如何理解从紧的货币政策

郭凤琳

国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松研究员指出，从紧的货币政策不能仅仅理解为对冲。货币的大幅度对冲以及信贷控制，只能是权宜之计。政策操作的重点，应当是迅速推动结构改革、促进结构调整，从而放弃对于大规模、持续性对冲的依赖。

巴曙松说，从近年来一直强调的稳健的货币政策转向从紧的货币政策，是一个重要的政策基调的转变。但是，与这个政策的宣示相比较更为重要的，实际上是究竟会采取什么样的政策组合来实施这种从紧的货币政策。其中既可能有总量的政策工具，例如货币供应量的控制，信贷的控制等；也包括市场价格信号的调整，例如利率，汇率的调整等。他认为，从总体上应当主要依靠市场工具来调整，负面影响会更小一些。

同时，这种从紧也不能仅仅理解为对冲。目前整个经济金融体系开始过分依赖对冲，使得货币政策产生了对于对冲操作的依赖，但是这种持续大规模的对冲可能延缓了经济结构调整的紧迫性，因此不能过分依赖对冲来进行货币紧缩。

与中国同被视为“金砖四国”之一的印度，近年来宏观政策方面面临与中国类似的挑战。巴曙松指出，印度的货币政策调控有值得参考和借鉴的地方。在与中国类似的货币政策环境下，2007年1月底，印度的通胀加速上升至6.7％，其推动因素也主要是食品价格的上涨，在综合判断各种因素之后，印度央行的反应是将银行的现金准备金率上调100个基点，将政策利率上调50个基点，并允许卢比在一周时间内升值近9％。此外，印度政府还削减了部分进口产品的关税和税率。采取这些政策举措后，印度的总体通胀在近几周逐渐下降到4％以下。

中国人民银行第三季度货币政策执行报告强调：“仅仅依靠对冲银行体系过多流动性以及加强信贷调控等并不能够从根本上解决流动性不断生成和经济的结构性问题，只能为经济增长创造平稳的货币金融环境，并以此为结构调整和加快改革赢取时间。”从政策基调看，货币的大幅度对冲以及信贷控制，不可能解决结构问题，因此只能是权宜之计，政策操作的重点，应当是迅速推动结构改革，促进结构调整，从而放弃对于大规模，持续性对冲的依赖。

巴曙松称，任何宏观政策的操作，都必然有政策成本与收益。中国的经济结构调整需要时间，推进改革需要时间，如果说通过大规模的对冲为这种改革赢得时间，是这种货币对冲的收益的话，那么，这种对冲也产生了许多成本，主要包括：外汇储备的大幅持续上升、对冲压力不断加大，人民银行的政策主动性降低而且可能面临不断提高的对冲成本；商业银行体系因为准备金比率的提高和央行票据的发行，信贷的控制等承担了较大的调控成本：较小幅度的汇率波动凸显了升值的压力，持续上升的贸易顺差加大了贸易摩擦的可能性。

巴曙松指出，从目前的整个政策操作看，因为结构调整和改革涉及许多不同的领域，不是货币政策领域或者金融领域所能完全推动的，人民银行的对冲操作和信贷控制，成为货币政策越来越依赖的重要政策工具。一个原本只能用于短期操作的，用于为结构调整和体制改革赢得时间的政策工具，因为结构调整的进展有限，因为总体改革推进的力度有限，反而成为宏观调控日益依赖的政策工具。摆脱这种对于货币对冲的过分依赖，加快结构调整和改革，应当成为当前防范通胀，防范经济过热的重要政策导向。