加强SDR作用的法律路径探析

李仁真 向雅萍

美国次贷危机引发的全球金融危机爆发以后，以美元为主导的国际货币体系的制度缺陷受到国际社会的广泛关注。正如历史上美元出现危机时国际货币基金组织（International Monetary Fund，以下简称IMF）创设出特别提款权（Special Drawing Right，以下简称SDR）一样，国际社会在寻找本轮金融危机的对策时，再次对SDR寄予厚望。SDR的确具有超主权储备货币的特征和潜力。因此，从长远看，将SDR打造成超主权货币并取代美元作为主要的国际储备资产，是国际货币体系改革的理想目标。但是，在美元霸权的影响下，这一目标在短期内是难以实现的。基于上述考虑，本文拟从探寻超主权货币主张提出的缘起入手，分析限制SDR发挥作用的制度根源，研究加强SDR作用的法律路径。

一、超主权货币主张提出的缘起

超主权货币的主张由来已久。20世纪40年代，为了重构战后的国际金融秩序，凯恩斯和怀特就曾分别提出了发行“班柯”和“尤尼它”等超主权货币的设想，但超主权货币的主张并未得以实施。《IMF协定》构建的布雷顿森林体系确立了黄金——美元本位制，美元成为主导性的国际储备货币。为了解决“特里芬难题”，IMF于1969年决定发行SDR。布雷顿森林体系崩溃后，美元彻底挣脱了黄金的束缚，而且，此后几乎没有制度和法律的手段来处理国际货币事务①Ernst Baltensperger，Thomas Cottier．“The Role of International Law in Monetary Affairs，”Journal of International Economic Law，2010，p．927．，国际储备资产的形式和结构完全是国际政治和经济的产物。在美元霸权的干涉下，现行的国际储备货币体系演变为事实上的美元本位制。本次全球金融危机的爆发使现行国际货币体系的法律缺陷暴露无遗，于是，国际社会重新提出超主权货币的改革主张。

（一）美元霸权下国际货币体系的法律缺陷

1．美元无序发行而不受约束

长期以来，美元的国际供给变得无序且泛滥。这种国际流动性的泛滥，推动资产价格泡沫急剧膨胀，成为世界经济不稳定的来源，最终导致全球金融危机的爆发①熊爱宗、黄梅波：《国际货币多元化与国际货币体系稳定》，载《国际金融研究》2010年第9期，第21页。。在本次危机的救助过程中，美国先后推出了两轮量化宽松政策。为了维护美国的国内利益，美联储不惜以加剧全球通货膨胀风险为代价而滥发美元，从而向其他国家转嫁危机。但是，现行的国际法律制度对于滥用国际货币地位的法律责任未作任何规定。主要储备货币发行国的法定义务和责任制度的这种缺失，诱导了潜在的机会主义，使美国可以不付任何代价而逃避责任②Chris Brummer．2011．“How International Financial Law Works（and How It Doesn’t），”Georgetown Law Journal January，2011，p．261．。

2．美国享有权利却不承担义务

美国作为主要储备货币的发行者，享受如下权益：（1）获得巨额的铸币税。铸币税的第一个来源是流通在世界各国的美元现金量。这是美国政府发出的、不付利息的、在正常情况下永远不需要偿付的债务。第二个来源是美国发行的国债。它可以在全球范围内以较低的利息率获得借贷。第三个来源是整个美国经济在世界各地融资的低成本③李稻葵、尹兴中：《国际货币体系新架构：后金融危机时代的研究》，载《金融研究》2010年第2期，第35～36页。。（2）获得通货膨胀税。美联储扩大美元发行所导致的美元贬值可为美国带来刺激出口和减轻外债负担的双重好处。（3）规避汇率风险。由于大量的国际结算都以美元计价，美国的政府、企业、国民在很大程度上不需要面对汇率波动的风险，并可以降低为避免外汇风险而进行套期保值的成本。（4）弥补国内储蓄缺口。美元环流使美国可以获得廉价的外国资本，来填充美国国内投资不能通过国内储蓄进行融资的缺口。同时，美国却拒绝履行作为主要储备货币发行国维持币值稳定等国际法义务，并且经常为满足一国私利而损害全球金融市场的稳定。

