中国渐进式改革中民营企业融资困境研究

陶雪飞

1 中国渐进式改革及民营企业的发展

1.1 中国渐进式改革发展战略

从1978年中国实施改革开放以来，中国经济一直以保持9%以上的惊人增长速度。以包产到户为特色的农村经济改革、贸易和投资领域的对外开放、各种市场化的价格改革以及以建立激励机制为目标的国有企业改革等很多因素都对中国经济的快速增长起到了非常重要的作用。关于中国经济转轨成功的原因，学术界对此做了许多有益的探索和争论，大部分倾向于中国采取的是“渐进式”改革的路径。这是缘于任何一项实质性的改革都会牵扯到各方既得利益集团，而政府的目标是为维持社会的稳定，保持国家长治久安，这就需要在局部调整的基础上慢慢达到改革的目的。故其最显著的特征，就是先发展“新体制”，然后随着经济结构的改变，逐步改革旧体制[1]。

伴随着中国“渐进式”改革，中国既有的经济体制改革呈现出一个居主导地位的大规模国有部门和一个迅速成长的非国有部门并存的局面，同时促进了以国有企业主导的计划经济向民营企业为龙头的市场经济的迅速转型。而从金融原因分析中国“渐进式”改革成功的原因在很大程度上是由于：国有银行的信贷垄断地位给国有经济提供低成本的信贷融资，从而加快经济体制转轨与经济发展。张军（2006）[2]用配额约束理论对体制内增长的渐进改革意义做了深入研究，认为由于强有力的集权政府保障国有部门内部的计划配额得以强制执行，从而非国有部门无法靠体制内的“供给流失”获得发展。王小鲁（2000）[3]认为，改革期间由储蓄率提高引起的国内投资增长加速，20世纪90年代以来外资投入大量增加对经济增长的加速起了重要作用。Lardy（1998）[4]认为，中国经济增长很大程度上是信贷扩张（这些信贷资金主要流向了国有企业），以及劳动力从低生产力的农村向乡镇工业转移的一个结果。同时，中国的对外开放政策导致了出口的迅速扩张，促进了经济增长，但是大部分的贸易增长是来自非国有企业[5]。

中国渐进式改革成功地实现了对金融的控制，在很大程度上保证了经济和社会的稳定，为中国总体经济体制发展目标的实现奠定了基础。但是，随着我国经济的快速发展以及金融资源的积累，金融发展越来越不适应于现有的经济体制，对金融服务的需求已经越来越多地由非国有经济产生，而2009年全部金融机构短期贷款项目中乡镇企业、三资企业、私营及个体企业短期贷款比重仅占12.49%左右。由于从2010年起，短期贷款的统计分类有所变化，故不能连续地获得相关资料。但根据人民银行的《2011年金融机构贷款投向统计报告显示》，2011年中小企业贷款额为21.77万亿元，占全部贷款额的比重为39.73%。从这里也可以看出，目前民营企业在融资这块，并没有与其在国民经济中所起的作用相匹配。

1.2 金融体制改革滞后于民营企业的发展

1992年邓小平南方谈话以后，中国经济改革进入了一个新阶段，中国私有经济得获得了极大的解放，并在各个层面都获得了巨大地发展。根据全国工商联发布的《2011～2012年中国民营经济分析报告》显示，全国登记注册的私营企业已超过900万家，注册资金总额近25万亿元；个体工商户超过3600万户，注册资金总额超过1.5万亿元；截至2011年9月，全国私营企业提供新增就业岗位800多万个。民营企业在推动经济发展、扩大社会就业、改善民生、维护社会稳定、推动技术创新等方面发挥着举足轻重的作用，已成为国民经济的重要组成部分和经济增长的主要动力。

