价值投资者的方法论

胡语文

2013年11月15日，沃伦·巴菲特会见了来自包括马里兰州立大学在内的8所大学的MBA学生，对于学生提出的问题，巴菲特一一详尽作答。笔者在温习巴老的访谈的过程中，觉得其中有几点内容非常值得思考，特与大家分享。

有人问：“过去，您说您的投资风格是85%的格雷厄姆和15%的费雪。这个比例改变了吗？”

巴菲特回答说：我的投资策略起源于格雷厄姆，我去哥伦比亚大学正是为了向格雷厄姆学习。运用格雷厄姆的方法，随着时间的推移，你不可能赔钱。本质上讲，这是非常量化的投资方式，而你只需理性的执行。但另一方面，当你的公司规模越来越大，资金量逐渐增加的时候，这种方法就越来越难以发挥作用了。这时，以合理的价格购买伟大的企业就要好于以低廉的价格买入普普通通的公司了。

采用捡“烟蒂”的办法，可以找到地面上剩下的半截雪茄，捡起来后点着它，就可以免费的吸几口。这样继续做下去，有机会获得更多免费的烟蒂。这是一种方法，以前我就是这么做的，我找了很多很便宜的股票。遇到费雪和查理后，我开始寻找更好的公司。

刚开始我两种方式都做。现在，我们只寻找优秀的公司，而不是便宜的公司。

但如果你管理着更大数量的资金，这时候你则要采用费雪/查理的模式，购买大企业。伯克希尔现在的目标是规模大、实力雄厚的公司。

笔者的解读：巴菲特这一次把选股思路讲得非常清楚。作为价值投资者，方法论是首要的。巴菲特坚持物美价廉的原则，尤其是价格优先，他的投资风格中85%的格雷厄姆就已经表明尊重“价格优先”的原则。所谓格雷厄姆的捡“烟蒂”的办法无非就是通过筛选便宜货来获得价格绝对便宜的公司。价格仍是第一位的。

其次才看公司是否优秀。即使是濒临破产的公司，只要市场价格远低于清算价值，也是可以大胆买的，当然不一定要集中投资，但很可以分散化投资烟蒂股

目前巴菲特投资铁路股原因很简单，一是铁路的生意模式可以长期不变。不会因为经济周期、产业结构和技术进步的原因改变铁路公司的商业模式；二是铁路公司的盈利稳定，可以提供长期的稳定的回报。

但铁路类的公司在A股还没有受到重视，这很大程度上，是因为大的投资环境并不喜欢低估值的蓝筹股。蓝筹在A股受到冷落是很容易理解的。所谓经济结构调整和经济增速放缓只是蓝筹股倍受冷落的一个外因，“市场先生”的情绪和偏好才是主因。但当新经济周期来临之前，蓝筹股的价值肯定是非常有吸引力。我们坚守格雷厄姆的投资法则。当然，目前A股的蓝筹股如果因为市场继续下跌而变得更加便宜，那当然更好，比如银行股的市盈率达到2倍，甚至1倍，但这是可望不可及的事情。投资者需要有更大的现金储备，更大的耐心。显然，除了铁路股，A股仍有其他很多可以价值投资的标的物。

明年蓝筹股可能多了一些催化剂，比如创设蓝筹股期权、优先股试点，甚至还有蓝筹股实行T+0交易。这些都可以帮助市场偏好更多的关注蓝筹股的价值。当然，我们并期望蓝筹股明年就跑赢市场，但最终会跑赢市场。