3．美国谋求单方利益而无视公平互利原则

1997年亚洲金融危机后，为应对动荡的金融体系带来的风险，新兴市场经济国家只能被动地增加主要由美元资产构成的外汇储备规模。这种状态体现出明显的不公平性：其一，发展中国家输出的是真实的资源和财富，换回的则是美国收益率极低的债券，这相当于发展中国家以极低的利率向美国提供巨额的贷款。换言之，发展中国家用自己真实的资源换取的外汇储备对他们自己的经济增长并未做出贡献，客观上却形成了发展中国家对发达国家的补贴④Ocampo and José Antonio，2010．“Building an SDR－Based Global Reserve System，”Journal of Globalization and Development，2010，1（2），p．120．。其二，美国的两轮量化宽松政策使以美元为主的外汇储备资产面临缩水风险，使中国等发展中国家陷入“美元陷阱”⑤Paul Krugman，“China’s Dollar Trap”，New York Times，2009－04－03．。

（二）超主权货币作为主要国际储备资产的必要性

毫无疑问，现行国际货币体系的缺陷是本轮金融危机爆发和迅速蔓延的制度性根源。事实上，不仅美元作为主导国际储备货币是脆弱而不稳定的，任何一种单一主权信用货币作为主导性国际储备货币的安排，都会使国际货币体系自发地产生内在不稳定性。因此，要创建一种超主权货币或者加强具有超主权货币潜力的SDR的作用是十分必要的，其主要表现在：

1．破解“特里芬难题”的内在要求。现行的国际货币体系下，“特里芬难题”以新的形式展现出来：一方面，如果美联储基于控制国内通货膨胀水平的目的而控制美元的发行量，则会抑制全球的国际储备货币供给，从而可能带来全球性的通货紧缩；另一方面，如果美联储根据全球的需求来供给美元，则会造成美国国际收支的恶化，导致美国国内形成通货膨胀与资产价格泡沫，并最终损害美元价值，使美元本位难以为继。储备货币发行国难以同时满足国内货币政策需要与全球流动性需求，该矛盾被称之为“广义的特里芬两难”⑥Padoa－Schioppa，Tommaso．“The Ghost of Bancor－The Economic Crisis and Global Monetary Disorder”，Speech at Louvian－La－Neuve，February 25，2010．。事实证明，包括美元在内的任何国别货币都不可能克服这一难题。然而，超主权货币的发行能够与任何国家的经常账户赤字脱钩，而且不会面临国内货币政策与全球流动性需求之间的冲突。因此，要一劳永逸地解决“特里芬难题”，必须创建一种超主权货币，而超主权储备货币的创建可以先从SDR制度的改革开始。

2．维护全球金融稳定的客观需要。国际货币体系的重要职责是维护全球金融稳定，促进世界经济的发展。但是，美国无视世界各国对全球金融稳定这一公共利益的需求，不断扩大经常项目逆差和财政赤字，无序地供给美元，使国际收支失衡持续加剧，国际金融危机愈演愈烈。而且，美元作为主要国际储备货币，其币值并不稳定，当前美联储的货币政策使美元的贬值趋势不可避免。美元贬值不仅会使世界范围的美元资产持有者承受巨大损失，同时还会助长全球流动性过剩，这些都将给全球金融稳定埋下巨大隐患。因此，要维护全球金融的稳定与发展，必须构建超主权货币。