从1979年进行的银行体制改革，在一定程度上破除了过去计划经济体制下银行垄断的局面，目前基本形成了以四大国有商业银行为主体，各种商业性和政策性银行为辅的竞争格局。虽然同期民营企业的经济地位也获得到大幅度的上升，但民营企业的融资困境始终没有得到较好地解决。从1990到2008年我国金融机构存贷增长率与个体私营产值增长率可以看出（见图1），1992年以来，我国个体私营企业产值增长率远远高于金融机构存贷增长率，在一定程度上也说明我国金融发展滞后于民营企业发展。到2001年以后的几年内，我国民营企业的增长率基于与金融机构存贷增长率同步，但这并不说明民营企业的融资问题很到了很好的解决，而是与1999年以来采取的鼓励对扩大对中小企业的贷款政策有关。受2008年全球金融危机的影响，各大银行惜贷现象严重，从而在资金链条上给民营企业的发展造成了重大影响。

图1 1990～2008年我国金融机构存贷增长率与个体私营产值增长率比较（单位：%）

从理论上讲，任何一个企业的成长在很大程度上要依靠原始的资本积累和其融资能力，而企业的融资手段和能力取决于它与借贷市场的贴近度。关于我国民营企业的融资难问题，许多学者作了多方面的研究，并提供了多方面的解决措施。林毅夫、李永军（2001）[6]认为不同的金融机构给不同规模的企业提供金融服务的成本和效率是不一样的，因此应大力发展和完善中小金融机构是解决我国中小企业融资难问题的根本出路。白重恩、路江涌等（2005）[7]认为应通过大力发展非国有金融机构，增强金融机构间的信息交流，建立良好的信用体系，缓解资金借贷方之间的信息不对称问题，可以改善私营经济外部融资环境，促进私营经济健康发展。袁增霆、蔡真等（2010）[8]的研究则认为，中小企业融资难问题的关键在于金融结构导致的大企业对小企业的挤出效应，由此导致的小企业融资难。

上述这些学者所做的研究对于分析民营企业融资困境，具有很好地借鉴作用。特别是在2008年以来全球金融危机及2010年的高利贷频发的严峻形势下要更好地解决我国民营企业的贷款难问题，这就必须从中国渐进式改革的大背景下出发考虑，从而能更好地解决民营企业的融资难问题，进而推动其发展。本文正是基于这样的思路，在分析民营企业融资现状的基础上，通过博弈模型地分析，来探讨我国民营企业的融资问题。

2 我国民营企业的融资困境

2.1 民营企业融资困境的制度分析

建国初期，中国实行的社会主义制度，从根本上就排斥私营性质的民营企业。在很长一段时间内实行的国家赶超战略、重工业化战略，是巩固和发展新兴社会主义政权的“理性”选择。重工业化战略的性质决定了金融体系的目标函数是资本积累最大化，在金融上的反映就是其完全成为国家动员经济资源和经济剩余投入重工业，尽快建立比较完备的工业体系，以独立对付外来竞争威胁的工具，从功能上讲金融实际上成了政府财政的一部分（林毅夫，2003），而从这一意义上讲，金融是内生于经济发展战略的。但在这种经济发展战略下，民营企业的发展几乎受制于国有企业。这种源于计划经济下重工业倾斜战略而发展起来的金融体制和结构，虽然伴随着市场经济的进程而有所改善，但考察改革开放以来中国经济和金融发展时，尤其要注意Mckinnon（1993）[10]提出的中国经济市场化中出现的，与其他国家迥异的，金融改革滞后于经济改革的“中国之谜”。事实上，我国民营企业的迅速发展是在没有触动整个经济、金融体制下自发进行的，走得是“自下而上”的发展道路。金融体制的“自上而下”和民营企业的“自下而上”，随着经济的发展，二者之间必然会出现矛盾和冲突。

