金融危机下人民币货币篮子变动的实证研究

王　妍　赵亚奇

摘要：本文通过对人民币货币篮子的构成分析，基于2007年1月至2009年4月的数据，对人民币篮子货币的权重进行了实证检验。统计结果显示，在这一时期，美元在人民币货币篮子中的比重先减小后逐步增加，欧元权重先增加后大幅减小，日元权重不断减小，加元、英镑在篮子中的比重相对较小且在统计上不显著。

关键词：次债危机人民币汇率货币篮子

一、引言

由美国次债危机所引起的全球性金融危机对世界各国经济造成了严重的冲击和深远的影响，而作为联系各国经济纽带的汇率的波动也随之加大。自这场危机以来，美元的持续贬值逆转为升值态势，随后又出现对不同货币的差别贬值。2008年7月到11月，美元指数约上升17％：日元波幅虽然相对较小，但是在多重消极经济数据的影响下也陆续见跌势：欧元、英镑则持续贬值：人民币兑美元汇率由汇改以来的单边升值态势转为双向波动。在金融危机的背景下，人民币币值的稳定显得更为重要。它不仅可以降低企业的出口风险，有利于企业进行风险控制提高竞争力，增强我们面对危机的信心，使我们顺利度过危机，更是我国经济长远健康发展和人民币国际化的必要条件。2005年7月21日汇改后，我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，但央行并没有公布篮子货币的权重及调整方法。本文以此次金融危机为背景，对人民币货币篮子中的货币权重进行了实证研究。

二、人民币汇率参照货币篮子干预的理论研究

人民币汇率参照货币篮子干预是指，人民币汇率变动不再完全以我国的经济基本面和国际收支状况为依据，而是根据我国对外经济发展的实际状况选择若干种主要货币，赋予相应的权重，组成一个货币篮子。人民币汇率依据篮子货币汇率的波动进行有管理的浮动。比如，假设在由美元、英镑、日元组成的货币篮子中：

其中，RMB为篮子货币的初始加权平均汇率，a1、a2、a3为货币篮子中美元、英镑、日元的比重，E、E、EOW~Y分别为人民币兑美元、英镑、日元的即期汇率。并且为了在实际操作中的便利，货币管理当局限定了人民币汇率的浮动范围，如果人民币汇率超出了限定浮动范围，央行就对其进行干预。

作为普通的市场参与者，我们可以通过篮子货币汇率的变动估计其权重，从而分析和研究现行的汇率制度和央行的政策意图，以防范风险、避免损失。在对篮子货币权重估计的研究中，Frankel and Wei(1994)以篮子外其他货币(瑞士法郎)的波动为标准计量汇率波动，这样，本币对瑞士法郎的波动就可以体现为篮子货币对瑞士法郎的波动。我们还以上面的篮子为例：

币、美元、英镑、日元兑瑞士法郎汇率的变动率。

三、对货币篮子的实证检验

(一)确定计量模型

国家外汇管理局曾表示，篮子中的货币是由那些对我国对外贸易、直接投资、外债偿付等方面具有重要意义的外币构成，包括：美元(USD)、英镑(GBP)、欧元(EUR)、加元(CAD)、澳元(AUD)、日元(JPY)、韩元(KRW)、新加坡元(SGD)、泰铢(THB)、卢布(RUB)、林吉特(MYR)。但是，由于卢布和澳元在我国对外贸易结算及外汇交易中所占比重较小，所以在计算货币篮子权重时可以去掉。并且，因为韩元、新加坡元、泰铢、林吉特与美元有高度的相关性，所以本文在建模时也将其舍去。据此本文建立包括以上货币汇率变动的回归模型：

分别代表人民币、美元、英镑、欧元、加元、日元兑瑞士法郎汇率的变动率，β_o为常数项，β_i是系数(i=1，2，…，5)，ut为误差项。通过对上式的回归可以估计篮子货币的权重，从而了解央行政策意图。如果某一货币系数越接近于1，则表明它在货币篮子中的权重越大：反之，则越小。

(二)时期划分

本文选用2007年1月5日至2009年4月30日的数据，并且将样本期划分为四个阶段：2007年7月1日以前为第一阶段，那时危机还没有爆发。作为以后各期的比较基础；2007年7月至当年12月31日为第二个阶段，此时危机稍露端倪；2008年初到当年6月31日为第三阶段，随着美国大投行贝尔斯登的濒临破产，次贷危机迎来第一个“高危期”；第四阶段是2008年7月到2009年4月30日，这一时期正是危机严重爆发时期，各国也在这一时期出台了各项救市方案。

(三)检验结果分析

根据对样本数据的回归结果，我们可以看出，在2007年的上半年，美元系数为0.8203，表明人民币从盯住美元逐步走向盯住篮子货币，但美元在篮子中的权重还是相当大的，并且在这一时期欧元和日元的权重也相对较大。2007年下半年美元系数继续减小，表明其在篮子中所占的比重在减小，同时欧元权重有明显提高，并且两者在统计上是十分显著的，在这一时期美元贬值，欧元升值，我们可以估计央行为保持人民币币值稳定，分别调整了篮子中两种货币的权重。2008年上半年是危机的第一个“高危期”，在这一阶段，美元贬值幅度减小，欧元升值幅度也相对放缓，从统计结果看。美元系数提高了5个百分点，欧元系数提高了1个百分点。在第四阶段，即危机严重爆发时期，美元系数却增加了11个百分点，欧元系数减小了10个百分点，在这一时期美元大幅升值，欧元大幅贬值，日元也在贬值。在整个期间，加元和英镑在统计上都不显著。表明其对货币篮子的影响较小。

四、总结

本文通过对人民币货币篮子构成的分析，采用2007年1月5日到2009年4月30目的数据，对人民币篮子货币的权重进行了实证检验。统计结果显示，英镑和加元在货币篮子中的比重相对较小，且其对货币篮子的影响在统计上不显著；美元、欧元、日元在篮子中权重较大且在统计上显著。在此次金融危机期间，美元在货币篮子中的权重先减小后又逐步增加，尤其是在2008年下半年到2009年4月这一期间，增幅达11个百分点，权重为94.13％；欧元权重则表现为先增加后又大幅降低：而日元在篮子中的比重则不断减小，但幅度在2个百分点之内。结合这一时期美元、欧元、日元的走势，我们可以看出，央行意在通过调节货币篮子，以维持人民币汇率的稳定。

参考文献：

[1] A. Jeffrey Frankel, Wei Shang Jin. Yen Bloc or Dollar Bloc Exchange R.atePolicies oftheEastAsianEconomies. In: Takatoshi Itg, Anne Krueger. Macroeco nomic Linkage: Saving Exchange rate, and Capital Flow[M]. University of Chicago Press， 1994.

[2]徐晟，唐齐鸣.中国参考盯住篮子货币干预的实证研究[j].中国经济金融观察，2008(9)

[3]周继忠.人民币参照货币篮子：构成方式、稳定程度及承诺水平[j].国际金融研究，2009(3).