QDLP让谁受益?

仇晓慧

我认识的一个私募朋友最近肯定很悲痛。因为，他是做全球配置风格的，很适合他这一风格私募的QDLP政策即将在近期推出。然而，我那朋友由于此前觉得阳光化路线过于麻烦，于是就自筹资金投资到境外进行全球配置，结果被逮了起来，罪名是非法集资。我们大概已有1年左右时间没见，但我记得他对全球局势的判断，在他被逮起来的接下来时间里，基本都一一验证。有时候，非法集资的罪名真能害死人。

什么是QDLP政策呢？这个政策就是，允许注册于海外，并且投资于海外市场的对冲基金，能向境内的投资者募集人民币资金，并将所募集的人民币资金投资于海外市场。

不过，海外对冲基金到境内募资是有前提条件的，第一，这些基金要在上海注册登记；二是只能投资海外市场。而根据相关政策，QDLP的人民币“出海”需经过两层组织。首先，出面募集人民币的资金应在上海注册的一个“联络基金”。然后，由该“联络基金”将募集的人民币交给海外注册的对冲基金，从而投向境外资本市场。

这么看来，从政策上真的解决了国内全球配置风格私募的技术难题。而且，这种形式的基金，无需通过信托的方式。

这个政策早在2011年1月初就初露端倪——当时，央行曾出台《境外直接投资人民币结算试点管理办法》，允许境内非金融机构利用人民币直接进行海外投资，不过仅包括通过设立、并购、参股等方式，在境外设立或取得企业或项目全部或部分所有权、控制权或经营管理权等权益的行为。此后，上海市金融服务办公室收到了中国证券业和外汇监管部门对于允许外资资产管理公司申请设立人民币对冲基金的原则指引，不过这一消息一直没有得到确认。终于，在2月29日，央行方面发布新闻称，在日前召开的“跨境人民币业务暨有关监测分析工作会议”上，各级人民银行要进一步顺应市场需求，在规范基础上扩大跨境人民币业务范围与品种，积极拓展人民币在贸易投资中的跨境使用，促进贸易投资便利化。同时，要进一步完善人民币汇率形成机制改革，稳步推进人民币资本项目可兑换等相关改革。而后，今年3月底之前，QDLP政策出台成了一件比较确定的事。

不过，我仔细研究下来，发现QDLP对投资者而言并不经济。因为若想成为QDLP投资者，基本是成为其有限合伙人形式，而成为合伙人，就要支付更高的税收成本，即额外付出有限合伙的税费。一般来说，有限合伙税费与海外对冲基金的业绩提成差不多，也为20%。也就是说，海外对冲基金通过交易操作每盈利100万美元，投资者（有限合伙人）仅能得到64万元。而国内信托形式的阳光私募，无需承担有限合伙相关税费，大多只需支付20%的业绩提成给私募基金公司，即国内信托形式的阳光私募每通过交易操作盈利100万人民币，投资者可以分得80万元。这么看来，对于QDLP管理者而言，在这种税收成本劣势的情况下，如何吸引投资者是需要深思熟虑的问题。

对投资者而言，除了税收问题，汇率风险也需要考虑。当前，一些海外对冲基金会做一些外汇套期保值，消除汇率风险。但并非所有的海外对冲基金都会帮投资者做套期保值，在人民币长期升值的情况下，QDLP的投资者会损失一些汇率成本。不过，当前国内外汇储备那么发达的情况下的，QDLP这个平台同时能更灵活的人民币汇率渠道，那么也为人民币跨境使用提供了一种灵活的途径。

总的来说，国内投资者投资QDLP 从资产配置角度，优势还是比较明显的。毕竟为投资者提供了一条全球配置的途径。而且，海外对冲基金整体比国内A股市场基金策略更为丰富，一些全球宏观策略基金、海外量化基金，整体实力高于国内A股投资策略私募。

不过，从目前情形看，会成为首批QDLP有意向的海外对冲基金多是知名的大型对冲基金。此前上海推行过QFLP试点，允许境外有限合伙人（LP）投资境内股权投资企业，目前已有14家企业获得外资股权投资企业试点资格，基金总规模近140亿元人民币，使用外资额度达17亿美元。如今，QDLP是将人民币资金投资海外市场，然而，最早捷足先登的还是一些国外对冲基金，这不禁令人匪夷所思。其实对国内基金管理者也同样是机会。

那么，QDLP的出现，是否会对国内阳光私募行业有什么影响呢？从资金看，影响不大。毕竟，QDLP的额度仅50亿美元，相对于国内约3000亿元人民币的阳光私募管理规模来说，占比仅为10%左右。QDLP对国内私募主要还是发展方向的影响。短期看，QDLP虽然直接受益海外对冲基金，但长远看，国内一些优秀的基金管理人也多了海外投资的一种渠道，投资者多了全球化配置的选择。从更深层次看，这是私募行业为人民币国际化做出的一种新尝试。