香港与内地跨境资金流动简析

摘要本文利用香港银行体系数据，运用国际收支分析框架，对中国内地和香港之间近10年来跨境资金流动作一简要分析，通过排除可以解释的经常项目和资本项目因素，初步判断不能解释的中国内地与香港之间的资金流动，可能与我国的资本外逃有关。

关键词国际收支跨境资金流动结构分析

中图分类号F08文献标识码A文章编号1004-6628(2009)02-0073-04

作者简介全海欣(1974－)，广东德庆人，就职于中国人民银行深圳市中心支行，南开大学经济学院博士研究生。研究方向：金融学。

一、引言

中国内地改革开放以后，香港借机实现了本地产业的成功转型，以前店后厂的形式，将出口加工业向内地转移，香港则发展成为对外贸易的窗口和桥头堡，充当了内地与世界其他经济体之间的贸易中介角色，加工贸易迅猛发展，两地经常项目资金流动频繁。

20世纪90年代初，中国企业实施股份制改造以后，刚刚起步的资本市场容纳量有限，香港以其成熟的资本市场，吸引着国内的优秀企业，以红筹股或H股的方式，在香港联合证券交易所上市。十几年来，中国资本市场几起几落，香港市场对中国内地企业的吸引力始终不减，香港市场的中资概念上市公司队伍不断壮大，到2008年11月末，香港内地企业市值已占香港主板市场总市值的53.4％。

香港金融管理局的数据显示，从1997年以来，香港银行体系对内地的负债不断上升，内地逐渐成为香港银行体系的资金供应者，这些资金虽然只占本港银行体系港元资金供应一个很小的比重，但其实际数额的变动却往往成为香港资金供应变动的主要因素。

目前国内对两地跨境资金流动的研究并不多见，本文期望从国际收支分析角度，对近10年来香港银行对内地净债务背后的跨境资金流动情况，作一简要的结构分析，这对于研究香港与内地之间更紧密的经济金融联系，以及展望香港在内地进一步改革开放进程中所扮演的角色，具有相当重要的意义。

二、分析的起点

假定中国内地与香港的所有国际收支交易都通过银行系统来完成，那么按照国际收支的复式记账原理，一笔国际收支交易将会一方面记录在经常项目或者资本和金融项目，另一方面同时记录在经济参与者在银行体系的资产或者负债变动上，而这一变动最终也会在银行体系对外资产或对外负债的变动上体现。因此，下式成立：

△NFA=CA+KA+KG+EO

△NFA：表示某年经济体银行体系的净外国资产变动额：

cA：表示某年经济体的经常项目差额，包括进出口差额、服务贸易差额、单方面转移；

KA：表示某年经济体的资本项目差额，包括直接投资差额、证券投资差额、其他投资差额；

KG：表示上年末银行体系的净外国资产存量在本年度的收益或者损失额；

EO：误差与遗漏。

一般来说，政府不会公布双边性的国际收支数据，但香港金融管理局会定期公布香港银行体系对中国内地的资产和负债变化，而香港银行体系对中国内地的净资产或负债变化，其背后就是两地间的跨境资金流动。我们以此为基础，通过国际收支的分析框架，就可以对导致香港银行体系对中国内地的资产和负债变化的原因作一简要分析(见表1)。主要分析思路是，从香港的角度，造成香港银行对中国内地净对外资产增加(或净对外负债减少)的项目是，香港对大陆的商品贸易盈余、服务贸易盈余、中国内地向香港直接投资以及中国内地向香港证券投资。下一节本文将对数据来源的各部分进行说明。

三、香港与中国内地跨境资金流动的国际收支分析

(一)商品贸易

香港与中国内地的经济规模存在巨大差异，因此双边贸易规模相对于两个经济体重要性是明显不对称的。对于香港，近10年香港与中国内地间的双边贸易额占香港对外贸易的比重不断上升，出口和进口分别从1998年的34％和41％上升到2007年的49％和46％i而对于中国内地，香港与中国内地间的双边贸易额占中国内地对外贸易的比重却在不断下降，出口和进口分别从1998年的41％和42％下降到2007年的14％和18％。

就像前文所提到的，加工贸易在香港对中国内地的双边贸易中占很大的比重，但近10年来，加工贸易在香港与内地间的商品贸易比重在逐步下降，加工贸易占香港出口到内地的比重从1997年的49％逐步回落到2007年的35％，进口也从1997年的81％回落到2007年的59％。

单从加工贸易本身的角度来说，由于在跨境资金流动上并没有实现与海关报关进出口相对应的资金流动，有关学者在讨论两地的双边贸易时，往往要对其进行调整或直接将其剔除。最近10年，香港对中国内地是持续性双边贸易赤字，而剔除加工贸易后，香港对中国内地的商品贸易就变为盈余。

我国加工贸易主要分进料加工和“三来一补”两大类，进料加工贸易收取的是加工增值部分的外汇，而“三来一补”贸易仅仅收取工缴费，用于支付厂房租金、水电费、员工工资以及管理费等支出，因此要计算我国加工贸易整体收汇情况十分困难。由于加工贸易在双边贸易中的重要性，不统计显然不合适，笔者因此对加工贸易的收汇进行调整后一并考虑，显然，加工贸易的资金流向是香港净流入内地。

