美国货币政策报告（续三）

格林斯潘

股票市场

在2003年波动达30％之后，大多数股票市场指数在2004年上半年适度攀升。这一阶段股票价格的上升源自强劲的收益报告和分析家们对未来盈利的向上修正，部分地被第二季度上升的利率水平，对地理政治学发展的担忧和猛烈升高的油价所抵消。股票价格下半年早期呈回落走势，是对疲软的经济数据、对能源危机的进一步关注以及来自那些回报没有投资者预期乐观的公司忠告的反应。然而，当接近2004年年底时油价回落以及经济的改善，股票价格有所反弹，从而使全年获得可靠的收益。这轮上涨主要由那些拥有较小市场资本额的股票所带动。拉塞尔2000指数攀升17％达2004年最高纪录。S&P500和技术类Nasdaq分别提高了9％和8．5％。到2005年为止，总体来说股票价格略微走低，这是由于投资者对油价反弹、投资回报不明朗、谨慎的未来盈利报告和货币政策持续收紧迹象作出的反应。

二004年由Nasdaq和S＆P500期权价格暗示的预期中的经济波动由低水平进一步下降。作为衡量投资者所要求的回报的原始手段，收益——价格比率与实际10年期国库券回报率之间的差异变化不大，总体来说保持在接近过去20年的平均价值的水平，但要高于20世纪90年代后期的水平。

债务、银行信贷和M

2004年国内非金融部门的总债务估计增加了约7．75％，在某种程度上比名义收入增长更快但略低于上年预定的增幅。家庭部门和联邦债务增长迅速。非金融商业部门的借款是适度的，尽管第四季度有所上升。

2004年商业银行信贷上升约90％，较上年有较大提高。银行记录的抵押和住房财产贷款的扩张较为强劲。这是因为随着抵押贷款转换为利率可调整产品，住房市场的交易一直较为旺盛。在几年的流转之后，商业贷款开始进入其年限的第二阶段。调查显示，由于经济前景看好和来自其他银行和非银行金融机构贷款者的竞争更加激烈，商业银行放宽了商业贷款的条件和标准。而且，据报道银行的商业贷款需求有所好转，其动因是客户需要为上升的应收账款。存货、资本支出和合并提供资金。在对某些重新分类的证券调整为贷款以后，银行的消费者贷款仍不活跃。尽管有银行与非银行金融中介机构之间竞争加剧的报道，2004年银行利润又一次走强。银行资产质量进一步提高，因此贷款坏账准备也减少了。

2004年上半年M2的走势与名义GDP大体一致。第一抵押贷款利率的下降刺激的抵押再融资的波动引起了流动性存款的增长，这是由于再融资收入被暂时存放在存款账户以待支付给抵押支持证券的持有者。当市场上金融工具的可获回报率超过M2寸，下半年M2的增长放慢了以回应再融资活动的跌落和增加了的持有M2资产的机会成本。

国际发展

2004年外国经济呈现了比前三年更快步伐扩张的趋势。经济增长的回升是广泛的，全球制造业和贸易的反弹遍布工业化国家和新兴国家，部分地是由于美国和中国的强劲需求。下半年贸易和外国经济增长放慢了，一部分是由于油价更高和一些外国货币对美元的升值。上涨的原油和其他商品价格促使遍及工业化国家和新兴国家经济发生了更高但仍适度的通货膨胀。

整个2004年许多外国经济的货币政策是收紧的。引述了更高的资本利用率和日渐增加的通胀压力，英格兰银行将其目标利率提高了100个基本点，但自8月以来一直保持这一水平，尽管此间出现了住房价格的消费者支出降温的迹象。在年初削减官方利率之后，加拿大银行在秋季提高了利率，以回应渐渐消失的经济萧条。墨西哥银行全年釆取紧缩政策以对付上升的通胀，中国当局釆取了更加限制性的货币政策以束缚其猛增的投资需求。2004年在欧元区和日本，央行保持其政策利率不变。

在2003年取得较大增长之后，外国股价指数去年获利适度净增长。股票市场年初表观强劲，但在春季因利率上升而股价下降。7月到10月间油价猛涨使外国股价堪忧，但随后油价的回落有助于股票价格在年末的涨势。2004年外国长期利率呈现净下降之势。利率在第二季度上升了，这是由于包括来自美国的报道等一些新数据显示，更快的经济增长和更高的通胀使得市场参与者形成更加有力的货币紧缩。然而，年中以后外国长期利率开始下滑，这时外国经济增长放慢而且多种外币对美元升值。整个上半年，新兴市场经济国家在国际范围内发行的主权债务对美国国库券的利差从低水平有所上升，但下半年这一利差改变了其增长之势。

