我国外汇储备问题分析

2013-08-12丁彩伦郭树华

时代金融 2013年6期

丁彩伦郭树华

（云南大学经济学院，云南昆明650091）

一、我国巨额外汇储备的形成

改革开放前，我国外汇储备总体规模较小，始终停留在个位数水平。进入上世纪九十年代后，随着改革的深入和国内经济的发展，我国外汇储备总量不断提升。截止2006 底，我国外汇储备达1 万多亿美元，赶超日本成为世界第一储备大国。其后，我国外储总量在2009 年突破2 万亿美元，2011 年突破3 万亿美元，成为名副其实的储备大国。

表1 我国外汇储备情况统计

（一）我国外汇储备的发展经历

从二十世纪九十年代开始，我国外汇储备主要经历了以下几个发展阶段：

1.波动增长阶段（1990～1993 年）。该阶段，我国主动扩大对外开放程度，为外汇储备的增长提供了较好机会，储备规模突破100亿美元。但由于自身经济发展落后等原因，外汇储备增长趋势不稳定，各年增长率起伏明显，总体规模仍然偏小。

2.平稳增长阶段（1994～2000 年）。1994 年，我国实施外汇管理体制改革，外汇供求市场扩大，市场机制配置外汇资源能力增强，外汇来源增多，外汇储备总量随之增加，并于1996 年突破1000 亿美元。

3.快速增长阶段（2001～2005 年）。随着我国经济水平的不断发展，科学技术不断提高，加入WTO 后带来巨大的国际贸易平台，经常项目和资本项目对外交流增多，双顺差的积累推动外汇储备快速增长。尤其是2002 后，每年外汇储备的年增长量均超过1000 亿美元，增长幅度较2000 年前大幅提高。

4.剧烈增长阶段（2006～至今）。在该阶段，我国于2005 年7 月进行人民币汇率形成机制改革后，人民币缓慢升值，大量国际资本流入套利。在我国超越日本成为世界第二大经济体后，国内经济环境被广泛看好，加剧了世界来华投资和同中国的贸易往来。从2006年至2011 年，国家外汇储备连续五年年增长量超过3000 亿美元，储备总量剧烈增长。

（二）我国外汇储备的形成原因

1.国内经济快速发展。我国外汇储备的增长基本是随着国内生产总值的上升而增加的。宏观经济理论证明，在开放经济条件下，四部门经济国内生产总值可以表示为Y=C+I+G+ (X- M)=C+S+T+Kr，整理可得S=I+(G- T)+(X- M- Kr)，该式的核心含义即储蓄= 投资①。我国在过去的发展中，经济水平快速提升，国内积累大量储蓄资产，虽然本国基础建设为储蓄资产提供了一定的投资机会，但是无法完全吸收巨大的储蓄量，国内收支不平衡只有通过国际收支来弥补，大量储蓄投资到国外，产生大量的外汇储备。

2.国际收支双顺差。国际收支双顺差是我国外汇储备增长的主要原因。改革开放后，我国对外交流合作加深，大量具有比较优势②的产品出口到国外；通过对外国先进管理经验的学习，服务贸易水平得到提高，出口贸易的增加和服务贸易的发展有效推动我国经常项目下贸易顺差的持续加大。

而国内良好的经济环境，相对廉价的劳动力资源和较丰富的自然资源，加之政府“招商引资”等优惠的投资政策，吸引大量外资来华投资。这不仅造成我国资本项目的顺差，还促进了出口加工贸易的发展，进一步加深经营项目的顺差。

3.相关制度、政策的影响。我国政府长期以来实行的“鼓励出口，限制进口”“招商引资”等政策，鼓励了以出口加工贸易为代表的一系列出口型企业的发展，并吸引大量外资投资国内，对双顺差的形成具有显著的推动作用。同时，我国从1994 年开始对经常项目实行强制结售汇制度③，大量外汇强制性的集中到货币当局，形成庞大的外汇储备。

4.国际经济金融环境的变动。随着金融全球化的推进，我国外汇储备变化同国际市场变动联系紧密。我国对外开放适逢发达国家将成本高、收益低，比较优势相对不足的产业转移到国外，二者在时间上的契合使大量出口加工型产业投资国内，出口贸易和外来投资增加。另一方面，全球化进程的推进降低了国际资金跨国流动的难度，为国际投机资金的国际逐利行为提供了机会。在近年来外界对人民币升值预期不断升高的环境下，大量“热钱”涌入国内，引起我国外汇储备在数值上的虚增。

