十年轮回辨证看待价值投资

陈宜飚

近期的股市波动，令不少投资者跃跃欲试。在香港，许多评论员认为市场将再次出现调整，并声称，如果看好未来十年的股市，那么目前是绝佳入市机会。

在中国大陆，相信有上述想法的投资者也不少。随着中国股民越来越多，希望通过股市大捞一把的大有人在。不过其实海外研究投资的学者早已证明，在一个成熟的有效市场，投资者基本上是无法通过短线操作获得额外财富；在此背景之下，不少人转向信任巴菲特的价值投资理念，认为只有长线投资，买完股票锁进抽屉，然后放上十年，才能够发大财。

真的如此吗?本人投资经验不足十年，无法用自己的例子作证明，但是笔者所认识的一位香港股坛元老级人士蔺常念却认为，事实情况跟很多人想的出入甚大，长期投资者并不一定能发大财。

一个股坛名嘴的真官

笔者是因为一次工作的机会，和香港股坛“名嘴”蔺常念老先生认识。蔺老是香港富昌证券总经理，同时也是香港专业财经分析及评论家协会主席，经常接受财经传媒的采访，在电视上进行股评。不过他之所以给笔者留下深刻的印象，倒不是因为他评论的个股讲得准(当然他的个股分析也是不错的，否则也不会被媒体追捧)，而是也的敢言、直言和真言。

说蔺常念敢言，是指他是香港少数几个敢于将香港富豪权贵所把持的上市公司进行公开点名批评的股评家。当年李嘉诚的次子李泽楷一手主导了一场私有化电讯盈科(00008HK)的闹剧，企图利用电盈上市公司的财富来买断小股民手中的股权，然后再在私有化电盈后将剩余的资金由几个大股东瓜分。该方案提出后，尽管小股东怨气十足，但是电盈被私有化的希望仍然不小，因为不少香港富豪也参与其中，想搭李泽楷的顺风车赚钱，所以这些人会在股东大会上对该方案投赞成票，令方案极有可能获得通过。

香港不少股市评论员在谈及此事时，态度模棱两可。而蔺老却是最早批评李泽楷此举对小股东不义的评论员，并“建议”小李应该更关注公司业务，而不是想着玩财技。当然，最后电盈私有化案因为香港证监会的介入而令李泽楷功败垂成，此是后话，在此不表。

敢言之外，蔺常念也直言和真言，这里只想举一个跟本期专栏文章有关的例子，就是他对媒体公开表态，如果从十年的投资周期来说，不论是在他公司开户的散户，还是他所认为的一些香港机构投资者，真正赚到大钱的相当少，而百分之九十的人都投资失败，或只是在这十年中又绕了一圈子走回了原地。更爽直的是，他还坦承说，即使是那些像他一样经常上电视做评论的股评家，电不少是亏钱的。他这么说倒不是为了贬低他人，而是为了提醒大家，投资本身是很有风险的，而什么时候入市，什么时候退出，是非常重要的选择。

在香港，支持蔺常念想法的不止一个人。业界不少对冲基金经理也持相同的观点，他们认为，散户们需要对巴菲特的那一套价值投资法则辩证采用，绝不能被生搬硬套，如果你以为真的是做一个长期的股东，就能赚到钱，那可能是大错特错的行为。

十年的股价回报检验

投资港股十年的结果如何?笔者用Wind数据软件进行一些简单的样本对比，结果的确相当惊人，如果长期持有某只股票十年，能赚钱的机会不多。

为了避免受个别时间段的影响，笔者选择两次不同的时间段，一个选择在1 997年1月2日至2007年1月2日(由于1月1日为元旦，一般第一年交易日为2日)，另一个选择区间是2000年1月2日至2010年1月2口。在股票方面，既观察了所有港股，也重点考察了恒指成分股，但结论大体相同。

从1997年至2007年，一直在香港交易的共有484只股份，这些股份的十年回报如何呢?结果令人伤心：从数值上看，这十年期间，每股上升超过1分钱的不到200只：从回报率来说，只有189只股份的回报率达到10％以上，另外不到168只股票能获得每年2％的复利回报增长率——如果计上港币汇价下跌，以及银行的利息损失，投资者“长期”持有的话，其绝对回报实再不敢恭维。

当然，也有较牛的股份，像ESPRIT连锁商思捷环球(03330.HK)。每股价格上升达到86.1港元，绝对回报为2532.35％，如果投资者有幸买列该股并持有十年，还是有赚头。

再看恒指成分股，结果同样并不突出，最让人惊讶的可能是，在香港本地最大的几个重要财团股份像新世界发展(0017.HK)、汇丰控股(0005.HK)、中信泰富(0267.HK)以及和记黄埔(0013HK)，其回报均为负值。即使是“超人”李嘉诚的长江实业(0001.HK)，这期间的回报也仅有1.83％，令人扼腕。

要知道，在香港，买汇丰并长期持有，几乎是香港散户的一种投资理念。或许我们只能说，这些人对于汇丰的厚爱超过了对投资回报的追求。

谁能赚钱?

如果十年轮空是真理，难道巴菲特错了吗?长期投资者真的不能赚钱吗?我们应该如何理解股价的十年轮回之说?

蔺常念曾经半开玩笑地建议，要在十年投资中取得高回报，散户们最好十年之内只看准买入一次，再找机会卖出，然后再等下一个十年的入市机会。显然不会有人听他的，所以他自嘲，这正是为什么像他这样的股评家才有饭吃的原因，因为大部分股民喜欢那种刺激的买卖感觉，即使他们不赚钱，也要泡在里面，为大量的证券公司以及股评家提供了就业机会。

虽然说是玩笑话，但是蔺常念话中有话，有些值得深思的内容。比如截取恰当的进场机会(但不是非常短期的“炒”股)，的确能够增加赚钱的机会，这是结合技术分析和基本分析法的一种重要投资手段。

从极端的例子来看，1997年至2007年一直在港上市交易的484只股份中，如果股民都能在最低价买入，最高价卖出，则每只股票都能赚到大钱，最低的公共股香港电灯(00002.HK)电有95％的回报，最高的英皇娱乐酒店(00296.HK)则可以实现5899倍的回报，从平均来看，每股的回报可以高达14394％。

不过实际情况是，大部分散户都不可能在高位抛售。如何找到抛售良机?这方面，巴菲特在2007年时连续多次抛售中石油给了我们一个极好的例子。可以说，即使是学习价值投资法，也不仅仅要学习长期持股的精神，更要学习适当时机卖出的坚定力。

再从投资学角度来看，如何正确运用巴菲特的所谓价值投资与长期投资理念呢?要做长期投资，首先投资者选择的应该是那些成长性强的股份，公司管治比较透明的股份，这些股份才有可能实现长达数年甚至数十年的增长，令公司价值不断提升。具体如何选择成长性强的股份，这又是公司金融学及投资学的另外一个话题，但是我们首先要明白的是，先确定哪些行业是最有成长性的，在这些行业中进行筛选，才有比较大的机会挑中那些具成长性的个股。

从笔者的检测来看，香港的房地产类公司近十年来普遍表现不佳，而在香港上市的中资制造业及综合性企业则回报颇丰，这从侧面显示了中国经济近年来的发展特点，也印证了价值投资理念。