，在此基础之上剔除相关变量数据缺失的公司，有效样本共计177个。本文所指农业是按证监会的行业标准划定，包含农林牧渔业，所用数据主要来自Wind数据库以及部分财经网站（巨潮资讯、网易财经财报大全）。

（二）变量选择

1.高管薪酬

在薪酬契约中，管理层的薪酬一般包括货币薪酬、股权激励以及以在职消费为主的福利，考虑到我国股权激励实施较晚且样本较少以及在职消费的隐性，因此本文只研究货币薪酬，并以年报中披露的“金额最高的前三名高管人员薪酬总额”的自然对数为高管薪酬变量值。

2.管理权力

Finkelstein（1992）根据管理权力的来源将其分为所有权权力、组织权力、专家权力以及声望权力。前两种权力的影响更为直接，数据更易获取，并参考高文亮等（2012）关于衡量高管权力的综述，所有权权力用组织形式和股权集中度来衡量，组织权力则用董事长与总经理两职状态、董事会规模、独立董事比例以及监事会规模来反映。

3.公司业绩

本文参考其他学者（熊风华、彭珏，2012；高文亮、陈镜宇，2012）的做法，用净资产收益率衡量公司业绩，净资产收益率是反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。其他变量主要是已有文献公认的影响薪酬的控制变量，比如资产规模、资产负债率、地区、年度等，详细说明见表1。

（三）模型设计

本文构建模型（1）以检验假设1和假设2，通过此模型分析公司业绩（净资产收益率ROE）对高管薪酬的影响以及组织形式、股权集中度、两职状态、董事会规模、独立董事比例、监事会规模这些反应权力的变量对高管薪酬的影响。

LnPAY=？茁0+？茁1ZZ + ？茁2GQ+？茁3LZ +？茁4DSH+？茁5DLDS

+ ？茁6JSH + ？茁7ROE + ？茁8LnSIZE + ？茁9LEV + ？茁10AREA

+？茁11YEAR+？着 （1）

构建模型（2）对假设3进行检验，以高管薪酬的自然对数为被解释变量，控制变量为解释变量分析不同权力下薪酬业绩的敏感性。

LnPAY=？茁0+ ？茁1ROE+ ？茁2LnSIZE + ？茁3LEV + ？茁4AREA

+？茁5YEAR+？着 （2）

其中，？茁0为常数项，βi（i=1，2，…，11）为各个变量的系数，？着为随机干扰项。

四、实证检验

（一）描述性统计分析

如表2所示，我国农业上市公司高管薪酬的最大值为634.68万元，最小为12.2万元，相差52倍左右，表明不同公司之间高管薪酬差异很大，且上市公司居中东部较多，同时上市公司的净资产收益率最小为0.44%，最大为71%，表明不同公司的经营绩效差距也非常大。上市公司中国有企业比例为46%，股权集中度平均值为0.7，表明“一股独大”现象仍然普遍存在，但是董事长和总经理兼任的公司占比不大，仅为25%。董事会规模多至15人，少至5人，中位数为9，平均值为9.12，表明董事会规模比较稳定，其中独立董事比例平均为37.18%。

（二）实证结果分析

1.公司业绩、管理权力与高管薪酬

本文运用SPSS17.0对模型（1）进行回归，以高管薪酬的自然对数为被解释变量，反映管理权力的指标为解释变量，净资产收益率、资产规模以及资产负债率为控制变量，回归结果如表3所示。

如表3所示，高管薪酬与公司的资产规模在1%水平上显著正相关，说明公司的资产规模显著影响高管薪酬，也间接印证了李增泉（2000）的观点。结果还显示高管薪酬与衡量公司业绩的指标净资产收益率是正相关关系，并且在5%的水平上显著，说明农业类上市公司正逐步建立起基于公司业绩的薪酬制度，从而证实了假设1的成立。

