企业年金的投资组合策略分析

施　放　朱　京　刘　青

企业年金资产组合投资是重要的决策，，本文在分析各类投资组合工具基础上，以案例探讨企业年金的资产配置及根据条件变化可采取的优化调整。结论是预期收益上升，投资风险降低。满足企业年金组合投资的目标要求。

一、企业年金投资组合决策

企业年金作为对基本养老保险的有益补充和员工退休收入的重要来源，对减轻政府财政支出压力，完善社会保障体系。发展资本市场，提高企业的凝聚力有着积极的作用。由于企业年金的性质不同于其它投资资金的性质，因此探讨企业年金如何在资本市场上实现有效的组合投资，在保证年金安全性、流动性基础上，追求其长期稳定增值是极为迫切的现实问题。作为证券市场上重要的机构投资者，企业年金基金在确定资产投资组合前，必须对投资组合决策依据和流程有清楚的认识。

任何一种投资组合的决策都是建立在对投资目标、原则、政策和宏观经济环境的分析上。企业年金的投资决策需要做好以下工作：第一，明确可接受的风险程度，投资的目的就是在可接受的风险条件下获得最大化收益：第二，进行资产的配置，即选定资产的类别和确定各类资产所占的比重；第三。在既定的资产组合框架内确定证券组合，降低或消除非系统风险，获得稳定的预期收益。发达国家大部分退休基金管理机构都认为资产配置的决策是最重要的管理决策。第四，业绩评估。计算、评估一定期间内，基金管理人实现的收益。

二、企业年金投资组合工具

从世界范围来看，目前企业年金投资几乎涉及所有的投资工具，概括起来。年金的投资工具有金融工具和实物工具两大类。

(一)金融工具

1银行存款。银行存款是所有中外企业年金都必须使用的投资工具。它的主要特点是有还本付息的高度安全性和近乎百分之百的流动性，但收益率较低，且受银行存款利率调整的影响，同时无法抵御通货膨胀带来的风险。随着投资工具选择的多样化。银行存款的比重应大幅度降低，仅作为短期投资工具，以满足流动性需要。

2债券。在现代资本市场中，债券是发行量最大、交易最活跃的金融工具之一。国债曾是既安全、回报率又高的投资工具。但随着利率体系市场化程度的逐渐提高，国债利率与银行存款的利率差逐渐缩小，投资回报率下降。根据发达国家的经验，企业年金国债投资的比重需保持在一个适当的比例，以满足基金的安全性要求。

企业债券收益率高于国债，但企业债券的还本付息受发行公司的经营状况、资信水平等影响较大，风险水平较高，可作为企业年金基金投资的补充。由于企业的资信程度不同，企业债券具有不同的风险等级，在许多国家，政府对年金基金投资的企业债券的信用级别都有明确规定。

金融债券的发行者一般都是经批准的大型金融机构。其资金实力较雄厚，能够保证债券的安全，相比较企业债券而言，投资风险较小。

3股票。股票投资的风险较大，但从本质上讲。股票所代表的是国民经济中最具生产力的部分，根据统计，投资股票能比投资其他领域产生更高的长期回报率。因此，理论上年金基金在股票上的投资应占相当的比例。以获取较高的收益。实践上年金基金介人股票投资的程度还取决于资本市场的成熟度和年金基金本身的成熟度。如果资本市场体系完整，市场化程度高。尤其是股票市场运作规范，信息披露充分、公正。那么企业年金基金参与股市投资的比例就较大。从企业年金自身来看，如果基金处于一个较为稳定的长期积累阶段，关注较高的长期回报，这时企业年金投入股市的比重较大。反之，如果企业年金计划中接近退休年龄的参保人员较多，基金应尽量避免资产价格的大幅波动，转而投向收益较为稳定的固定收益证券。

4证券投资基金。作为股票和债券投资的分散化工具，证券投资基金一般而言风险低于单一的股票投资，而潜在收益又高于债券，其主要特色是集中资金、专家理财、分散风险。具有很好的流动性。年金基金通过购买封闭式基金或开放式基金，由专家进行投资运作。可以更大程度地规避风险，取得较好收益。特别是开放式基金，由于其规模不受限制、存续时间不受限制、交易价格依据基金净值计算以及对投资管理人有更好的激励、约束和监督机制。更加适合年金基金投资。

5海外投资。海外投资是发达国家企业年金常用的一种投资方式。实践证明，企业年金全球性投资组合比完全国内投资组合更具优势。通常国外投资与国内投资的相关系数相对较小，因为全球资本市场并不同方向发展，各国产业发展周期也不同。因此进行国外投资可降低投资组合的风险。

(二)实物工具

1基础设施。对具有期限长、风险小、收益稳定的国家基础设施和重点建设项目进行投资。对技术含量高并具有发展前景的新兴产业进行投资。这些均符合企业年金安全性与收益性要求。