二、巨额外汇储备对我国宏观经济的影响

（一）增多国际往来壁垒，加大本币升值压力

1.我国外汇储备增加主要来源于国际收支双顺差。这让我国在拥有大量储备，可有效弥刊补国际收支差额的同时又处于顺差地位，同外国储备量相对较低，又处于逆差，需要平衡自身国际收支的情况形成巨大反差。各国为改善自身国际贸易中的不利情况，将问题归结到我国的国际贸易上来。目前，已有许多欧美国家对我国增设贸易壁垒，还通过世界贸易组织对我国发起“两反两保”调查，限制我国对外贸易，我国国际往来摩擦明显增多。

2.另外，外汇储备的持续增长，还产生了外币贬值，本币升值的预期。我国从2005 年汇率改革开始，人民币汇率中间价已经从2005年7 月21 日的8.2765 变为2013 年3 月29 日的6.2689，升值24.25%。从长期来看，人民币升值将直接影响我国对外出口，对我国出口拉动型的经济增长产生负面效应；同时还会吸引国际投机性资金涌入国内市场，增加了国内经济的不稳定性。

（二）国内经济不稳定因素增多，宏观调控难度加大

在人民币升值压力下，货币当局为维持本币汇率，被迫以本币购进更多外汇以缓解人民币升值压力，由此投放的货币同原有外汇占款形成大规模基础货币，通过货币乘数效应导致流通中货币数量大幅增加。基础货币的增加有可能引发并加剧国内通货膨胀；随着通胀的加深，货币购买力下降，资产泡沫增大等影响国内经济发展的不稳定因素也将增多。为平衡由流通中货币过多引发的经济问题，货币当局只能动用货币政策进行宏观调控，通过发行央行票据，提高存准率等行为回收基础货币。如此一来，不但使国内财政需要面对国债、票据到期还本付息的压力，更使货币政策陷入既要为应对通胀压力回笼流通中货币，又要为稳定币值不得不投放基础货币的两难局面中。

（三）高储备产生高成本，国内资源和国民财富被浪费

我国外汇储备长期以来多投资于外国债券，虽然风险相对较低，但相比国内急需资金支持的经济发展而言，其收益率也偏低，国内外市场收益的差别让我国为外汇储备管理承担了巨额的机会成本④。按照机会成本的含义，外汇储备的机会成本= 国内投资收益率×外汇资产规模×当期汇率。根据中国经济观察研究组（CCER）2007 年5 月研究得出的结论：从1994 到2006 年，我国净资产回报率变化幅度为2.2%到13.4%⑤。表选用净资产回报率平均值7.8%作为国内投资收益率的参考，以美元计量，得出我国从2006 年开始的机会成本。

表2 2006～2012 年我国持有外汇储备机会成本情况（亿美元）

除机会成本外，因为我国采用购汇形式，大量外汇储备形成巨额占款，导致本国资本不足。为支持国内经济发展，我国只能举借外债、引入外资，国内因此承受着较高的借债压力，国内企业也因为外资的进入需要面对激烈的行业竞争。换言之，我国还要为外汇储备支付冲销成本，债务性成本利息，并承担外汇储备资产损失的风险。

我国在国际收支中付出经营管理成本，牺牲大量国内廉价的自然资源和劳动力资源所积累的外汇储备，不但没有用于支持国内经济发展，反而还要面对各种风险，支付高额成本，无疑是对国内资源和国民财富的巨大浪费。

三、外汇储备管理中存在的问题

（一）管理体制有待完善

在目前中国投资有限责任公司可以利用外汇对外直接投资的情况下，我国外汇管理局和中投都在参与外汇管理，这就需要确定二者分别是出于什么样的目的管理外汇，为实现各自的目的又需要如何进行管理。这不仅涉及到两个机构从事外汇管理的定位，还需要对外汇储备有所划分。尤其是中国投资有限责任公司，其成立之初对外界表明是商业机构，但资金来源却是财政部发行的国债，成立本身就带有行政色彩；中投的子公司中央汇金更直接属于政策性机构，这更需要界定，中投到底是商业性机构还是政策性机构，并且需要在日常运作中表现出来。可是当前关于这一系列问题并没有从机构体系上给出明确的定义。

除此之外，我国外汇管理制度在诸如外汇结算制度、人才培养体制、法律法规建设等方面仍有缺陷，应及时弥补管理体制中的不足，在符合市场机制的条件下使我国外汇管理体制更能适应金融全球化的要求。