在反映管理权力的变量中，监事会规模和独立董事比例对高管薪酬没有显著影响，这可能与我国的董事会制度相关，独立董事是由大股东经过股东大会提名确认，由公司统一发放薪水，并且许多上市公司设置独立董事只是为了满足监管要求，如此使得独立董事流于形式，并没有发挥独立董事真正的职责。而组织形式在5%水平上与高管薪酬显著负相关，说明民营企业面临更少的约束，高管具有更大的权力；股权集中度在1%水平上与高管薪酬显著负相关，说明股权集中的公司股东对高管的监管更为严密，而分散的股权赋予高管更大的权力；董事会规模和两职状态则在5%水平上对高管薪酬显著正相关，且以上变量对薪酬的影响与预期结果一致，当组织形式为民营企业、股权集中度较低、董事长与总经理兼任、董事会规模越大，管理权力就越大，对应的薪酬水平则越高。由此可见，管理权力越大，高管薪酬水平越高，假设2成立，同时发现，在管理权力的来源分类中，所有权权力对高管薪酬的影响强于组织权力。

2.管理权力与薪酬业绩敏感性

为了验证假设3的成立与否，本文需要构建管理权力大小两组以相互对照，已知反应管理权力的诸多变量中，组织形式、两职状态、股权集中度以及董事会规模对高管薪酬有显著的影响，设管理权力综合测度指标Power=ZZ+LZ+GQ+DSH。在此考虑到组织形式和股权集中度对高管薪酬的负相关关系，特将董事长与总经理兼任时设置为0，不兼任时取值为1；另董事会规模大于平均值设置为0，小于平均值时取值为1，如此保障各个变量对高管薪酬的影响同方向变化。

但是每个变量对高管薪酬的影响力大小不一，为了计算它们的影响力大小以完善管理权力综合测度指标中各个变量的权重，本文特意对高管薪酬进行逐步回归，依次进入方程的是组织形式、两职状态、股权集中度和董事会规模。

如表4所示，模型一为组织形式单一变量回归，其调整R2为0.14，即组织形式这个变量可以解释高管薪酬变异程度的14%，根据模型二、模型三以及模型四，同理可得两职状态、股权集中度和董事会规模分别可以解释高管薪酬变异性的7%、4%和2%，因此本文按照以上四种变量14：7：4：2的权重构建管理权力综合测度指标Power：

Power=ZZ*14%+LZ*7%+GQ*4%+DSH*2%

因此，可以计算出每个样本的Power值大小，并以Power值大于平均值的样本为权力大的一组，Power小于平均值的样本为权力小的一组。运用模型（2）分别对两组样本进行回归以分析不同权力下高管薪酬与公司业绩的关系，回归结果如表5所示。

如表5所示，经过权力大小两组的对比可以看出，管理权力大时公司业绩与高管薪酬在10%的水平上显著，其系数为0.14；管理权力小时公司业绩与高管薪酬在1%的水平上显著，其系数为0.52。如假设1所述，公司业绩显著影响高管的薪酬水平，但是对于管理权力大的公司而言，其薪酬业绩敏感性和数值均低于管理权力小的公司，表明上市公司的高管人员确实利用手中职权影响自己的薪酬水平从而降低了薪酬业绩敏感性，并且权力越大薪酬业绩敏感性越低，与假设3相符。

五、研究结论及对策

本文选取农业2007—2012年沪深两市A股上市公司177个研究样本，基于管理权力的视角实证分析了公司业绩、管理权力与高管薪酬的关系。研究发现，高管薪酬与公司业绩显著正相关，表明我国农业上市公司正逐步建立起基于公司业绩的薪酬制度。同时发现，组织形式和股权集中度对高管薪酬显著负相关，董事长总经理两职状态和董事会规模对高管薪酬显著正相关，并且高管人员会利用其特权影响薪酬契约，使得权力大的高管不仅获取较高的货币薪酬还降低了薪酬业绩敏感性，形成了代理冲突。

