地方债收益率不高遇冷脸

叶　安

从“众星拱月”到“无人问津”，地方债的遭遇令人咋舌。

4月3日，我国首只地方政府债——2009新疆维吾尔自治区政府债(一期)(下称“新疆债”)在银行间和交易所市场首日上市交易。首日上市成交稍显活跃，两市共成交近8.4亿元，但受到二级市场收益率反弹影响，新疆债在上市后价格跌破百元面值。

安徽债在交易所上市3日以来更是以“零成交”惨淡开局。另一方面，3月新增信贷数据预期进一步扩大，“热钱”涌动，市场“不差钱”。如此反差令市场人士惊诧!为何拥有稳定收益的债券得不到资金的青睐?

流动性补偿不足

国海证券固定收益证券研究中心杨永光指出，并不能单说地方债遇冷，目前整个债券系统都处于“遇冷”状态。而对于地方债，也确实存在其独特的“制冷因素”。

而他认为，这一因素主要是利率上对流动性补偿的不足。杨永光指出，地方债的期限为3年，从市场实际投资需求来看，这一期限是比较受欢迎的。因为目前3年期债券市场存量比较少，3年期央票也处于停发状态，而3年期地方债给有配置需要的机构提供了更大的选择空间，所以市场的需求量较大。

“地方债还是有交易的。不过由于发行规模较小，流动性很差，而头几期发行的地方债利率普遍较低，因此，在投资者看来，就存在流动性补偿不足的情况，而这一点在地方债的发行利率上并未体现。”杨永光表示。

中国银行间市场交易商协会信息研究部竺小龙也指出，地方债的收益率较低，对投资需求有一定影响，而市场收益率的回升，又影响到原持有人的卖出意愿。

“大家对地方债可能还需要有一个充分认知和定位、接受的过程。”竺小龙表示，可能有部分投资者尚未认清目前所发行的地方债其实际是由地方政府为发行主体、中央财政变相提供担保的债券，基本等同于国债，这也是为什么地方债的发行利率与国债收益率非常接近的原因。“如果投资者以为这是地方政府信用的债券，而利率又这么低，那么他们的投资兴趣就会受到影响。”

竺小龙指出，国债的换手率也不高，2008年四季度和2009年一季度的季度换手率仅为17％和15％，而且银行间市场是机构投资者之间大宗交易的批发型市场，跟股票市场小单、频繁成交的零售型特征不同。目前，自首只地方债新疆债发行以来仅仅不过几个交易日而已，交易清淡并不能说明什么问题，地方债的流动性问题还有待更长时间的观察。

地方债作为新的品种，如何在经营计划和投资策略中合理定位和安排，对于各金融机构来说，可能还需要有个过程。竺小龙认为，对于债券的最主要投资者商业银行来说，地方债的发行规模不大，即使持有到期也不会对经营有什么影响。而另一主要投资群体的保险公司，由于刚刚被允许投资地方债，进入市场可能还略需时日。

个人投资者兴趣不高

2009年财政部代发的地方政府债，既面向机构投资者，也面向个人投资者。而对于个人投资者来说，地方债的收益率显然吸引力不足。

“个人投资者和机构投资者投资的原则不同。”杨永光指出，机构95％以上都是将债券作为配置，用来持有到期，而且看重地方债的避税效应；对个人投资者而言，他们风险偏好比较重，而且在交易所获利的渠道比一般的机构要多，1.6％～1.7％的收益率肯定是满足不了个人的需求。

他认为，个人投资者对风险不是很在意，也比较相信交易所不会出现偿付问题，因此对收益率的要求会更高。

目前，继新疆债、安徽债、河南债和四川债发行后，财政部又公布了四期地方政府债的发行计划，下周发行的重庆债、山东债、天津债、辽宁债总量将达144亿元。

“后期利率将会缓慢走高。”杨永光指出，这主要是受整个债券市场的影响。另外，投资者对地方债流动n生的认识逐渐明确，对这部分的补偿要求也将逐渐增加。

投资吸引力仍存在

“地方债的发行对整个债市的影响不会很大。”安信证券固定收益分析师史敏认为，3年期是债市需求最旺盛的期限，银行、保险和基金都很偏好该段期限的债券品种。从期限来看，地方政府债券的期限为3年，反而打消了市场之前对地方债券可能为中长期债券的顾虑。由于地方债应是跨市场发行，投资者可以在两个市场之间进行转托管。银行间市场的主要参与主体是银行、保险、信用社和基金等机构投资者。交易所市场的参与者包括个人投资者以及企业、基金和保险等。

虽然几乎所有的投资者都可投资地方债，但从具体需求来看，地方债的发行利率将影响着投资者结构的占比。申银万国证券分析师屈庆表示：“银行和保险仍将是最主要的投资主体。如果地方债利率十分接近于国债，则基金的投资需求不是很大，因为基金持有国债的规模就非常小。”

“地方债券目前主要是银行在购买，银行比较看好地方债，一方面是因为与国债有着基本相当的信用等级；另外一方面地方债有免税的政策，而且作为三年以下的投资期限，不会占用银行太多的流动性。”史敏称。屈庆认为，由财政部代办还本付息，其信用实际上接近于国债。与城投债相比较，地方债在信用上明显占有优势。

不过，史敏称：“城投债尽管风险要大一些，但收益率也要比地方债高。”从长期持有的角度看，由于地方债的收益率仅仅小幅高于国债，对个人投资者的吸引力不大。现在，6个月定存的利率为1.98％，3年期定存利率为3.33％，远高于3年期地方债的收益率。

分析师认为，考虑到较好的流动性，与货币市场基金相比，个人投资者倒是可以投资地方债进行现金的流动性管理。