2不动产。年金基金购置不动产可以拥有一笔长期且比较稳定的租金收入。与股票、债券相比。它的坏账风险、利率风险和市场风险相对较小。但不动产投资的最大问题是资产的流动性差，而年金基金中必须要有一部分应急资金。用于支付。此外，不动产市场受经济周期波动影响大。专业性强。因而管理成本比较高。

总之，目前我国企业年金基金可投资的品种及比例限制还比较多，但随着债权产品和权益产品的不断发展，我国企业年金投资工具将会有更多更好的选择。

三、企业年金基金的资产配置与调整

(一)企业年金基金的资产配置

国际投资学术界的实证研究表明：规范的资产配置对企业年金基金运用效果的贡献在90％以上。资产配置是基金管理机构运用资产组合理论，根据既定的投资目标。确定基金在不同资本市场、不同资产类别、不同投资风格以及不同投资期限等方面的投资比例，最终形成达到投资目标的投资组合。这是一个衡量风险与收益的过程，是在既定的收益目标下，确定风险最小化的各类资产投资比例，或是在风险承受能力范围内，寻求带来最高收益率的最优投资组合。

资产配置可以采用量化模型，也可运用经验和判断，对每类资产进行甄选。进行资产配置一般需参照以下标准：一是资产配置是否能达到预期收益；二是资产配置是否与企业年金基金的风险承受力相一致：三是经过风险调整的资产配置的收益是否符合预定投资要求。

(二)企业年金基金的资产调整

在投资管理过程中，年金管理人需要定期对经济和市场因素、企业年金自身目标和内部约束条件的变化进行分析，相应地调整资产配置从而保证投资目标能够持续实现。当出现以下情况时，需对资产配置进行调整。

1内部条件发生变化。一是投资期限的变化。如企业多数员工接近退休年龄，投资期限缩短，企业年金基金的风险承受力降低。反之亦然。二是流动需求的改变。如企业年金突然面临大量个人账户转移时，流动性需求增加，则货币类资产投资比例要提高。三是法律法规的变化。如未来国家对年金基金投资资

产的类别和比例出现调整变化时，需要进行相应的调整。四是委托人要求的变化。投资管理人需要及时了解年金委托人要求的变化，对资产配置做出相应的调整。

2外部环境发生变化。一是证券市场的变化。通常资产价值在牛市中会被高估：反之，在熊市中会被低估。管理人应敏锐地把握这些资产价格运行轨迹，相应地调整资产配置。获取更高收益。二是出现了新的资产类别。投资管理人应充分利用市场上新型投资工具改变年金基金的资产配置调整风险收益。三是政策法规的变化。通常央行的货币政策会对市场上货币供应量和货币市场利率水平产生影响，进而影响到固定收益类资产的收益水平。四是通货膨胀的变化。在通货膨胀初期，固定收益类资产价格会下降。权益类资产价格会上升，年金管理人应据此调整资产配置。

四、企业年金资产配置案例分析

某高成长性企业A在过去几年中，产品需求旺盛，盈利不断增长且能保持较长一段时期。同时，公司财务状况良好，负债率低。由于公司历史不长。员工平均年龄为30岁，平均收入属于该城市中上水平，企业年金计划参与者中没有退休员工。

(一)企业年金投资策略的确定

1风险要求。根据公司背景，企业年金基金的风险承受力超过平均水平。

2收益要求。由于企业年金投资期限较长，公司财务和盈利状况良好，风险承受力高于平均水平，根据目前市场上各类资产的风险收益情况，可以把总收益目标定为年8％。

3流动性要求。因无退休员工，当前企业年金支付要求较低，所以流动性要求不高。

4投资期限要求。因员工队伍较年轻。企业年金投资期限较长，资产增值的时间也较充裕。

5法律法规要求。企业年金的投资范围和比例限制应遵循《企业年金基金管理试行办法》及其他相关的法律法规。

(二)企业年金资产配置的确定

10年后，由于中国金融市场的成熟和对外开放的深化，企业年金允许投资于国内未上市股权和国外市场，最高比例分别为5％。如果组合中包含上述两类资产，可以提高收益，同时降低组合整体风险；此外。由于10年后员工的平均年龄有所提高，有一定的支付需求。

比较企业年金资产配置调整前后可知，货币资产投资比例上升5％，中长期债券投资比例降低5％，主要是为满足10年后可能增加的支付需求。计算结果显示，调整后的资产配置预期收益略有上升，仍能满足收益目标的要求。同时组合方差略有下降。风险降低。衡量单位风险所获得的额外收益的夏普比率提高，主要得益于国内未上市股权和国外资产的分散化投资。综上分析，调整后的战略性资产配置符合该企业年金的投资目标和约束。是可行的。见下表。