2.2 民营企业融资困境的表现

（1）民营企业严重依赖于内源融资

企业融资的渠道一般分为内源融资和外源融资，内源融资主要包括企业的自有资金和利润留存，外源融资主要指发行股票、债券和银行贷款。我国民营企业从无到有，发展迅速，目前许多民营企业已经步入了规范、快速发展的阶段。随着民营企业投资规模的扩大，其资金来源规模也迅猛扩大。而民营投资的资金越来越依赖自筹资金，自筹资金占全部资金来源的比重由2000年的56.9%上升到2005年的81.4%（2004年占76.7%），其它资金来源的比重则逐年下降，其中国内贷款占比由25.4%降到9.8%（2004年占13.2%）。以2007年中国上规模民营企业投资来源为例，自源融资仍占据较大的比重（见表1），更何况其它中小企业。但随着民营企业规模的扩大，自源融资明显满足不了企业发展所需的资金，则需要新的金融制度安排支持。

表1 中国2009年上规模民营企业投资来源

（2）金融机构对民营企业的贷款偏小

从国际上来看，不仅德国、日本这些银行主导型的国家中小企业银行贷款很高，如德国中小企业银行贷款在企业债务融资中占57.4%，而且在英、美等以证券市场为主导的国家，也主要依靠商业银行获得外部资金，英、美中小企业银行贷款在企业债务融资中的比例分别占61.4%、40.9%。同时在美国，债券融资占企业资金来源的29.8%，美国可转换公司债券市场中的发行公司基本上以信用等级较低的中小成长型企业为主，平均信用等级为B。而我国金融机构货款流向中，以2009年为例，个体及私营经济贷款占金融机构全部贷款比重仅为1.78%（见图2），而2001年国外银行系统对私人部门贷款占国内信贷总额的比重中，韩国达到97.6%，马来西亚达到91.91%。造成我国中小民营企业在金融机构贷不到款的原因，主要在于目前我国金融机构资金供给主体主要是国家政策性银行、商业银行、非银行金融中介机构等。由于资金供求双方所有制性质不相称，直接影响资金供给方的预期目标收益和风险，造成中小民营企业很难贷到款项[11]。

图2 1994～2009年个体及私营经济贷款占全部贷款的比重（单位：%）

（3）资本市场不发达，还不能为广大民营企业提供有效的融资渠道

我国经济体制的“渐进式”改革使我国经济结构在20世纪90年代初发生了深刻的变化，非公有制经济的迅速崛起与公有制经济的效益普遍低下形成了鲜明的对比，一方面非公有经济的融资要求越来越强烈，另一方面公有经济的低效率已使国有银行不堪重负，为了寻求新的融资渠道并释放由国家承担的金融机构低效运作所产生的金融资产风险和系统信用风险，我国证券市场就是产生于这种经济体制的“倒逼”与政府行为驱动的结果。虽然在2004年，为满足中小企业上市融资需求，深圳证券交易所在主板市场内开辟了一块供中小企业发行上市、融资、交易的板块，称为“中小企业板”，其服务对象明确为中小企业。虽然中小企业板块为民营企业融资提供了一个渠道，截至2011年8月，仅有258家中小企业在该板块上市，其中又主要以高新技术企业为主，比重达到92.6%。相对于数量庞大，需求各异的中小企业来说，这远远满足不了中小企业的融资需求。相信随着我国投融资体制的改革和民营企业的发展，证券市场在民营企业中发挥的作用会进一步增强。

（4）民间融资的高成本和高风险

民间金融以其手续简便易行、机制灵活快捷、利率区间弹性较大以及地缘等优势，很大程度上弥补了民营企业贷不到款的缺陷，在我国经济发展过程中发挥了不容忽视的重要作用。尽管缺乏对民间金融规模的准确统计，但大量抽样调查表明，民间金融在中国普遍存在，也是民营经济的一个重要融资渠道。据温州的一项调查表明，约有83.3%的农户进行过民间借贷活动，其中，用于投资办厂的占36.3%，经商开店的占21.2%，养殖业的占18.2%，房地产及其他占7.6%。

但由于民间金融游离于金融法律法规保护和规范之外且不受政府金融监管当局直接控制和监管，其“合法性”问题一直没有有效解决，这提高了民营企业借贷的运行成本和经营风险（以2010年江浙一带的民间借贷为例），也在一定程度上抑制了民营企业的金融需求。