上市公司高管人员通过其权力影响薪酬契约，如此薪酬激励本身也成为代理问题的一部分。因此本文提出以下对策：（1）建立严格的与业绩挂钩的薪酬管理体系以实现薪酬业绩的合理匹配，业绩考核指标既应该包含净资产收益率、净利润等会计指标，还可以引进股票市场收益率、每股收益等市场业绩指标或公司内部一些非财务指标，比如存货周转率等。（2）完善公司内部治理机制，提高薪酬委员会的独立性，总经理不能兼任薪酬委员，董事长与总经理不得兼任，董事会和监事会应提高对高管人员的监督和约束能力，从而规范管理权力（权小锋等，2010）。（3）加强新闻媒体、社会公众、市场中介对高管薪酬体系的监督，提高信息披露的透明度，加大高管薪酬操纵的难度，从而达到薪酬激励预期的目标。

【参考文献】

[1] 国务院批转发展改革委等部门关于深化收入分配制度改革若干意见的通知[S].2013.

[2] Jackson S.， Lopez T. and Reitenga A. Accounting Fundamental and CEO Bonus Compensation [J]. Journal of Accounting and Public Policy，2008（27）：373-393.

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[13] 卢锐.管理层权力、薪酬与业绩敏感性分析：来自中国上市公司的经验证据[J]. 当代财经，2008（7）：107-112.

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[15] 高文亮，陈镜宇.管理层权力理论研究最新进展[J]. 财会通讯，2012（7）：101-104.

如表4所示，模型一为组织形式单一变量回归，其调整R2为0.14，即组织形式这个变量可以解释高管薪酬变异程度的14%，根据模型二、模型三以及模型四，同理可得两职状态、股权集中度和董事会规模分别可以解释高管薪酬变异性的7%、4%和2%，因此本文按照以上四种变量14：7：4：2的权重构建管理权力综合测度指标Power：

Power=ZZ*14%+LZ*7%+GQ*4%+DSH*2%

因此，可以计算出每个样本的Power值大小，并以Power值大于平均值的样本为权力大的一组，Power小于平均值的样本为权力小的一组。运用模型（2）分别对两组样本进行回归以分析不同权力下高管薪酬与公司业绩的关系，回归结果如表5所示。

如表5所示，经过权力大小两组的对比可以看出，管理权力大时公司业绩与高管薪酬在10%的水平上显著，其系数为0.14；管理权力小时公司业绩与高管薪酬在1%的水平上显著，其系数为0.52。如假设1所述，公司业绩显著影响高管的薪酬水平，但是对于管理权力大的公司而言，其薪酬业绩敏感性和数值均低于管理权力小的公司，表明上市公司的高管人员确实利用手中职权影响自己的薪酬水平从而降低了薪酬业绩敏感性，并且权力越大薪酬业绩敏感性越低，与假设3相符。

五、研究结论及对策

本文选取农业2007—2012年沪深两市A股上市公司177个研究样本，基于管理权力的视角实证分析了公司业绩、管理权力与高管薪酬的关系。研究发现，高管薪酬与公司业绩显著正相关，表明我国农业上市公司正逐步建立起基于公司业绩的薪酬制度。同时发现，组织形式和股权集中度对高管薪酬显著负相关，董事长总经理两职状态和董事会规模对高管薪酬显著正相关，并且高管人员会利用其特权影响薪酬契约，使得权力大的高管不仅获取较高的货币薪酬还降低了薪酬业绩敏感性，形成了代理冲突。