2004年全年汇率走势并不平稳。上半年因为感觉到美国货币政策将更快收紧所以美元微升。然而，从9月份开始，美元恢复到始自2002年的贬值，因为市场参与者将焦点集中于美国且仍在增长的经常账户赤字融资的含义。2004年，美元对欧元、英镑和加拿大元净贬值7％。美元对日元净下跌4％，对韩国元净下跌13％，但一些其他亚洲央行，尤其是中国人民银行，保持其货币与美元的汇率稳定。2005年至今，随着市场与政府集中于美国经济增长与欧洲、日本的差异，美元有所反弹。

工业经济

经过第一季度强劲增长之后，日本GDP在2004年余下的时间里增长很迟钝。出口和商业投资全年都放慢了，政府投资了。然而，公司盈利和资产平衡表均得到改善，而且随着申请者就业率上升到12年来最高点劳动力市场状况也很明朗。消费价格在2004年继续走低，尽管只是轻微下降。相比之下，更高的商品价格有助于推动长达12个月的批发价格上涨，至年底达2％，为1990年以来最高。10年期前导政府债券的回报率从2003年6月约0．5％信的低纪录上升到年中的接近2％，直到最近才回落到1．5％左右。在第一季度大量卖出日元买人美元，日本当局在3月中旬停止干预，即使当秋季日元对美元大幅升值时也没有干预。

2004年上半年欧元区经济状况较为坚实，但下半年走弱。个人消费和投资支出继续上升，但出口增长在年中以后放慢。德国GDP在下半年缓慢增长，因为德国消费者支出受阻于劳动力市场的虚弱和较低的消费者信心一直不旺。相比之下，法国GDP在第四季度增长强劲。欧元区失业率自2003年初上升以来一直接近9％。欧元区通胀率保持略高于欧洲央行的中期目标，即低于并接近2％。

除了第三季度有个下降的例外，英国经济扩张在2004年中保持强劲，主要是由于消费和政府支出的较快增长。劳动力市场在2004年一直吃紧，失业率降到几乎是30年来的最低水平，劳动收入也稳定增加。过去12个月消费价格通胀率在12月份是1．5％，低于央行的官方目标：％。住房价格上升趋势从快速上涨骤然下降，并且2004年下半年保持沉寂。家庭的净抵押借款也从2003年的高点降至20％的水平。

新兴市场经济

受强劲的国内需求和出口的支撑，中国2004年的实际GDP增长保持旺盛活力。年初中国政府采取措施以放慢投资支出，控制审批和借贷。投资增长明显减缓但仍保持快速增长。同时，个人消费支出的监测增强，并且中国2004年进出口继续高涨。消费价格膨胀率在7月份达到超过7％的高点，但由于食品价格减缓上涨，彼此以后降至3％以下。去除食品的通胀率仅约为1％。

受中国出口的支撑，2004年亚洲其他新兴市场经济国家的经济增长普遍强劲。因为高水平的消费者债务继续抵消了消费支出的作用，韩国经济扩张仍严重依赖于外部需求。新兴亚洲国家的通胀率虽仍适度，但也被更高的油价和强劲的总需求推高。

2004年上半年墨西哥经济增长快速，回应了来自美国的强劲需求。当制造业出口不活跃但国内需求保持得很轻松时，墨西哥GDP增长在第三季度有所放慢。能源和食品价格的增长推动12个月的消费价格膨胀率达5％以上，超过墨西哥银行2％至4％的目标。全年货币政策收紧，通胀率年底开始回落。石油出口收入使得墨西哥公共部门产生财政盈余，并使墨西哥政府在满足财政目标的同时得以刺激支出。

2004年巴西经济活动继续强烈扩张。国内需求受到2003年下半年和2004年初宽松货币政策的支持。出口增长因阿根廷商品需求和经济恢复而增加。由于预期到更高的全球利率将使巴西政府更难为其债务融资，巴西的资产价格在整个5月份趋于下降；但是股票价格自5月快速上升，并且货币升值了。对通胀压力的关注迫使央行从9月开始采取紧缩的货币政策。

因为受到强劲的商品需求的支撑，去年阿根廷经济恢复蒸蒸日上。然而，国家的经济仍在奋力解决结构性问题的困难。在长达3年的债务拖欠之后，政府于1月份实施了一次债务互换，以期为800多亿美元的违约债务实施债务重组。

(译者：赵越)

(译者单位：首都经济贸易大学工商管理学院)

责任编辑：李蕊