梅花伞：注资虚幻的业绩承诺

杨现华

资本市场对游戏概念的追逐显然还没有结束，在这场游戏盛宴中，新入围者是上海游族信息技术有限公司（下称“游族信息”），公司以估值逾38亿元借壳梅花伞（002174.SZ）实现上市。此次收购价超越浙报传媒（600633.SH）2012年收购盛大网络旗下边锋、浩方两大知名电子游戏平台的35亿元，创下行业收购价格的新高。

在这起收购中，刚刚跻身行业三甲的游族信息做出的业绩承诺饱受质疑，公司过高的溢价率也让游族信息略显“夸张”。但不管业绩承诺是否能够实现，公司控制人及其一众高管却借此一夜暴富。

半年三次转让：估值反差大

停牌近两个月之后，梅花伞公布重大资产重组预案，公司拟以2.69亿元出售晴雨伞制造及销售、大宗贸易及矿业（黄金采选）业务，并以20.06元/股的价格发行1.93亿股收购游族信息100%股权，同时还将以18.06元/股的价格定增不超过2713万股，募集配套资金不超过4.9亿元。

重组完成后，梅花伞的总股本将从8293.99万股上升至3.03亿股，游族信息大股东、董事长林奇持有上市公司33.31%的股份，成为梅花伞的第一大股东。

截至10月31日，梅花伞复牌后连续6个交易日涨停，股价突破35元，这意味着完成重组、总股本超过3亿股的梅花伞市值已经超过100亿元，而林奇的身价已经达到35亿元，又一个资本市场的造富神话悄然诞生。

而页游排名第一的云游控股（00484.HK）刚刚在香港上市，市值不过80亿港元左右，国内资本市场对游戏股的追捧用狂热来形容毫不为过。

除了林奇，游族信息的一众高管也一夜暴富。

2013年6-7月，游族信息先后完成两次股权转让，先是公司高管持股的公司以1.19亿元拿下游族信息当时19.9%的股份，此时公司估值为5.98亿元，随后的7月份上述高管持股公司将部分股权转让给两家私募机构，此时游族信息的估值已升至12.5亿元，但两个月之后游族信息的估值已经直线飙升至38.67亿元。

给林奇等高管带来瞬间财富增值的是游族信息的高溢价率。重组预案显示，截至2013年8月31日，游族信息的净资产账面价值仅为1.14亿元，而评估值却达到38.67亿元，增值率高达32.81倍。在游戏市场如火如荼的收购案中，这样的溢价率并不奇怪，但公司随后的业绩承诺却引起市场无数的争议。

资料显示，游族信息2011年、2012年净利润分别为1266.23万、3746.64万元，2013年1-8月为1.63亿元。游族信息控制人林奇等人承诺：公司2013-2016年，净利润将分别不低于2.86亿元、3.87亿元、4.51亿元、5.22亿元，与2012年相比分别暴增6.73倍、9.46倍、11.19倍和13.11倍。

若承诺期内未达到约定的预测净利润，则上市公司应在年度报告披露后的30个工作日内召开董事会，确定以人民币1元的总价回购并注销交易对方当年应补偿的股份数量。

能够做出如此之高的业绩承诺，游族信息对于未来似乎是信心满满；然而，面对游戏市场变幻莫测的未来，游族信息有什么样的杀手锏呢？

悖于主流的收入来源

官网显示，游族信息是一家以页游和手游为核心，集研发、运营、发行为一体的综合性轻娱乐互动娱乐企业，主要收入来自页游。根据易观国际发布的数据，2013年三季度，游族信息在页游开发商中首次以8.5%的市场份额排名第三；在另一个第三方咨询公司艾瑞的报告中，2012年前五名中还未出现游族信息的名字。

在2013年GMGC全球移动游戏大会上，蓝港在线CEO王峰表示，“页游是PC互联网最后一场红利，但未来属于移动游戏。”然而，游族信息的收入却显示，公司的日子似乎过得还不错。

2011年、2012年和2013年前8个月，游族信息的营收分别为8614.6万元、1.74亿元和3.95亿元，同比连续翻番；公司预测，2013-2016年的收入将达到6.11亿元、8.22亿元、10.12亿元和11.94亿元。游族信息将涉足手游市场，但公司的预测显示，手游收入不会超过公司总收入的三分之一，页游未来几年仍是公司收入的主要来源。