（二）外汇储备结构失衡

就数量而言，四种国际储备资产形式中，我国外汇储备数量独大，黄金储备、特别提款权等比例极低，就资产类型而言，我国外汇储备多投资于外国债券，股权类和实体投资不足；就币种结构而言，我国外汇储备大多是美元，其他货币占比较少，据估计，我国约2/ 3的外汇储备为美元资产，其中主要是美国政府部门发行的各种证券和其他长期金融资产⑥。上述三方面反映出我国外汇储备在储备数量，资产类型，币种结构三方面均存在严重失衡。

（三）对外投资渠道单一，收益率低

我国对外投资主要集中在外国国债，对外直接投资等其他类型投资明显不足，投资方式过于单一。据估计，我国购买美债的平均收益可达5%，购买欧债和日债的收益率可到4.8%和2.16%⑦，均低于我国平均国内净资产收益率7.8%。自2006 年开始，外汇收入对GDP的占比一直低于外汇储备总量的占比，其中部分是因为我国外汇储备总量快速增多，但同时也证明我国外汇投资收益率确实较低。

（四）外汇储备风险增加

1.汇率风险。外汇储备归根结底是用本币购买的其他国家的货币，将本国资产以外币形式持有，他国货币的汇率很容易影响本国资产的原有价值。目前人民币升值压力较大，欧美等国在金融危机和债务危机的影响下本币又不断贬值，双向作用使我国外汇资产在汇率的变动中面临严重缩水贬值。

2.信用风险。我国将大量外汇储备购买外国债券，尤其是美国国债，原则上偿付风险较低。但近年来频发欧美债务危机，标准普尔等三大评级机构先后下调美国等主权信用等级，一旦信用风险发生，我国持有外债部分的储备将蒙受巨大亏损。

3.政治风险。在国家意识下，两国政治因素将对双方各方面的交流沟通造成影响。出于国际战略考虑，各国关系总处于微妙变化中，如果政治环境变动，各国在外国的资产很可能被外国政府冻结，甚至遭受更大损失。

四、完善我国巨额外汇储备管理的建议

总体分析，我国外汇储备存在的问题可以概括为受管理机制影响，外汇供给过多，需求不足，供求失衡形成巨额外汇储备，影响宏观经济正常发展。因此，要完善我国应对巨额外汇储备的管理，应该从理念，方法和体制三方面入手，具体做到：理念上长远规划，创新策略；方法上合理定位，多元配置；体制上健全体制，完善管理。

（一）长远规划，创新策略

我国目前并不缺少外汇，也不缺少对外交流的平台和实力，我们缺少的是支持国民经济发展的软实力和战略资源，需要的是让国民经济在快速增长的同时实现有质量的发展。因此，我们可以在外汇来源充足的情况下：

1.发展有质量的外汇。我国出口加工贸易等行业虽然在国际收支中获取了外汇，但其行业本身缺乏国际竞争力且收益较低，生产过程中还消耗了大量国内资源。我们可以有规划的放弃一部分外汇收入，利用在数量上释放的空间帮助有关行业完成产业升级，提高竞争力，实现行业有质量的发展，追求高质适量的外汇收入。

2.大胆使用，获取收益。根据变“藏汇于国”为“藏汇于民”的思路，将储备分别定位为基础储备，发展储备，战略储备和投资储备，充分发挥各类储备的作用，利用外汇储备支持国内建设，投资盈利，积累国家发展所需要的战略资源。

（二）合理定位，多元配置

合理定位，是指根据安全性，流动性，盈利性的要求，对外汇储备进行科学分类，使不同类别的储备分别发挥履行传统职能，支持国内建设，追求投资回报的效用，从而实现外汇储备的多元化配置。

1.基础类储备。该类储备是指在巨额储备中划分出一定合理规模的储备，用于发挥外汇储备调节本国经济，稳定币值，平衡国际收支等传统功能，具体持有形式可在沿用之前管理方法的基础上注重多样化配置，减少外汇储备在储备资产中的占比，提高特别提款权和在IMF 中储备头寸的数量。该类储备的关键是保证其“安全性”和“流动性”。

