上市公司信息披露质量测度研究

2011-12-05宋洪琦

山东社会科学 2011年5期

关键词：测度指标信息

宋洪琦魏建

(山东大学经济研究院,山东济南 250100)

上市公司信息披露质量测度研究

宋洪琦魏建

(山东大学经济研究院,山东济南 250100)

影响上市公司信息披露质量的评价指标,既有定性指标,又有定量指标,只有将定性指标和定量指标有机地结合才能实现真正的综合测度。熵模型所具有的优点,不仅能使测度更加科学、合理,而且能较好地解决上述问题。以上市公司年度报告作为信息披露质量的研究对象,借助熵模型改善前人在指标选择、设置以及处理方法上的不足,构建对上市公司信息披露质量综合指标体系和评价模型。通过对山东省辖区 59家上市公司的样本研究,发现应收账款周转率、公司管理层持股比例、是否含外资股、固定资产周转率、经营杠杆系数是熵权较高的 5个指标。

信息披露;年度报告;质量测度

一、引言

上市公司信息披露制度是证券市场的核心制度,是证券发行和交易制度的重要组成部分,也是证券市场日常监管的基石。信息披露质量的高低,关系到证券市场有效性、投资者权益保护等重要问题,对于资本市场的发展具有至关重要的作用。我国资本市场由于“新兴 +转轨”的制度特征,缺乏完善、有效的信息披露机制,财务丑闻和证券欺诈事件屡见不鲜。2009年 4月,深圳证券交易所完成了深市主板和中小板上市公司 2009年度信息披露考评工作。在 812家上市公司中,优秀 97家,良好 550家,及格 147家,不及格 18家,其优秀率仅为 11.94%,说明我国上市公司的信息披露质量有待提高。

在国内上市公司信息披露的公告中,有一段千篇一律的文字描述,“本公司及董事会全体成员保证公告内容的真实、准确和完整,对公告的虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏负连带责任”。这段话的实质,涵盖了上市公司信息披露的基本原则和信息披露质量的基本目标。但问题是,“原则”与“目标”是法律和规则的“条文”,对信息披露质量高低的影响因素是什么?如何度量信息披露的质量?虽然国内有关信息披露质量的研究日益丰富,但目前尚缺乏完整的、公开的度量信息披露质量的指标体系,甚至没有一个核心的研究范式。这也是本文的研究初衷。

二、文献回顾

关于信息披露质量的度量研究,可以追溯到 Cerf(1961)的研究,他构建了 31个披露条目开创了信息披露质量度量的实证研究。国内外学者对信息披露质量的衡量研究,汇总起来大体上有五种思路:

其一,用披露数量作为代理变量。信息披露内容的多寡往往直观地影响着人们对信息披露质量的判断。因此,信息披露质量的测度往往与信息披露充分性联系在一起。Botosan(1997)趋向于通过假定质量与数量正相关,来替代信息质量对权益资本成本影响的研究。Faten Lakhal(2005)在研究盈余报告质量与权益资本的关系时,采用自愿盈余披露作为披露质量的替代变量。汪炜、蒋高峰 (2004)以上市公司信息披露的数量作为信息披露质量的粗略替代。

其二,分析师或相关组织的评级量表。有学者使用一些权威的研究和中介机构公布的披露评价结果等信息,作为衡量上市公司信息披露质量的替代指标。2001年标准—普尔公司 (S&P)推出了“透明度与信息披露评级”方法,该方法主要是对 S&P所关注的上市公司年报披露的信息进行打分。深交所对上市公司信息披露质量的考核每年进行一次,并在其网站的“诚信档案”公布信息披露考核结果。国内从事信息披露质量研究的学者,多采用深交所的这些评级文献。

其三,信息含量替代。主要方法是采用资本市场对财务报告公布后的反应以及公司管理层或证券分析师对未来盈余的预期与实际的差额来衡量财务报告质量。最早应用此方法的是 Paul et.al(1968),随后的 Brown(1970)、Benstond.al(1978)、Grant(1980)等人都继续证实信息含量和市场反映的关系。

其四,采用披露指数等自建指标。除了一些特定的代理变量以外,有学者根据自己的研究需要自行构建信息披露质量的评价体系。如王咏梅 (2003)、沈红梅 (2003)、崔学刚(2004)等都结合国内证券市场的实际情况,设计了自愿信息披露指数,分别对各样本公司每年的披露情况打分,最后把每家样本公司信息条目的分值汇总成公司信息披露指数。

