房企年报揭榜“高周转”是王道

黄玉萍

近期，2012年房企年报陆续出炉，多数房企表现良好，不负去年房地产“牛市”的盛名。然而，在实现销售额高增长以及负债率下降的同时，房地产市场亦笼罩在行业利润率下滑的阴霾之下。

房企利润率下滑

3月中下旬，上市房企进入年报密集发布期。恒大、保利、融创等标杆房企纷纷召开业绩发布会。从年报可以看出，2012年仍是房地产市场的“牛市”：万科以1412.3亿元创下销售金额新高，中海以128亿元的净利润创下房企盈利新高，恒大则创下销售面积新高。但在规模扩大、负债率降低的同时，行业的利润率却持续下跌。

去年高盈利代表的中海地产，毛利率首次跌出了40%的水平，其他房企下降幅度则更大。绿城物业销售毛利率为29.2%，低于2011年的32.6%，与2010年的29%相近。龙湖预期今明两年入账毛利率降至25%-30%的水平，恒大更宣布上市以来首次暂停派息。据中国指数研究院数据显示，去年500强开发企业净利润均值为4.34亿元，同比下降18.64%。

“基于2010、2011两年净利率持续下降的趋势，虽然已提前预料到了多数企业的盈利情况不容乐观，但至少净利率会企稳，不会继续走低。可从已公布年报数据的企业来看，降幅之大还是有些出乎意料。”兰德咨询（中国）有限公司总裁宋延庆表示，截至3月27日全部176家境内外上市房企中，已有82家发布了正式年报。82家企业中，2012年净利润实现增长的有52家，占63.4%。这与业绩预告或快报所显示的六成以上企业利润预增的比例相当。虽然多数企业实现了净利润同比增长，但增长率普遍低于销售额、营业收入等规模性指标的增长率，基本延续了过去两年来“增利低于增收”，甚至“增收不增利”的趋势。

中金公司研究报告称，万科去年第三季度税金后毛利率25.0%，低于上半年水平1.5个百分点，低于2011年3.9个百分点，毛利率延续了下滑趋势。此外，万科三季度净利润率仅8.8%，过去三年中仅好于2011年三季度。

万科集团总裁郁亮在解读2012年市场形势时坦言，靠土地升值营利模式已经不可持续，未来整个房地产行业利率回报有望回落到一个合理水平，并向制造业靠近。

“与房企利润率整体持续下滑相对的是，不同企业的净利率相差很大，这说明近年来房地产企业盈利能力有加剧分化的趋势。”宋延庆说。

根据兰德咨询的统计研究，从净利率高低来看，82家企业中，净利率超过25%的有33家，其中中海地产净利率为29%；20%（不含，下同）-25%之间的有6家，占7.31%；15%-20%之间的有9家，占10.97%；10%-15%之间的有14家，占17.07%；低于10%的有19家，占23.17%；而净利率为负的则有1家，是上实城市开发。由此可见，不同企业的净利率相差很大。

这也进一步验证了近年来房地产企业盈利能力加剧分化的趋势。以2012年销售额最高的万科和实现净利润最多的中海地产对比为例。中海地产去年营业收入是517.3亿元，仅为万科1031.2亿元的一半。但在净利润方面，中海地产去年达到151.5亿元，比万科125.5亿元的净利润高出了20%，而中海地产29%的净利润率则比万科的12%高出了17个百分点。虽然中海地产为港股上市，采用的是与A股不同的会计准则，可以将投资物业评估增值计入利润，但如果只按核心业务利润来看，中海地产128亿元的净利润仍然高于万科。这固然与两家企业的市场布局、产品定位直接相关，却不能掩盖盈利能力相差较大的事实。或许，这也是促使万科在实现千亿元销售额后提出由规模速度型转向质量效益型增长方式的主因。

融资成本不断高企

“高负债率、高贷款利率带来的高利息费用‘吃掉了大量利润。”宋延庆推算房地产企业的年度财务费用与净利润比例关系时发现，有些企业的财务费用占比是30%，而有的企业高达70%以上，平均为50%左右。

虽然整个行业企业的资金压力减缓了，但高负债所导致的财务成本也快速增加，“吃掉”了企业的大量利润。多家房企年报显示，这一现象已越来越严重。例如万科，2012年末一年内到期的非流动负债和长期借款合计617亿元，全年利息总支出为58亿元，而净利润是125.5亿元；龙湖地产2012年末的有息负债总额是328亿元，平均债务成本为6.72%，预计今年利息支出20多亿元。

一般而言，广义上的财务成本包括资本化财务费用和财务费用。资本化财务费用是指企业自有资金的占用费，属于项目开发成本；财务费用包括利息和融资费用（例如银行中间业务费）。兰德咨询调查结果显示，房企内部核算的资金占用费一般是7%-12%；2012年行业企业的全部贷款实际加权利息为11%左右。

通过进一步分析企业各项成本、费用占比情况，兰德咨询发现，近年来随着融资难度的加大和融资渠道的多元化，这两项费用“吃掉”项目利润和企业利润的比例越来越高。兰德咨询每年为很多企业的开发项目做成本效益分析，有的项目因拿地费用过高、销售不畅，财务费用能“吃掉”全部项目利润，甚至还不够。分析TOP20企业的年度财务费用与净利润比例关系发现，有些企业的财务费用占比是30%，而有的企业在70%以上。

“目前可以基本确定，2012年全年行业企业的平均利润率还会下降。”宋延庆说，大致上房地产企业现金流=期末现金+预期收入-成本费用支出-期内到期债息+新增贷款-新增土地投资等。预计2013年房地产市场销售状况会进一步转好，但受“新国五条”影响，也好不到哪里去；资金压力也将进一步趋缓，但趋缓不意味着无忧，更不意味着每家企业的资金都很宽裕。