2.建设类储备。建设性储备是指结合国内实际情况，投资国内，用于支持国内建设的储备。

（1）支持国民生计行业发展。教育、医疗、社会福利保障、环保等行业作为关系国计民生的重要行业，是国内建设的重点，需要投入大量资金。我国目前在这些方面的投入主要是财政支出，尽管国家不断加大投入力度，但仍无法满足发展的需要。因此，考虑利用外汇储备投资于这些行业，从国外引进技术、资源、设备供相关部门使用，或者以国家为主体将外汇资金提供给相关行业，帮助其筹集资金支持行业发展建设。既能使闲置的外汇被有效利用，还在支持国内发展，提高人民生活水平的同时有望获得长期的回报。

（2）促进国内经济有质量发展。我国可以中央汇金公司⑧为平台，扩大投资对象，创新投资方式，尝试用多余的外汇为有潜力但缺少资金的中小企业、高科技企业、创业初期的企业融资或提供贷款，帮助更多企业发展，加速我国企业市场化的进程。

同时，我国还可以现有巨额储备为保障，不再重视外汇数量的增长，转而推动产业升级，完善产业结构，使国内企业和经济在产业结构全面升级的条件下实现有质量的发展，提高企业的国际影响力和国家经济发展的整体实力。

3. 投资类储备。该类储备在于进行风险较高但收益率可观、具有长期发展潜力的投资运用。其投资对象可以和战略类投资相结合，在追求收益的同时为国家的发展积累战略资源。

（1）加强外国直接投资。外国直接投资（Foreign Direct Investment）有一定的风险和难度，但是收益明显。外国来华直接投资的持续增加，正是因为外国政府和企业看到FDI 虽然风险较高，表面上还增加了被投资国资本项目顺差，但实际上却通过参、控股实力较强和有发展潜力的企业获得了实际可观的利益收入，还以此为契机参与到对方国家的经济发展中，可以更大范围的分享其经济发展的成果，更有机会为本国战略资源储备布局服务，在更高层次上支持本国的全面发展。因此，我国有必要在以后的发展中充分利用巨额外汇储备的优势，积累经验和技术，加强外国直接投资。

（2）深化推进“走出去”战略。我国企业国际化程度低，对外交流经验少，“走出去”发展整体上还处于探索阶段。而且我国目前“走出去”到国际市场中发展、兼并收购外资的多为国有企业。对此，我国可以在原有基础上，利用外汇和相关技术、政策，支持更多有实力的国企和具有发展潜力的民营企业走出去发展。尤其是不少民营企业，其产权明晰、机制灵活、国外收购阻力小，只是缺少外汇存储量和缺乏国际平台才不能走出国门。我国如果可以有效利用投资类外汇储备深化推进“走出去”战略，能提高我国企业的国际竞争力和我国在世界经济中的地位。

4.战略类储备。该类储备是指用外汇储备帮助积累国家发展急需的各类战略资源，如石油、天然气、黄金、铁矿、有色金融、高科技技术和设备等，在减少货币储备数量的同时，还可以将巨额外汇储备转换为战略资源储备，实现资产多元化配置。

（1）加强黄金储备。较货币而言，黄金是更为安全、重要的硬通货。在世界黄金价格总体持续上升的环境下，我国作为发展中的大国，表面上黄金储备绝对数量排名世界第六，但是黄金储备占储备资产的相对比重却远低于发达国家，甚至同印度、南非等发展中国家也有差距。我国应减少金矿开采，同时利用多余的外汇采购黄金，将可能面对贬值风险的外汇储备换为黄金储备，增加资产的多元化配置。

表3 部分国家地区黄金储备情况统计

（2）发展资源储备。我国是世界第一人口大国，第二大经济体，国家的发展对各类资源有着巨大需求。可是国内资源有限，大量资源需要从国外引进，但由于我国缺少国际资源定价话语权，采购中常常会因为对方资源定价的变化而遭受损失。对此，我国可以借鉴日本的管理经验，在利用外汇采购石油、天然气、黄金、铁矿等自然资源，引进技术、设备等先进文化的同时，对有资源储备或核心技术的企业、地域、国家通过直接投资，参、控股或提供贷款获得优惠回报等多种形式，加大对各类资源的投资采购，逐步从上游所有权中积累各种能源、资源、技术，变外汇储备为战略资源储备，支持国家长远发展。

（3）推动人民币国际化进程。利用外汇储备，推动实现人民币国际化是我国外汇储备管理长期的战略目标。实现人民币国际化，还可以从中获取国际铸币税收益，获得在国际事务中参与制定规则的话语权，对提升本国国际地位，争取国家的长远利益具有重要作用。但是，实现人民币国际化需要各方通力合作，平稳推进，我国应从人民币区域化开始，适时利用政治、外交、经济等手段，稳步推进人民币国际化进程。

