桑德环境:特许经营模式下的长期增长

　　本周市场继续创出新低，使得投资者根据以往经验而作出的“国庆节前出现反弹行情”预期落空。市场熊态毕现，成交量亦萎靡不振。在过去的一段时间，我们提出“在市场低迷的背景下，选股策略一定要考虑具有较强安全边际”。从实际走势来看，这种思路在低迷行情下未必能马上带来收益，但它提供了风险可控之下的中长线布局机会，为投资者提供了“防守”的可能。
　　另外，市场低迷固然意味着参与市场交易的资金减少，但并不意味着公司实体经营的减速，部分公司的高速扩张，以及为今后高速扩张进行的布局，仍值得投资者关注。
　　招商证券本周推荐的桑德环境（000826）即具备快速扩张的特征。公司本周公告与山东省临朐县人民政府签署了《生活垃圾处理特许经营协议》，确定桑德环境为临朐县生活垃圾处理项目（焚烧发电+卫生填埋工艺）的投资、建设及经营主体。具体的看，该项目为桑德环境独家处理临朐县境内的生活垃圾，规模不低于500吨/日，预计于2011年下半年正式开工建设，拥有30年特许经营期，项目投资约3.5亿元。
　　事实上，该项目并不是桑德环境在山东的第一例工程，公司此前在山东承接了德州绿能垃圾焚烧发电工程，而此次临朐县特许经营项目更进一步推动了公司在山东区域的业务范围，项目实施后，能在当地树立起示范效应，有助于后续市场开拓，并承接更多项目。
　　招商证券分析，桑德环境山东临朐特许经营项目预计内部收益率不低于8%。从盈利模式上来看，该项目建成后，桑德环境可获得垃圾处理补贴费和垃圾发电电费，为公司带来稳定的垃圾处理运营收入。临朐县政府需将支付垃圾处理补贴费纳入当年财政预算，并按约定向桑德环境及时足额支付垃圾处理补贴费，这足以保障公司收入的稳定性。
　　与EPC 工程模式相比，特许经营模式能为公司增加持续性收入的比例，而且，也有助于改善公司现金流状况。招商证券同时也指出，项目目前还有前期可研立项及具体行政审批等工作要完成，短期内对公司不会产生重大影响，但利好公司长期发展。
　　在该项目之前，桑德环境的固废业务主要以EPC（工程总包）为主，而自2010 年开始，公司先后承接了湖南静脉园（50亿投资）、重庆南川生活垃圾处理（4.4亿投资）、及此次山东临朐县生活垃圾处理（3.5 亿投资）等带有后续运营的项目，BOT或BOO的模式也逐渐成长起来。与单纯依赖EPC工程收入相比，新的业务模式更有利于公司长期发展。
　　招商证券判断，重庆、静脉园、山东等大项目正式开展之后，一方面可为公司带来大量的工程收入，另一方面又可为公司带来长期稳定的运营收入。预计公司2011—2013年EPS分别为0.70元，0.99元和1.39元。
　　小资料：
　　EPC：包括Engineer、Procure、Construct。含义是对一个工程负责进行“设计、采购、施工”，即工程总承包。
　　BOT：是建设（Build）、经营（Operate）、移交（Transfer）三个过程，即从建设开始，到经营，再到转让。
　　BOO：包括Building、Owning、Operation，即“建设、拥有、运营”，该模式由企业投资并承担工程的设计、建设、运行、维护、培训等工作，硬件设备及软件系统的产权归属企业，而由政府部门负责宏观协调、创建环境、提出需求，政府部门每年只需向企业支付系统使用费即可拥有硬件设备和软件系统的使用权。