其五,选特定指标进行测度。近年来,有研究者开始转向使用能够引起信息质量发生变化的内生原因作为衡量信息质量的方法。Jinbae K im(2005)在研究韩国公司透明度问题中,分别设计了公司治理分数、审计分数、披露分数以及会计信息分数这四个变量来衡量财务报告的透明度。①K im J.Accounting transparency of Korean firms:measurement and determinant analysis[J].Journal of American Academy of Business,2005,(Mar):222～229.夏立军等(2005)在进行上市公司盈余管理与信息披露质量相关性的研究时,以上市公司是否被交易所公开谴责为标准来衡量上市公司信息披露质量。曾颖、陆正飞 (2006)以深圳证券交易所对上市公司信息披露质量的评级、盈余激进度和盈余平滑度作为信息披露质量的替代变量。②曾颖、陆正飞:《信息披露质量与股权融资成本》,《经济研究》2006年第 2期。

以上种种方法都具有一定的优势及适用性,但同时也存在一些缺陷。例如,许多文献把信息披露质量混同于信息质量,即混同于会计信息失真;单纯地从披露信息的数量角度进行研究,未能兼顾披露信息质量的定性化特征研究;有学者尝试对信息披露的质量特征进行定量化研究,但在定量化研究过程中,往往偏离了信息披露质量的理论涵义。上述度量方法大都是从信息披露质量的一个维度进行反映,缺乏信息披露质量的综合度量研究,对信息披露质量的影响因素,过多的考虑了一些“现象性”因素,没有制度性意义。而国内的许多实证检验文献,其信息披露质量的解释变量多采用深交所的年度考评结果,其主观性不容忽视。

三、模型建立

影响上市公司信息披露质量的评价指标,既有定性指标,又有定量指标,只有将定性指标和定量指标有机地结合才能实现真正的综合测度。而上市公司因行业、规模不同形成的不可比性,需要采用适当的方法予以消除。总体来看,熵模型所具有的优点,不仅能使测度更加科学、合理,而且能较好地解决上述问题。

熵 (entropy)概念源于热力学,当系统可能处于几种不同状态,各种状态出现的概率为 pi(i=1,2,…,n)时,则该系统的熵为:

在信息论中,熵值 E实际上是系统状态不确定性大小的一种度量,是系统信息已知多少的一种度量。系统熵值越大,系统越混乱,非确定性越强,已知信息越少。而信息披露质量综合测度的熵权重确定后,则上市公司信息披露质量的综合测度值便可表示为:

这里,综合测度值λK越大,上市公司信息披露质量越好,从而达到多指标定量化测度的目的。

影响上市公司信息披露质量的因素,有内部公司治理因素和外部的市场监管因素。在测度指标的选择上,本文借鉴Jinbae K im(2005)、杨红 (2007)、白宪生 (2010)等人的指标设定,并结合我国证券市场信息披露的现状,重点以会计信息质量为中心,同时考虑公司治理质量、审计质量、披露行为质量对公司信息披露的影响,构建一个由 5个一级测评指标、16个二级指标、20个测度指标构成的信息披露质量测度综合指标体系。每一个测度指标具体描述上市公司信息披露某一方面的质量程度,同时区分个别指标的正向和逆向类型 (如表 1所示)。

在熵权模型处理的过程中,与回归分析不同,指标的选取不宜出现 0值,因此本文对控制人股权性质、领导二元性、退市压力、审计意见、是否被监管批评或处罚、是否含外资股这六个指标,取值按 2-1来赋值。指标类型只设“正向”和“逆向”类型,不采用以往文献中涉及到的“适度”类型。熵权模型的意义在于比较,如果是“适度”类型可以不作为观察指标。

