股市震荡 纯债基独领风骚

谢长艳

64家基金公司旗下基金2011年年报日前全部公布完毕，基金在去年整体亏损，其中偏股类基金全面亏损，只有固定收益类基金整体体现了收益。作为低风险产品，债券基金在今年继续受到投资者密切关注。据悉，4月5日起易方达发行旗下第一只纯债基金，这是国内第6只纯债基金。

纯债基金不同于目前市面上数量占主流的一级债基和二级债基，其收益完全来自债券投资，预期风险更小，风险收益定位更加明确的产品。易方达这只纯债基金由马喜德任基金经理，本刊记者就债市未来走向与马喜德进行了深入交流。

《经济》：您如何看待当前宏观经济形势对债券市场的影响？

马喜德：目前宏观经济走势总体偏弱，一季度贷款增速低于市场预期，将会对未来经济产生不利影响，这对债券市场是相对有利的。但是中国经济基本面总体还是比较稳健的，只要政策应对得当，应该也不会出现大幅下滑。去年三、四季度开始的一波债券市场上涨，幅度较大，速度较快，压缩了未来债券市场的上涨空间，不过目前所经历的牛市和之前的情况可能会不大一样，持续的时间可能会更长一些，短期债券市场以震荡为主。目前经济增速放缓，货币政策比较宽松，有利于债券市场继续逐步走高。

《经济》：目前市场存在一定的降息预期，这对债券价格走势会有什么影响？

马喜德：目前披露的信贷数据偏弱，这使得市场对降息的预期升温，降息对债券价格走势当然是有利的。一年期定存利率是市场利率的中枢，利率中枢一旦下行，整个债券市场的收益率、贷款利率都会下行，整个社会再投资回报率也都会下降。目前整个经济形势和资金面的情况，还是比较支持债券市场走高，对债市而言在一段时间能维持一个比较好的基本面。

《经济》：您在投资中如何判断信用利差的变化？

马喜德：一般理解，经济如果变差、转向衰退，信用利差肯定会扩大，2008年大家预期很多企业可能倒闭，信用利差就会扩大，投资者会为了避险去买利率产品。如果经济形势在好转复苏，例如目前的状态，那么信用利差会有所缩小。

另外，信用利差的波动也有规律。债券投资是和宏观经济形势紧密相关的，且和行业也有关系，体现在微观的信用利差配置中。信用利差与发债企业所处行业也有关系，有的行业在本轮经济周期中走弱，那么信用利差会扩大，而同时其他行业的信用利差可能会缩小。例如，同样是AAA级的债券，买进一个周期类券（如有色），信用利差波动会较大，但是如果买入机场等现金流比较稳定的债券，信用利差波动就不会那么明显。

《经济》：按照刚才的分析，经济处于逐渐向好的过程中，那么信用利差对债券组合的正贡献会较大一些？

马喜德：目前来说大致维持这样的判断，但是我们也要看到这个过程也不是一帆风顺的。现在，每个月都会公布不同的经济数据，这些数据会对大家心理产生影响。还有一些不可控的因素，比如出现某些信用事件，突然某债券违约，都会对市场产生比较大的心理影响和冲击。如去年发生的城投债事件，城投债的利差就大幅扩大，信用利差和信用债的供给和需求也有关系，在信用利差扩大的过程中如果还在不停供给，信用利差就会越来越大。

《经济》：今年债券市场哪些品种有表现机会？

马喜德：从目前市场情况看，信用债尤其是中低等级的信用债可能投资机会会更多一些。这主要是因为经过去年信用利差的大幅上行之后，信用利差有个自然的均值回归过程。另外，随着宽松的货币政策效果逐步体现，经济基本面趋于好转，企业盈利状况改善，信用利差也会有所下降。目前信用债尤其是中低等级信用债的票面利息还是相对比较高，因此相对于利率产品吸引力还是比较大。

《经济》：您过去管理的稳健收益债券基金从2008年7月1日到2012年2月29日，跨越债券市场牛熊市周期，稳健收益A级的累计净值增长率约19%，且全部来自债券投资，债券投资的年化收益率约5.4%，业绩非常好。主要原因是什么呢？

马喜德：这主要是取决于“久期配置”、“利差配置”和“期限结构配置”对债券基金收益的。

《经济》：您能具体谈一谈吗？

马喜德：久期配置主普通的理解是在牛市的时候需要拉长久期，在熊市的时候要缩短久期，经济波动时期，市场会根据各种经济数据做出不同反应，久期配置体现基金经理在不同经济环境下的投资把握能力。

假设，基金经理全年的平均久期为3，但是全年不同时点，久期也会不同，可能年初是熊市久期是1，之后突然出现一次阶段性机会，可能把久期提升到5。整个组合保持多长的久期合适，需要根据经济形势，选择不同的久期配置。久期是债券的一个基础属性，在组合中债券会有很多只，这样会有一个平均久期，配置正确对组合的收益贡献是正的，如果相反则对组合的贡献是负的。在久期配置的贡献中，经常会出现正或负。

“期限结构配置”也和久期有关，比如同样是3年的平均久期，取决于如何配置，是配1+5年的债券，还是2+4年的债券，这两者出来的结果又是不同的。因为收益率曲线的形状每天都是在波动的，那么在同样的久期情况下，选择什么样的期限配置，对组合收益率产生的效果也是不同的。如果投资正确，比如在2011年，选择一个比较好的期限结构点做投资配置，可以享受期限结构点下滑产生的利差。基金经理选择什么期限结构点，会对债券组合收益产生不同的影响，这就是期限结构配置所带来的影响。

利差配置方面，基金经理必须通过信用利差的变化，考虑在组合中多少仓位配信用债，多少仓位配利率产品。2009年和2010年，信用利差是缩窄的，利差配置的贡献就是正的，这取决于信用利差的变化。