上市公司高管人员通过其权力影响薪酬契约，如此薪酬激励本身也成为代理问题的一部分。因此本文提出以下对策：（1）建立严格的与业绩挂钩的薪酬管理体系以实现薪酬业绩的合理匹配，业绩考核指标既应该包含净资产收益率、净利润等会计指标，还可以引进股票市场收益率、每股收益等市场业绩指标或公司内部一些非财务指标，比如存货周转率等。（2）完善公司内部治理机制，提高薪酬委员会的独立性，总经理不能兼任薪酬委员，董事长与总经理不得兼任，董事会和监事会应提高对高管人员的监督和约束能力，从而规范管理权力（权小锋等，2010）。（3）加强新闻媒体、社会公众、市场中介对高管薪酬体系的监督，提高信息披露的透明度，加大高管薪酬操纵的难度，从而达到薪酬激励预期的目标。

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[14] Finkelstein， S. Power in Top Management Teams： Dimensions，Measurement and Validation [J]. Academy of Management Journal，1992，35（8）：505-538.

[15] 高文亮，陈镜宇.管理层权力理论研究最新进展[J]. 财会通讯，2012（7）：101-104.

如表4所示，模型一为组织形式单一变量回归，其调整R2为0.14，即组织形式这个变量可以解释高管薪酬变异程度的14%，根据模型二、模型三以及模型四，同理可得两职状态、股权集中度和董事会规模分别可以解释高管薪酬变异性的7%、4%和2%，因此本文按照以上四种变量14：7：4：2的权重构建管理权力综合测度指标Power：

Power=ZZ*14%+LZ*7%+GQ*4%+DSH*2%

因此，可以计算出每个样本的Power值大小，并以Power值大于平均值的样本为权力大的一组，Power小于平均值的样本为权力小的一组。运用模型（2）分别对两组样本进行回归以分析不同权力下高管薪酬与公司业绩的关系，回归结果如表5所示。

如表5所示，经过权力大小两组的对比可以看出，管理权力大时公司业绩与高管薪酬在10%的水平上显著，其系数为0.14；管理权力小时公司业绩与高管薪酬在1%的水平上显著，其系数为0.52。如假设1所述，公司业绩显著影响高管的薪酬水平，但是对于管理权力大的公司而言，其薪酬业绩敏感性和数值均低于管理权力小的公司，表明上市公司的高管人员确实利用手中职权影响自己的薪酬水平从而降低了薪酬业绩敏感性，并且权力越大薪酬业绩敏感性越低，与假设3相符。

五、研究结论及对策

本文选取农业2007—2012年沪深两市A股上市公司177个研究样本，基于管理权力的视角实证分析了公司业绩、管理权力与高管薪酬的关系。研究发现，高管薪酬与公司业绩显著正相关，表明我国农业上市公司正逐步建立起基于公司业绩的薪酬制度。同时发现，组织形式和股权集中度对高管薪酬显著负相关，董事长总经理两职状态和董事会规模对高管薪酬显著正相关，并且高管人员会利用其特权影响薪酬契约，使得权力大的高管不仅获取较高的货币薪酬还降低了薪酬业绩敏感性，形成了代理冲突。

上市公司高管人员通过其权力影响薪酬契约，如此薪酬激励本身也成为代理问题的一部分。因此本文提出以下对策：（1）建立严格的与业绩挂钩的薪酬管理体系以实现薪酬业绩的合理匹配，业绩考核指标既应该包含净资产收益率、净利润等会计指标，还可以引进股票市场收益率、每股收益等市场业绩指标或公司内部一些非财务指标，比如存货周转率等。（2）完善公司内部治理机制，提高薪酬委员会的独立性，总经理不能兼任薪酬委员，董事长与总经理不得兼任，董事会和监事会应提高对高管人员的监督和约束能力，从而规范管理权力（权小锋等，2010）。（3）加强新闻媒体、社会公众、市场中介对高管薪酬体系的监督，提高信息披露的透明度，加大高管薪酬操纵的难度，从而达到薪酬激励预期的目标。

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[13] 卢锐.管理层权力、薪酬与业绩敏感性分析：来自中国上市公司的经验证据[J]. 当代财经，2008（7）：107-112.

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