基于上述原因，在20国集团（G20）伦敦峰会前夕，超主权货币主张便成为国际社会热议的话题。众多支持该主张的学者认为，与其重新设计一种全新的国际储备货币，不如改革现有的SDR制度。斯蒂格利茨认为，要解决当前国际货币体系存在的问题，一个最现实的方法是大量增加对SDR的发行和使用。伯格斯坦和奥坎波则提出，应当设立替代账户和实施单一SDR账户方案，以完善SDR制度。威廉姆森甚至预言，如果IMF大规模地发行和分配SDR成为现实的话，那么，SDR将可以对抗美元。在G20伦敦峰会上，与会各国领导人亦就IMF实施增发2500亿美元的SDR的方案达成共识。由此可见，超主权货币的主张已得到社会各界的广泛关注，SDR因其超主权货币的特征已重新受到应有的重视。

二、主要储备资产构想下SDR的制度困境

1969年，为了避免布雷顿森林体系的崩溃，SDR应运而生。1976年《牙买加协定》扩大了SDR的使用范围，其目的就是要将SDR塑造成主要的国际储备资产。但是，由于美元霸权的影响和作用，该目标并未实现。当本次金融危机肆虐全球之时，SDR依然是国际货币体系里“被冷落的女人”。据IMF统计，2008年度SDR在国际储备中的占比仅有0．43%。SDR之所以未能发挥应有的作用，其原因是多方面的，而《IMF协定》创设的SDR存在先天的法律缺陷是重要内因。

（一）SDR作为国际储备资产的优越性

出于将SDR设计为主要储备资产的考虑，《IMF协定》规定了相应的制度。首先，SDR以一篮子货币计值，入选货币篮的货币及其所占权重应依该货币发行国在世界贸易中所占的比重及相关因素来确定；其次，SDR每5年分配一次，但该周期可以延长或缩短；其三，SDR可用于与指定承兑国兑换可自由使用货币，或由参加国之间协议用某国货币与之进行兑换。

在这种制度下，SDR的确具有其他储备资产所无法比拟的优点①P．Clark，J．Polak．“International Liquidity and the Role of the SDR in the International System”，IMF Staff Papers，2002，51（A－pril），p．24．：首先，以篮子货币作为SDR定价的基础，保证了SDR作为储备资产购买力的稳定。其次，SDR分配是对世界储备的永久性增加，不存在收回风险，降低了信用风险与系统性风险。再次，SDR的创造成本几乎为零，而通过贸易盈余或国际借贷市场获得储备资产的成本则相对较大，且不易获得。最后，SDR的发行是IMF根据世界经济的增长需求来自主制定的，与任何国家的经常账户赤字无关，因此可以避免储备货币发行国的国内政策与全球范围对储备货币的需求之间的冲突。

（二）SDR作为主要储备资产的法律缺陷

1．SDR的性质问题

在创立SDR之时，关于这一新的储备资产的性质问题曾是IMF面临的最基本、最困难的问题②J．Gold．“Legal Technique in Creation of a New International Reserve Asset：SDRs and Amendment of the Fund’s Articles”，IMF，1979，p．141．。虽然IMF希望SDR能像黄金和货币一样发挥国际储备资产的作用，但《IMF协定》并未从法律上赋予SDR以真实的价值。从性质上讲，SDR既不像黄金本身具有价值，也不像外汇那样以一国的实际资源和财富作为后盾，而仅以IMF的信用为基础，缺乏与其价值形式相对应的价值实体和物质基础。与此同时，SDR也非真正的货币。它既没有货币的形态，也不完全具备货币所拥有的价值尺度、流通手段、支付手段、贮藏手段和世界货币这五大职能，无法在国际贸易或其他交易中充当支付手段，而仅仅是存在于IMF账面上的记账单位。由于其性质所致，国际社会对其充当国际储备资产的信任感不强，严重影响了其作用的发挥。

2．SDR的分配原则问题

依据《IMF协定》的规定，SDR的分配是以IMF特定的“份额”体系为基础的。由此，能获得大量SDR的主要是发达国家，但这些国家都拥有较强的融资能力和较高的经济发展水平，其使用SDR的意愿较低，而对资金需求更大的发展中国家却无法获得足够的SDR。并且，IMF的份额已不能反映当前世界经济的发展状况，广大发展中国家特别是新兴市场国家的份额被严重低估。SDR的分配原则使发展中国家对这一储备资产失去兴趣，这种不合理的分配方式严重阻碍了SDR的推广。