3 造成民营企业融资难的模型分析

内生于重工业和城市发展战略的中国金融，从本质上来说就不可能为民营企业提供融资贷款。本文从金融机构这一角度来分析民营企业融资困境。此处借鉴曹啸（2006）[11]关于不良资产与国有商业银行贷款选择行为的博弈模型，以银行市场为例，来分析我国民营企业从正规金融市场贷款难的现状。

现有一大型国有商业银行准备发放一笔贷款，数量为Q，甲企业和乙企业同时申请这笔贷款。现做如下假设：（1）甲企业经营状况不佳，处于破产边缘，且早已向商业银行进行贷款，数量为ΔQ，且假定ΔQ远大于Q；乙企业则为一家有着良好获利机会的民营企业。（2）该商业银行拥有对甲企业和乙企业的经营状况的充分信息，知道如果继续向甲企业提供贷款，则新增的贷款会转为不良资产；向乙企业贷款，银行将会获利。（3）贷款利率为i，且i＜1。（4）银行要么把贷款全部给甲企业，要么全部给乙企业。

如果该商业银行并没有甲企业的历史贷款ΔQ，按照市场经济原则，银行选择甲企业或乙企业作为放款对象的收益分别为：E甲和E乙。且E甲=-Q*i和E乙=Q*i，从中可知，E甲＜E乙，该商业银行将会选择优良的乙企业作为放款对象。

但由于该商业银行在甲企业中沉淀了巨额的不良资产ΔQ，这样在对贷款对象的选择上，会有不同的行为。假设甲企业获得贷款，将以P1的概率生存，则其破产的概率为1-P1。此时该银行的收益为Q*i(P1)和-Q*i-Q-ΔQ(1-P1)。其中Q*i为银行损失的机会收益。如果乙企业获得贷款，甲企业将以P2的概率生存，1-P2的概率破产。企业获得贷款破活的概率肯定大于没有获得贷款时的概率，故P1＞P2。

根据上面的分析，则可知该商业银行分别贷款给甲企业和乙企业的预期收益函数。

从预期收益函数来看，商业银行的贷款选择将取决于E甲与E乙的比较。设定

如果(P1-P2)*ΔQ＞(1-P1)*(2Q*i+Q)，即

那么该商业银行将会选择甲企业进行贷款。由于P1＞P2，1-P1＞0，从而（3）式中的左边大于0。根据上面的假设，ΔQ远大于Q，则2Q*i+Q远小于ΔQ，那么趋于0，故式（3）完全满足。

从上面的分析中可以看出，在中国渐进式改革中形成的有历史背景的商业银行只要甲企业获得贷款能够继续生存，就不会贷款给有获利机会的乙企业。这也在一定程度上和现实吻合，因为国有金融“天生”就是要与国有经济相伴，注重其他社会目标，而不仅仅考虑贷款的成本收益、风险等，并非按照真正的市场机制来运作[12]。故民营企业很难在有悠久历史的国有金融中贷到款项，把这个分析运用到资本市场上，也会得出相同的结论。故在今后金融改革过程中，应着力寻求新的融资渠道，大力发展多元金融市场，解决民营企业融资问题。

4 民营企业融资困境破解的政策建议

中国金融体制的改革进行了30余年，一直没有得到根本性的进展，远远滞后于经济体制改革，其原因在于过多地在旧体制内进行解决，而过少地关注体制外的改革。融资问题已不仅已成为制约民营企业发展的一大障碍，而且会进一步加剧正规金融机构之外的融资活动，影响到经济与金融的健康运行。在新的形势情况下，要更好地解决我国民营企业融资困境，应基于中国渐进式改革的背景下，着重于突破从国有银行寻求贷款，发展多元化的金融市场，为此，本文提出以下的政策建议：

