政策转向的条件

　　处在目前的时点上，A股市场积贫积弱，实体经济数据连续三个季度下行，通货膨胀水平依然高位，民间借贷危机与银行信贷紧缩并行，上市公司收益下滑与新股、定增、次级债融资压力并行。在基本面、资金面没有希望的时候，悲观情绪更无法对市场形成正面支撑，这时唯一能指望的，就只有政策的转向。而这个问题，也恰恰是目前市场最为关注，讨论最为热闹的话题。而从我的角度看，这恐怕是暂时指望不上的。
　　一般来说，所谓政策转向，可能需要两个基本条件，一是前期政策方向主要任务的完成，二是未来政策方向新的主要任务的形成，即存在着新任务代替旧任务的迫切需求，这才是政策发生改变的核心促发条件，没有什么比现实需求更迫切更有效的推动力了。那么我们看现在的政策环境，前期政策方向的主要任务自然是控制通货膨胀，这从官方语言可以看得很清楚，而且市场也理解的很清楚。而从数据上看，目前的CPI依然在6%以上，但从众多人的分析结果看，年内的最高点可能已经出现了，而且预期10月数据会有较大的降幅，从此不再回头。这样看来，似乎前期政策的主要任务，是即将基本完成的了。那么从基本面来看，GDP、PMI、工业增加值等宏观经济数据已连续几个季度下滑，上市公司盈利同比、环比数据显示实体经济疲软，温州高利贷危机显示民间企业资金链几乎断裂，上市银行拼命融资维持扩大再生产，而从民众消费上看，服装、食品、交通等等的成本急剧上升，实体经济面临的不是是否着陆的问题，因为正在着陆已经是事实，问题是硬着陆还是软着陆。当官方不断发言称不会硬着陆的时候，说明这个事情已经发生了。那么这个角度看，似乎新的政策任务目标已经出现了。旧任务完成，新任务形成，那么是不是意味着政策该要转向了呢。其实这也正是目前市场人士分析此问题的逻辑，所以才会对政策转向的预期这么大。
　　我们说这个逻辑没有问题，是正确的思路，但过于平面化，仅仅是一个维度的思路，而我们要得到一个直观的结论，恐怕也得三维才行，所以我们在任务需求的维度基础上，再加上政策C43SeGR3Ngp6HrQmG4qWfQ==的空间问题与政策的时间问题。
　　空间，是指政策的空间。
　　政策之所以有方向的分歧，就是因为政策总有正反两个方面的效果。在鼓励一个方向的同时，必然会打击一个或多个其它的方向，这方面的典型案例就是传说中的“不可能三角”。1999年，美国麻省理工学院教授克鲁格曼在蒙代尔-弗莱明模型的基础上，结合对亚洲金融危机的实证分析，提出了“不可能三角”(Impossible triangle/Impossible trinity theory)。即一个国家不可能同时实现资本流动自由、货币政策的独立性和汇率的稳定性。也就是说，一个国家只能拥有其中两项，而不能同时拥有三项。如果一个国家想允许资本流动，又要求拥有独立的货币政策，那么就难以保持汇率稳定。如果要求汇率稳定和资本流动，就必须放弃独立的货币政策。其实就是直观的表明，政策方向是个永远需要选择的过程，今天的方向，一定会在未来被违背，被逆反，甚至可以说，依据今天的方向，我们将反方向直接用来预测未来的政策方向，成功的概率不会低。
　　正是由于处处存在的“不可能三角”，使得在确定一项政策任务目标后，不可避免的确定了被打压的目标，这时，两方的博弈，就成为了确定政策空间的决定因素。以中国目前为例，治理通货膨胀为主要政策目标，而治理的主要手段为限制信贷，回收货币，而中国特色的银行体系，就决定了中小企业会面临着最为严重的现金流危机，实体经济的主力开始被打压。那么，此时所谓的政策空间就来自于两方面，一是通货膨胀的受损程度，什么时候停止上涨，开始回落，什么时候算是解决。二是反方向，即实体经济的承受力问题，实体经济、中小企业能承受多大程度上的、多长时间的这种资金断流，这是政策空间的另一个维度。目前来看，通货膨胀已经停止上涨，并且开始回落，但回落速度较慢，即使到年底，预计CPI也要在5%附近，那么就可以说，这个问题到年底还不能被认为基本解决，因为5%的水平不能算是安全，这个点位一旦政策转向，放开资金，那么CPI又能轻而易举的重回到6%以上，这样的话，前期的打压政策效果前功尽弃，政策主导者不会冒这个风险。那么主观上来说，CPI至少要回到4%以下，才会为政策的暂缓甚至转向提供必要的空间，在首先确保前期政策目标完成的同时，才有空间考虑下一政策目标。所以，目前看来，似乎年底之前还是不要指望政策转向的好。但可以确定，政策暂缓是确定的了，并且，鉴于实体经济及金融体系的现实需求，已经开始了结构性的微调，如温州的结构性宽松、少数几个地方政府自行发债等，这是我们需要注意的一个节点，是政策转向的前期动作，但，转向尚未到来。
　　而从实体经济的承受力上来说，大的层面上，政府一直在倡导GDP8%以上即可承受，嘴依然很硬，就说明有着硬抗的准备。而小的层面上，也在努力进行结构性的补救，比如对小企业的资金支持等，要么解决各种问题，要么延缓问题的发生，最终结果则是，提高了实体经济的承受能力。所以，虽然我们可以看到结构性的微小的转变，但量变尚未积累成为质变，政策转向还要再等。
　　时间，是政策执行的时间与政策转向的时间。
　　这同样有两个方面的决定性因素，一是我们刚才说的各方承受能力的问题，承受能力越弱，时间则越短，承受能力越强，则时间越长。第二则是非常现实的博弈问题，政策的决定，必然来自于官员之间的争论，哪方占了上风，就会带来政策方向的原有确认或转变方向，而体制决定的官员行为，利益决定的官员立场，地位决定官员的话语权，其中的争论、博弈、判断，都需要时间，而且需要很长的时间。并且中国的政策历来以相机抉择为主，而较少提前预判，就是因为降低出错概率的现实需求，那么可以确信，事后决策依然是最佳选择。所以，即使前期政策任务目标完成，新的政策目标有强大的需求，各方也给予了足够的政策空间，转向这个动作也依然会比市场预期的晚，因为，政策需要观察。我们经常所谓的观察期，不是市场在观察，而是政府在观察。
　　政策转向的三个维度，既要求有政策现实需求的同时，还要有政策转向的空间，还有给予政策转向的充足时间。目前的形势，充其量仅仅满足政策的现实需求这一维度而已，而空间不够，时间也不到。资本市场的诸多现实表明，我们越是期待的，往往比预期来得会更晚。而我们越是害怕的，往往突然来到你的面前。