3．SDR的发行量问题

关于SDR的发行量，IMF最初的设想是在美国国际收支保持平衡或略有盈余的情况下，由SDR来补充国际储备资产的需求。但是，在以美元为中心的国际货币体系下，美国不断以贸易逆差输出美元，并从中获取巨大的利益。美元的泛滥迎合了全球经济对储备货币积累的数量要求，从而使SDR的作用大大降低。在美国的主导下，SDR在创设后的40年间只在成员国内分配过两次，其总体规模不过300多亿美元。

4．SDR的使用范围问题

根据《IMF协定》，一个SDR账户参与国可以使用SDR向经IMF指定的或双方协商的另一参与国兑换等值的可自由使用货币，或者用于与IMF间的交易，偿还IMF的贷款和支付利息费用等。另外，IMF可批准参与国间按照达成的协议进行与SDR有关的其他业务。可见，SDR仅适用于政府和国际组织之间的清算，无法在非官方领域使用，这极大地限制了SDR的流动性。

综上所述，在现有国际法律框架下，SDR并不具备作为国际储备资产的安全性、流动性、普遍可接受性和可获得性，不能发挥主要国际储备资产的作用。虽然SDR拥有其他储备资产无法比拟的优越性，但其作为一种具有超主权性质的储备资产，可能比国别货币更难以得到市场的认同。虽然在经济全球化背景下，国际组织的重要性在不断提升，但主权国家仍然是国际社会最主要的行为体，其所追求的主要是本国的国家利益而非全球的公共利益。因此，要想SDR真正成为主要的国际储备资产，需要世界各国进行全方位、深层次的国际合作，但是，在美元霸权的干涉下，这一构想只能成为国际货币体系改革的理想目标。

三、加强SDR作用的法律对策

本次全球金融危机的爆发再次证明了国别货币作为主导性国际储备货币的内生脆弱性和现行国际货币体系改革的必要性。在G20峰会的主导下，新一轮国际金融体系改革的大幕已经拉开，以美元为事实本位的国际货币体系改革势在必行。当前应重塑SDR的法律制度，加强SDR的作用，使之成为国际多元化储备体系中的重要一元。其法律措施如下：

（一）修改SDR的分配和供给制度

健全SDR的分配和供给制度是增强其地位和作用的先决条件。《IMF协定》虽然规定了分配与撤销SDR的指导原则和规则，但没有形成SDR有序供给的强制性纪律。因此，建议修订SDR的分配规则，借以增强SDR的地位和作用。

1．制定SDR发行周期的法律规则

目前，许多学者认为应当定期发行SDR。为了增加SDR的供应量，建议每年发行一次，以5年为一个基本周期；除了正常发行外，还应考虑逆周期的发行方式，特别是在危机期间，集中发行SDR可以为IMF更好地发挥危机治理等作用提供一种机制。上述两种发行方式可以互为补充，即通过一种既定的方案，将部分或全部本应在繁荣期间发行的SDR改在萧条期间发行①José Antonio Ocampo．“Building an SDR－Based Global Reserve System，”Journal of Globalization and Development，2010，1（2），pp．11～12．。这样既可以避免在繁荣时期成员国无条件地获得大量SDR而造成的流动性泛滥，也能补充危机时期的全球流动性需求。

2．制定SDR发行量的标准

经济学家已经着手研究每年发行多少SDR比较合适的问题。斯蒂格利茨认为，应该以抵消当年外汇储备的增加量为目的来确定SDR的年发行量，并将其固定在某个值。目前，这一观点已得到许多学者的认同。鉴于全球国际储备的增加量每年都在变化，选取不同的年度或者以不同的计算方法都可能得出不同的结果，建议制定SDR发行量标准时，以前五个年度全球储备增加量的平均值为基准，来决定每个周期的年发行量，且每五年调整一次。当然，这个发行标准有一个前提条件，那就是SDR取代美元成为主要的国际储备货币。在当前条件下，建议规定一个过渡性条款，明确当前SDR发行应只占储备增加量的一个较小的比例，然后依照SDR成为主要储备货币的思路逐渐扩大发行。