（1）发展多元化的中小金融机构

现有的大型金融机构都不能很好地解决民营企业的融资问题，通过大量国际经验以及中国近几年情况表明，金融体系的多元化和开放程度，是决定一国或地区中小企业融资状况的关键因素。由于民营企业具有天生的弱势，如信息不透明、交易不经济、风险不确定等，使其在竞争金融资源上处于劣势。而如果金融体系缺乏竞争，特别是少数大银行市场份额过大，分支机构覆盖面过广，更会加剧民营企业的这一劣势。因此，应充分发挥中小金融机构的比较优势，拓宽储蓄向投资的转化渠道，让其直接满足民营企业的投融资需求。同时也有利于打破银行垄断，引入竞争机制，更好地促进金融市场的健康发展。但由于中小金融机构资本规模小，抗风险能力弱，大量发展可能引发金融风险，为此对这些中小金融机构应建立合理的市场退出机制，防范由于大量破产所引发的系统性金融风险。

（2）建立多层次资本市场，拓宽民营企业融资渠道

金融制度的变迁也促使了资本市场的发展。但由于我国资本市场还不成熟和完善，在层次上非常单一，难以适应不同层次企业的需求，应建立多层次的资本市场，拓宽民营企业的融资渠道。一要适当降低资本市场的进入壁垒，鼓励有发展潜力、成长性好的民营企业到资本市场上发行股票，公开上市。二要借鉴西方发达国家和地区在二板市场上的经验，推进创业板市场，这有利于具有较好成长性和较高科技含量的中小民营企业融资。2009年9月，创业板市场的启动，相信会对民营企业的发展起到了很好地推动作用。最后，要加快企业债券市场发展，逐步改变民营企业发行债券难的状况，允许符合条件的民营企业发行债券筹资。

（3）积极引导，规范发展各类民间融资活动

从历史发展和各国经验来看，民间融资有其长期发展和存在的制度根源，不应“一棍子打死”，应对民间融资活动进行积极引导，规范发展。在正规金融体系之外存在一定比例的民间融资，是不可避免的，也是正常的。实际上，在一国资本市场不发达的情况下，民间保留一定的资本流动性有利于优化融资结构，提高直接融资的比例。同时，规范发展的民间融资可以成为正规金融体系的有效补充，在一定程度上可以缓解民营企业融资难的问题，对提高信贷资源配置效率、推动经济发展也会发挥积极的作用。近年来，我国也在逐步认识到民间融资活动的重要作用，在中央银行2005年度发布的中国区域金融运行报告中，首次对民间融资活动做出的积极的评价，认为民间融资“具有一定的优化资源配置功能，减轻了中小民营企业对银行的信贷压力，转移和分散了银行的信贷风险”。

（4）加强民营企业和个人的信用意识

金融是经济发展到一定阶段的产物，是货币剩余和信用结合作用的产物，从一开始，金融就与信用结伴而行。企业外源融资的基础来自于企业的信用，良好的企业信用可以大大提高企业融资的效率，缺乏信用基础会导致融资交易成本大大地增加。金融是一种信用经济，民营企业应注重信用意识的培养，为今后在金融市场上寻求融资奠定基础。

[1]樊纲.两种改革成本与两种改革方式[J].经济研究,1993(1).

[2]张军.双轨制经济学——中国的经济改革（1978-1992）[M].上海:上海人民出版社,2006.

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[4]Lardy,N.R.China’s Unfinished Economic Revolution[M].Washington:Brookings,1998.

[5]Lardy,N.R.Foreign Trade and Economic Reformin China：1978-1990[M].Cambridge:Cambridge University Press,1992.

[6]林毅夫、李永军.中小金融机构发展与中小企业融资[J].经济研究,2001,(1).

[7]白重恩、路江涌等.中国私营企业银行贷款的经验研究[J].经济学(季刊),2005，(4).

[8]袁增霆、蔡真等.中国小企业融资难问题的成因及对策[J].经济学家，2010,（8）.

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[11]曹啸.金融体系的内生演进与制度分析[M].北京:中国金融出版社,2006.

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