（三）健全体制，规范管理

健全外汇管理体制，首先要做的就是明晰外汇管理机构体系。虽然我国目前已经形成自身的管理体系，但是机构体系和职能尚不明确，需要确定相关机构的政策地位、市场地位，加强现有管理体系的独立性和权威性。在这方面，国家外汇管理局作为中央银行下属专门管理外汇储备的机构，应专司有关外汇制度、法规的建设，持有基础类储备应对日常需要，同时将不同类型储备分配到财政部、中国投资有限责任公司和中央汇金有限责任公司，委托他们对不同类型储备进行专门经营。中国投资有限责任公司和中央汇金公司分开运营，中投成为独立的商业化机构，利用投资类储备进行市场化操作，定期向财政部门或外管局汇报经营成果，中央汇金作为政策性机构，可持有并经营建设类储备，根据实情投资于国内建设。

图1 我国外汇储备管理体系构想

除此之外，外汇储备管理工作还需要根据本国实情，结合国际动态，长远规划，制定和推出有利于国家经济金融建设的宏观政策。

另外，外汇管理工作的长期性、细致性等独特的特征，还要求我们健全有关人才培养、风险监控等制度，形成有效的监督体系和自身培养外汇管理人才的体制。

最后，我国外汇管理在诸如对外直接投资，跨境资金使用等方面尚有不少法律空白，随着国内外交流合作的加深，必须建立健全相关领域的法律法规，以明确的法律保障管理工作科学有效的进行，避免投机、犯罪行为，保护外汇管理中已取得的成果。

五、结语

作为完善外汇储备管理的建议，其中有不少内容已经受到国家和有关部门重视，并且采取了相关的措施，取得了一定的成绩。

然而，外汇储备作为一个范围宽广的课题，外汇储备管理同国民经济的各方面紧密相连，任何一项同外汇管理有关的举措都可以引申出一项内容丰富的课题详加研究。文章中提到的完善管理的相关建议都具有类似特征，其可行性和具体实施策略还有待于更深入细致的研究讨论，这为后续的学习研究提供了方向。

注释

①上式各字母的含义：Y，即国内生产总值，代表国民收入；C，消费；I，投资；G，政府购买；T，政府净收入；X，出口；M，进口，（X- M），净出口额；Kr，本国居民对外国的转移支付。

②比较优势：如果一个国家在本国生产一种产品的机会成本（用其他产品来衡量）低于在其他国家生产该产品的机会成本的话，则这个国家在生产该种产品上就拥有比较优势。

③强制结售汇制度，是指居民取得的外汇收入必须卖给国家指定的金融机构，使用外汇时从国家指定的金融机构购买的管理安排。根据2008 年8 月1 日通过的《中华人民共和国外汇管理条例（修订草案）》，我国已经取消经常项目强制结售汇制度。但实施14 年的强制结售汇制度无疑是形成我国巨额外汇储备的制度原因之一。

④机会成本，是指生产者为生产一单位某种商品所放弃的使用相同生产要素在其他生产用途中所能得到的最高收入。

⑤王珍：《中国外汇储备有效管理研究》，中国农业出版社，2012.4。

⑥喻海燕：《中国外汇储备有效管理研究》，中国金融出版社，2010，第69 页。

⑦喻海燕：《中国外汇储备有效管理研究》，中国金融出版社，2010，第79～80 页。

⑧汇金公司先后向中国建设银行和中国银行分别注资250 亿美元和200 亿美元支持其股改上市。另外，汇金公司还向工商银行，光大银行以及一些资本金不足的证券公司注资。

[1]邓晓馨.论我国外汇储备风险管理的战略性调整.商业时代，2012 年第1 期，51-53.

[2]范德胜.我国巨额外汇储备的形成和运用研究——基于1997～2010 年中国国际收支平衡表的分析.南京社会科学，2011 年第9 期，16-22.

[3]高鸿业.西方经济学（宏观部分）.2007 年3 月第四版.北京：中国人民大学出版社，2007.

[4]国家外汇管理局.外汇管理概览.http：//www.safe.gov.cn/.

[5] 国家外汇管理局. 国家外汇管理局年报（2011）.http：//www.safe.gov.cn/.

[6]郭树华，袁天昂，郑建团.我国外汇储备的结构优化配置研究.时代金融，2011 年第9 期中旬刊，总第456 期，21-30.

[7]郭树清.关于中国当前外汇储备的几个重要问题.中国金融，2005 年第7 期，22-23.