3．制定SDR的分配标准的法律规则

目前，发达国家所分配的SDR显然比发展中国家的大得多。但是，无论是理论还是实践都证明，后者较之前者更需要国际储备货币。因此，斯蒂格利茨提出了按需分配的原则。如果要管理贸易和资本帐户的波动性，那么有一种可能性，那就是将所有分配份额都给发展中国家。还有学者提出“倒挂钩制”，即将SDR的分配同各国的份额比例倒挂，配额越高，分配量越小，反之亦然。考虑到上述建议可能会遭到美国为首的发达国家的巨大政治阻力，有的学者提出一种过渡性安排，即将讨论决定的年度发行量的80%按现行的份额分配法分配，另外的20%则进行特殊分配，如对一些特别困难国家进行额外分配。不过，笔者更赞成威廉姆森在2010年提出的建议，将IMF会员国分成发达国家和发展中国家两个类型，在两类间按需分配，而在每一类中按配额分配。这样的分配制度既可反映各国对SDR的需求，也能兼顾与IMF份额的关联。

（二）设立替代账户的法律制度

设立替代账户制度，是增加SDR供应的另一种方式。20世纪70年代，IMF提出了替代账户机制，其基本思路是：在IMF内部建立一个账户，按照自愿参与的原则，各会员国可以把不愿意持有的美元资产存入IMF替代账户，以换取相应的以SDR计价的债务凭证。替代帐户由IMF管理和维护，当主权国家将美元储备存入替代账户后，主权国家与美国的债权债务关系便转化为其与IMF的债权债务关系。20世纪70年代至80年代，IMF就替代账户方案开展了两次大讨论，但均以失败告终，其主要原因在于：一是经济状况好转后美国改变了对替代账户的支持态度，二是替代账户在技术上还存在一些缺陷①张一平、盛 斌：《替代帐户与国际货币体系改革》，载《国际贸易问题》2011年第1期，第130页。。本次金融危机爆发后，美国意识到“双赤字”会严重影响本国经济复苏的进程，希望减轻美元作为外汇储备的负担；而拥有大量美元储备的国家也担心美元大幅贬值，会导致本国外汇储备大量缩水。在这种时代背景下，以伯格斯坦和杜鲁门为代表的经济学家们重新提出“替代账户”方案。

研究表明，在当前的国际环境下，设立替代账户是一项多赢的制度创新②Bergsten．We should Listen to Beijing’s Currency Idea，Financial Times，April 8，2009．：首先，对于以中国为代表的美元债权国而言，将一部分美元转换为SDR，等于直接实施了储备货币多元化，他们将从美元贬值中减少损失。其次，对于美国而言，替代账户能在处理多余的美元的同时，不给外汇市场施加压力，还能避免美元对其他货币大幅贬值，以及贬值后的通货膨胀与长期利率上升。再次，对于欧元区国家与日本而言，替代账户的建立能够避免新兴市场国家减持美元后，转而持有欧元与日元资产而造成的欧元与日元对美元的大幅升值，从而削弱欧元区与日本出口商品的竞争力③张 明：《国际货币体系改革：背景、原因、措施及中国的参与》，载《中国经济评论》2010年第1期，第126页。。最后，对IMF而言，替代账户可以通过提升SDR的作用来部分解决国际货币体系不对称和不稳定的问题，并可以通过集中外汇储备来加强全球的流动性管理。