首先是国内贷款，债息需要偿还，债券、信托也要兑付。根据中金报告数据，2013年预计到期房地产信托规模2816亿元，总还款额约3100亿元。更为重要的是，随着市场竞争越来越激烈，不是每家企业都能实现预期的销售目标。另外，受去年销售状况较好、城镇化政策等多重因素影响，以及行业排名、地位的压力，很多企业都有年递增20%、30%甚至更高的扩张冲动。经验数据是，如果企业某年新增100亿元的销售额，就要新增200亿元左右的存货，进而要新增300亿元以上的销售资源。按照30%-40%的土地成本占比，则前一年仅新增土地储备资金就需100亿元左右。而扩张冲动恰是资金紧张的主因。

“资金是房地产企业的核心要素。企业采取什么样的发展模式，是规模速度型还是质量效益型，发展速度设定为多少，如何构建资金池，如何提高资金效率、降低资金成本，企业一定要做出明确回答和清晰规划。”宋延庆认为，“从经营策略来讲，企业一定要在现金流和盈利之间取得平衡，不能只看一方面，不能为了追求盈利而无视企业的现金流风险。‘有盈利的增长、有回款的销售，应是房企不变的策略。”

“高周转”成行业逐利方向

“综合分析业绩较好企业的‘成功的秘密，‘快进快出的高周转是关键。”宋延庆说，这是因为高周转可以对冲高资金成本，降低财务费用，可以提高资金周转率和投资杠杆率，进而可以快速做大规模、提高收益。

以首创置业为例，其通过“资本服务地产+地产联盟产业”的战略格局，为企业可持续发展奠定了良好基础。2012年首创集团及其合营公司、联营公司售楼签约面积为173万平方米，较2011年同期大幅增长46%，其中住宅产品签约面积154万平方米；实现签约销售金额约为人民币133亿元，较2011年同期增长20%，其中住宅部分签约金额约为人民币114亿元。据悉，2013年首创置业将以规模突破作为公司经营决策的核心，从融资、拿地、建设、销售、服务等各个方面全力支援，力争实现签约销售金额人民币200亿元以上。同时，首创集团还将计划建立“首创置业全球创新联盟”。据了解，金融业务原本就是首创集团核心业务之一。通过并购、基金、债券、增发、商业贷款、证券公司、担保公司、小额信贷公司和基金公司，首创集团在资本市场向来“长袖善舞”。而延续其资本基因，首创置业在十年前便奔赴香港上市，成为当时内地罕见的联手国际资本巨擘GIC的地产企业。首创置业最先走到了国际资本市场，使其在治理结构、国际化的融资方式上构建更为扎实。

最新消息显示，首创置业将发行4亿美元、年利率为8.375%的高级永续证券，这是首创置业在资本市场的又一动作。2012年11月，首创置业宣布拟发行20亿元人民币三年期担保债券，其还将与美国摩根大通合作设立基金。同时，两只北京市小城镇基金被迅速运用到首创庞各庄以及房山长沟镇项目中。外界看来，首创置业一直钟情于融资方式和途径的创新，这使其能迅速参与到世界经济链条中，这也让业内对其有“整合资源、积极创新”的评价。

而首创置业在“地产+产业”上的探索由来已久。首创置业在发展过程中经历过两次重大节点。一次是从北京走向全国，另一次就是从单纯的住宅向产业地产、商业地产、旅游地产、地铁上盖地产、教育地产、养老地产转型。第二个节点也正是首创置业应对地产开发多样化和个性化趋势的治本之策。2012年9月，首创置业涉水海外地产，又使其成为中国地产企业进军海外的先行者。其计划在法国建立的“中法夏斗湖经济贸易合作区”是中国第一个在欧美发达国家建立的经贸合作区，也是目前中法经贸交流活动中最具投资潜力的项目之一。其在朗园项目中与潮流文化产业的完美组合，青岛项目中与空港产业园区的组合，以及丽泽项目中“以超级金融港”建立的国际顶级城市综合体，都充分显示了首创置业对“地产+产业”的热情和能量。

根据中国房地产业协会提供的“2012中国房地产市场研究报告”显示，2012年取得良好销售业绩的企业，均是实施“高周转”和“销售以价换量”策略的公司。大型品牌房地产企业的高周转开发营销案例，获得了业界普遍认同。这些企业的突出表现为：进入前的市场调研，事先的规划设计，合理设置产品结构，拿地后的快速开工，缩短开发建设周期，快速销售资金回笼，挤占市场价格定位。

如今，高周转将在相当长的一个阶段成为行业逐利的主要策略。虽然当前市场有所回暖，房价上涨的动力正在持续，但依旧居高不下的库存量让全国布局的房企已经面临巨大的销售压力，同时新政策出台的可能性也比较大。在未来一些影响行业因素还不确定的情况下，房企还是需要通过保持开发周转率来进一步追求利润率。

金融分析家杜丽虹认为，2012年地产上市公司平均的周转速度比2011年减慢了8%。从供需看，当前的房价处于刚需的上限，未来能否继续走高主要依赖于真实收入的增长。但是经济增速减缓制约刚需释放，意味着后土地红利时代地产行业必须转型，从重资产模式转向轻资产模式。

中国房地产业协会市场委员会副秘书长陈啸天在接受本刊记者采访时表示，要提高周转率，未来产品定位与区域十分重要。他认为，2013年最热销的房地产产品，依然会是那些定价低廉且符合刚性需求的产品，而一些销售定价较高、性价比不存在优势的小户型产品，仍然可能遇到滞销的压力。