与端游相比，页游的优势在于无需下载安装，可以利用更多的碎片化时间吸引玩家。这也意味着，如果拥有一个好产品和更多的渠道，获得的客户也可能更多，这就凸显了游戏平台的地位。作为页游行业新晋的老三，游族信息的收入却并不依赖游戏平台。

根据游族信息公布的前五大客户不难发现，2013年前8个月，公司从5家平台获得的收入为5497.79万元，仅占公司总收入的13.91%。实际上，游族信息2011年和2012年从前五大客户中获得的收入比例也几乎相仿，外部平台并不是公司的主要收入来源。

2013年前8个月，游族信息来自联合运营平台的收入为1.62亿元，占公司总收入的40%，公司自主运营收入占总收入的比重为60%，包括360、腾讯在内，近400家联合运营商也不及公司自主运营平台。然而数据显示，外部运营平台已经成为其他游戏厂商主要的收入来源。

易观国际的报告显示，无论是在用户获取、品牌推广以及与研发厂商的议价能力方面，大型页游运营平台都在不断加强自身实力，以腾讯为首的TOP5格局也已经基本稳定，市场份额在2013年二季度已近60%。在这些主流页游运营平台中，游族信息从二季度排名第四的360游戏平台得到的收入不过2000余万元，而排名前三的腾讯等平台并未进入游族信息的前五大客户。

游族信息的自营平台国内Alexa排名在2000名附近，公司另一个自营平台9787网更是在万名开外，而香港上市公司云游控股旗下的91wan平台排名则在1500名附近，该平台不但运营云游控股的游戏，也推广第三方游戏，但也只占据行业4%的收入份额。如果仅仅依赖自营平台，一旦无法推出市场满意的游戏，在瞬息万变的游戏市场，游族信息主流厂商的地位或许难以自保。

实际上，在页游市场上，主流厂家不但从事研发，也利用公司积攒的人气发展运营平台。

截至2013年6月30日，云游控股上半年营收5.74亿元人民币，游戏发行占1.94亿元，占比超过三成；被顺荣股份（002555.SZ）收购的上海三七玩网络科技有限公司旗下的37wan更是国内排名前五的网页游戏平台。

在没有主流运营平台支持的情况下，游族信息要想吸引更多的玩家，成本必然会加大。根据中国版协游戏工委与国际数据公司、中新游戏联合发布的《2012年中国游戏产业报告》，2012年页游单用户成本已经从1元以下攀升至5元以上，甚至高达8元，而成本不断上涨正是网游行业对渠道控制力度不够的体现。

短暂的页游生命周期

在没有渠道有力支持之下，如果拥有一款畅销的页游产品，游戏玩家的口口相传也能让页游厂商赚得盆满钵溢。作为行业后起之秀，游族信息过去一年的崛起印证了这一事实；然而，页游更新换代之快使得没有哪家公司的未来具有确定性。

《2012年中国游戏产业报告》指出，大多页游企业都是靠1-2款游戏盈利，缺乏可持续性。高质量的精品化游戏普遍可以超过1年以上，但品质不佳的产品多数上线后5-6个月便遭淘汰。页游短暂的生命周期导致整体市场存活率不足10%，收入较高的产品数量占比还不足6%。

梅花伞的重组预案显示，游族信息拥有包括《大侠传》等在内的10款页游与《萌江湖》等4款手游，《大侠传》和《大将军》累计充值额分别超过4.8亿元和2.9亿元，是游族信息最成功的两个产品。

同时，游族信息7月份上线的《女神联盟》累计充值金额已达7900万元，有望复制上述两个产品的辉煌，其余产品则难言成功。

在已经发布的14款游戏中，游族信息公布了7款游戏的上线时间和累计充值金额，这似乎意味着公司未公布数据的另一半产品难言乐观，尤其在炙手可热的手游市场，游族信息已经运营9个月的《萌江湖》累计充值金额不过6900万元，而目前月流水过千万的手游产品比比皆是。

作为公司目前最赚钱的游戏，游族信息预计《大侠传》将于2014年退出市场；而哪一个产品能成为下一个“摇钱树”，没有谁能预料。