(二)服务贸易

作为著名的自由港、金融中心和旅游城市，香港在服务贸易方面具有明显的优势，近年来香港在服务贸易方面对中国内地保持持续增长的顺差，从1998年的近32亿港元增长到2007年的735亿港元。2006年香港对中国内地的服务出口和进口金额分别占香港服务贸易总金额的24.7％和26.7％。在香港对中国内地的服务出口中，近10年来增长最快的三大领域包括贸易服务、旅游服务与金融服务。值得关注的是，近10年来香港境内旅游收入平均占到服务贸易收入的10％左右，目前这一比率已经上升至16％。尤其是2003年7月国内居民自由行方案实施以后，来自内地的游客数量成倍增长。赴港旅游的中国内地游客从1998年的267万人，增长到2007年的1549万人，增长了4.8倍。消费金额也从1998年一日游的7亿港币和多日游的113亿港币，增长到2007年117亿港币和472亿港币。服务贸易盈余已经成为香港国民收入的重要来源，中国内地是香港最重要的服务出口方与进口方。

(三)资本和金融账户

近10年来，香港在直接投资方面对中国内地一直是净流出，中国内地是资本的净流入方。2007年香港对中国内地的FDI净流入达到1797亿港元。除了2000年异常增长以外，中国内地对香港的FDI流量保持着稳定增长的趋势，相对而言，香港对中国内地的FDI虽然也是增长的趋势，但波动性要大得多。

在证券投资方面，如前文所述，从上世纪90年代开始，中国内地就开始在香港市场融资。尤其是最近几年，融资金额迅猛增加。据香港金管局的估计，中国内

地公司IPO募集的资金，有一部分是仍然留在香港银行体系，从而成为香港银行体系对中国内地的一项负债。

但是遗憾的是，笔者在公开的数据来源中找不到中国内地对香港的证券投资数据。根据香港金融管理局的内部研究，2006年末，香港来自内地的证券投资存量为1170亿美元，约占内地国内生产总值的5％。但是，目前国内在资本项目方面并没有开放，因此这部分在港的证券投资，除了QDII以外，大部分应该都是经过非正常渠道流出内地的。

四、数据结果及分析

由于数据来源所限，在计算之前，我们先设定几个假设条件：①所有的跨境交易与资本流动全部通过银行体系进行；②不考虑中国内地对香港的证券投资；③不考虑中国外汇储备在香港的对外摆放。综合以上，我们列出表2《香港银行对中国内地净国外资产变动可能因素分析表》。在表中我们可以看到：

1、项目1和2反映了香港银行体系对中国内地的净债务不断累积，从1997年对内地的净资产1018亿港元逐渐变成对内地净债务3885亿港元，其中在2000年及2007年更出现了两次净债务增长的高峰。

2、在可解释的部分中，经常项目，尤其是贸易项目的资金流动规模以及重要性较大，而资本项目中的证券投资在最近3年(2005～2007年)的资金流动规模在逐渐加大。

3、残值(项目9)的出现表明，本文的估算是比较粗略的。一方面，由于可取得数据存在统计误差，另一方面由于可取得的双边数据有限，表2的计算并没有将全部涉及香港与中国内地跨境资金流动的交易项目统计在内，这些项目包括职工报酬、转移支付、贸易信贷、个人资金汇入汇出及其他跨境资本流动等。

4、残值(项目9)的数值大部分年份都比较平稳，但在2000年与2006年、2007年却出现较大的波动，香港银行对中国内地的净国外资产变化中，各有1352亿港元、2588亿港元及2213亿港元的净资产增加(或净负债减少)不能解释。

在假设条件和上述第三点中，我们列出了表2没有考虑的因素。在这些因素中，结合当年两地的宏观经济状况，其中最有可能的解释是中国内地对香港的证券投资。2005年下半年以来，中国内地A股市场迅速上涨，导致很多在香港与中国内地同时上市的中国内地企业的H股价格远远低于A股，尤其是2007年8～12月后，由于憧憬“港股直通车”即将推出，恒生指数大幅上涨，成交量迅速放大，我们有理由相信有大量资金从中国内地涌入香港市场参与炒作。除了QDII以外，我国并没有放开个人和其他机构直接对外证券投资的限制，因此无论这些资金是否通过银行体系进入香港，但都可以被界定为逐利性的资本外逃。

五、基本结论

1997年香港回归祖国后，香港与内地的经济联系更加密切，跨境资金流动更加频繁。贸易项目资金流动依然是香港与中国内地间资金流动的主要方式，但近年来两地间证券投资资金流动规模在迅速扩大。尤其是中国内地对香港的证券投资，在我国仍未放开对外证券投资管制的前提下，2006年至2007年大幅增长。如何规范和引导中国内地的企业和个人对外证券投资，这已经成为我国相关管理部门应认真考虑的课题。

责任编辑：垠喜