表 1 信息披露综合评价指标体系

一级指标二级指标计算方法指标类型代码盈利能力业务利润率 =业务利润/主营业务收入正向 Y08净资产收益率正向 Y09财务杠杆资本结构 =年末总负债/年末总资产逆向 Y10公司规模样本公司期末资产总额取自然对数正向 Y11退市压力受到交易所 ST特别处理,取 2;没有受到 ST特别处理,取 1。逆向 Y12财务状况正向 Y13应收账款周转率营运能力存货周转率正向 Y14固定资产周转率正向 Y15风险水平经营杠杆系数 =(营业收入 -营业成本)/(利润总额 +财务费用)逆向 Y16成长性净资产收益率增长率正向 Y17外部因素审计意见如果为标准无保留意见取 2,否则取 1。正向 Y18被监管部门处罚没有 =2,否则 =1。正向 Y19竞争环境是否含外资股既发行 A股,又发行 B股或 H股,则取值 2;只发行 A股,则取值 1。正向 Y20

四、实证及检验

(一)样本选择

本研究选取在沪深两地上市的山东省属 (以“注册地”为准)上市公司,且为 2009年 12月 31日以前上市的公司。数据来源:1.中国上市公司财务数据库 (CS MAR);2.2009年度上市公司年报。同时,为保证数据的可靠性,排除未在法定披露期限内披露年报、采集数据缺失、数据异常的公司,最后获得潍柴动力等 59家上市公司的有效研究样本。数据处理采用 EXCEL2003计量分析软件进行。

表 2 评价指标的评价权重 (熵权)

根据数据处理,得到熵权模型下指标的评价权重 Qi,见表 2。其中,评价指标“审计意见”(Y18)在采集样本中取值完全相同,熵值达到最大值 1,熵权为零。这意味着该指标向决策者未提供任何有用信息,对该指标予以舍弃 (这或许和样本选取有关)。最后的整体测度指标调整为 19个指标。另外,由于数据在无量纲化处理后个别指标值出现 0,为避免在熵值求权数时取对数无意义,须对数据进行处理。在此,将全部数据进行平移 0.000001,即 dik’=dik+0.000001。

(二)指标分析

1.应收账款周转率和固定资产周转率。在所有指标中排在第 1位和第 4位,它体现企业的运营能力,并直接影响企业的净现金流,反映企业的健康发展程度,真实地折射企业的效益情况。

2.管理层持股。其权重排在第 2位,与预期吻合。事实上,管理层持股有助于优化公司的激励制度,增强管理层的责任心,对公司治理和公司绩效有非常重要的作用。管理层为了自身的利益会更有动力通过会计信息披露突出本公司的竞争优势,增强投资者对公司未来成长的信心。

3.是否发行外资股排在第 3位,符合市场的一般理解,外资股份的持有人往往是一些成熟的机构投资者,对企业的信息需求和正向反馈更为严格,而发行外资股的上市公司多半企业实力较强,为拓展海内外市场,对企业自身形象非常重视,所以信息披露质量标准更高。

4.控制人的股权性质。在所有指标中排在第 19位,有些意外。说明此变量携带的信息量不多,对会计信息披露质量影响不大。可能的解释是,随着互联网时代的到来,几乎所有的公众公司都面临着透明度的考验,国有和民营公司都重视企业自身形象的塑造。

表 3 熵权模型下信息披露质量测度结果

证券代码证券简称质量测度值排名600760 东安黑豹 0.003571 44 600212 江泉实业 0.003508 45 000957 中通客车 0.003465 46 600966 博汇纸业 0.003456 47 600579 ST黄海 0.003294 48 600529 山东药玻 0.00329 49 600587 新华医疗 0.003164 50 000739 普洛股份 0.002983 51 002086 东方海洋 0.00284 52 000915 山大华特 0.002817 53 002083 孚日股份 0.0028 54 000811 烟台冰轮 0.002745 55 002193 山东如意 0.002717 56 000677 山东海龙 0.002612 57 002094 青岛金王 0.002535 58 600789 鲁抗医药 0.002497 59

(三)测度结果

表 3是 2009年度山东省辖区部分上市公司的信息披露质量测度结果。从检验结果看,我们不难发现,排在前 10名的公司多属于成功转型公司、绩优公司,查看公司的资料,各项指标值较好,市场形象良好。如华东数控、歌尔声学属于小盘成长性股票,与 2009年度市场表现吻合;鲁商置业属于转型地产公司、鲁信高新属于转型创投公司,市场表现和业绩均比较理想。ST黄海是 59家样本公司中 2009年度唯一受处罚的公司,在这次的排名中列 48位,和现实情况接近。

以上说明,本文从上市公司信息披露质量各相关因素的分析入手,综合考虑各方面建立信息披露质量的指标体系,具有一定的实际意义。