但是，替代账户的技术难题至今仍未解决，即谁来承担替代账户中美元贬值的损失？替代账户面临着利率、汇率双重风险。如果新兴市场国家与发展中国家将外汇储备的20%存入替代账户，那么，这一资金规模就高达约8500亿美元。如此大规模资产由于美元贬值而产生损失，即使通过出售黄金储备，IMF自身也是无法承担的。而且，对一些国际收支基本平衡的国家而言，它们会认为，由IMF会员国共同承担替代账户发生的汇兑损益是不公平的。凯南提议由IMF向替代账户的投资国收取1%的管理费，建立替代账户储备基金，用于维持账户的日常运作和承担投资的损失。如果替代账户储备基金不足以补足差额，则由基金向IMF筹款，并以基金以后所得的管理费偿还①Peter B．Kenen．“The Substitution Account as a First Step Toward Reform of the International Monetary System”，Peterson Institute for International Economics，Policy Brief No，2010，pp．10～6，p．5．。但是，收取管理费的方式增加了投资国的成本，可能会降低替代账户的吸引力。因此，建议按照“谁受益，谁分担”的法律原则来解决替代账户的损失分担问题。基于以上分析，建议国际社会尽快制定替代账户机制运行的法律规则，包括IMF管理替代账户的职能、外汇储备持有国在替代账户中享有的权利和义务、替代账户的收益方式、利益和损失分担的原则等等。

（三）增设SDR的定值条款

《IMF协定》没有明文规定SDR的定值原则和定值方法。执董会每五年对SDR篮子的构成进行检查，以确保它能反映各种货币在世界贸易和金融体系中的相对重要性。2010年11月，在每五年一次的常规评估中，IMF决定保留SDR货币篮子中已有的四种货币，但参照各币种在国际贸易市场中的地位，对其在SDR中的权重进行了调整。目前，美元在SDR中的权重依然很大，这并没有从本质上改变国际货币体系依赖主权货币特别是美元作为储备资产的局面②黄梅波、熊爱宗：《特别提款权与国际货币体系改革》，载于《国际金融研究》2009年第8期，第51页。。事实上，新兴市场国家已在全球经济中发挥日益重要的作用，约有一半的世界经济增长来源于发展中经济体③Robert Zoellick．“A Monetary Regime for A Multipolar World”，Financial Times，February 17，2010．。IMF应该考虑在SDR货币篮子中增加新兴市场国家的货币，并根据经济发展状况对各货币的比例进行适当的调整。基于以上原因，建议增加SDR篮子货币的种类和代表性，以增强SDR的可接受性。此外，还应明确规定进入SDR货币篮子的法定标准，比如，货币发行国的GDP排名、资本项目管制的程度、货币的可自由兑换性等等。

（四）拓宽SDR的使用范围

SDR自创设40多年来，由于其狭窄的使用范围和不完整的货币功能，其地位日渐衰退。如果要将SDR改造成主要的国际储备货币，必须通过国际法规则的引导，逐步拓宽其使用范围。首先，允许发行以SDR计价的债券。IMF可将SDR债券发行作为拓宽其资金来源的一个固定渠道。IMF发行大量的SDR债券可以确定SDR债券的收益率曲线。有了市场定价基础后，主权国家或者其他国际金融机构也应有权发行SDR债券，官方机构的支持有利于SDR债券市场的尽快发展和成功运作。同时，官方发行大量SDR债券有助于刺激私人对SDR债券的投资，这样，SDR债券的市场会进一步深化。其次，促进在国际贸易、投资和其他交易中使用SDR计值。由于SDR币值的稳定性，以SDR计值可以在一定程度上避免汇率风险。国际储备作为计值转换成本最小的一个领域可以首先采用SDR记账，IMF应当提倡各国使用SDR作为国际收支平衡表的记账单位。继而，IMF应积极推动在国际贸易、大宗商品定价、投资与企业记账中使用SDR计价。最后，允许私人开立SDR账户，并鼓励跨国公司、企业、个人等用SDR在国际贸易和国际金融市场中进行结算。随着SDR债券市场的发展、SDR计值的广泛使用和持有SDR作为流动性的日渐便利，SDR资产也会对私人及私人机构拥有越来越大的吸引力。只有把SDR推广到私人领域，SDR才能成为一种真正的货币。《IMF协定》可以设置一个概括式与列举式并用的开放性条款，为SDR业务的拓展留下发展空间。